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hoidya🎭｜𝟎𝐱𝐔：我对 Crypto 的一个基本判断其实很直接：它不会消失，也不是一个单一资产类别，而是在逐渐变成下一代金融基础设施的一层。如果用一个更具体的对照系统来看，比如内地金融体系，其实可以更容易理解这一点。在内地，你已经可以看到区块链更多被用在跨境结算、供应链金融、票据流转等基础设施层，它解决的并不是资产交易市场，而是多方账本一致性、信用数据结构化以及金融流程自动化的问题。这些系统的核心都不是金融产品创新，而是金融基础设施的数字化升级。但关键区别在于：内地是在封闭金融体系内部做效率优化，而 Crypto 是在全球范围内，把同样的「状态同步 + 可编程账本能力」开放出来，变成一个可以自由组合资产与资金的网络。

从这个角度看，现在被频繁讨论的 RWA、DeFi、tokenization，其实不是独立叙事，而是同一个方向的不同切面。RWA 很多人理解成融资工具，但更本质上，它是一个资产数字化过程，而不是融资行为本身。它要求的不是「上链」，而是资产必须能够被数据化、标准化和风险建模。如果一个资产无法被结构化表达，它就很难进入链上金融体系。所以 RWA 本质上是在推动企业进行一轮数字化重构，而区块链只是承载工具。

另一端是资金端，也就是 allocator，包括 family office、crypto hedge fund，以及部分传统资产管理机构。一个很现实的变化是：Crypto 的绝对收益不再明显优于传统市场。这意味着资金决策逻辑正在变化，从「哪里收益更高」，变成「哪里结构更优」。RWA 在这里的意义也随之变化，它不再只是一个新资产类别，而是一个组合工具：增强收益、降低风险、优化配置结构。与此同时，链上市场的一个结构性特征开始重新显现：效率不均。由于散户结构、流动性碎片化和信息不对称，链上市场开始重新出现套利空间。所以你会看到跨市场套利、链上链下价差策略、以及各种结构化收益产品逐渐出现。（ 来源）

Token Terminal：稳定币构成混合金融的基础层，作为法币在链上的等价物。它们主要用于交易、支付，以及作为链上金融应用中的抵押品。在第一季度，稳定币市场链上总市值达到 2976 亿美元，巩固了其作为混合金融中最大、最成熟细分领域的地位：同比增长 37.2%，但较 2025 年第四季度基本持平（+0.2%）。市场领导地位仍集中在加密原生发行方，如 Tether、Circle、Sky、Ethena 和 Paxos。约 60% 的稳定币发行在以太坊上，同时在 Tron、Solana、Arbitrum 和 Base 上的活动也在增长。

代币化基金将传统资产管理扩展至链上环境，使投资者能够以更高透明度和可组合性获取结构化金融产品。在第一季度，代币化基金链上管理资产规模达到 90 亿美元，同比增长 181.3%，较 2025 年第四季度增长 12.6%，使其成为混合金融中增长最快的细分领域之一。这一增长的很大一部分由以短久期美国国债为支撑的代币化策略驱动，反映出市场对低风险、可产生收益资产的强劲需求。市场仍集中在少数华尔街发行方（如 BlackRock、Franklin Templeton 等）以及加密原生发行方（如 Circle 和 Ondo），其中接近 50% 的发行集中在以太坊上。代币化股票代表着公共与私募股权向区块链基础设施的迁移，使得碎片化持有与持续交易成为可能。这些工具旨在复制传统股票敞口，同时引入可编程性与全球可访问性。在第一季度，代币化股票市场链上市值达到 7.733 亿美元，属于早期但快速增长的细分领域：一年前几乎不存在（2760 万美元），其市值同比激增 2697%，延续了 2025 年第四季度的显著增长（5.041 亿美元）。

链上业务代表了一类新的互联网原生公司，它们直接从基于区块链的活动中产生收入，并将其中一部分分配给代币持有者。在第一季度，领先的链上业务共创造 5.879 亿美元收入，收入高度集中在少数交易平台和稳定币发行方，如 Hyperliquid 和 Sky。与 Tether 和 Circle 等稳定币发行方不同，Sky 的一部分收入是协议原生的，来自向抵押生成 USDS 的借款人收取的稳定费，因此它也被归类为链上业务。然而，Sky 也将相当一部分 USDS 流动性配置到链下收益来源中，这使其成为一个过渡案例 —— 比 Tether 和 Circle 更链上，但并非完全链上。这些平台表明，链上业务可以产生可观的费用型收入，使其经济模型可与传统金融服务公司相比较。因此，链上业务越来越多地采用类似公共市场的估值框架，如收入与盈利倍数。【原文为英文】（ 来源）

BlockBeats：4 月 24 日，以太坊算力计算市场 Golem 宣布从两个金库合计拨付 1,000 枚 ETH，参与 Aave 主导的 rsETH 联合救助。稍早，流动性再质押协议 EtherFi 提议向专项救助池注入 5,000 枚 ETH，流动性质押龙头 Lido Finance 在治理论坛挂出提案，拟提供最多 2,500 枚 stETH。加上 Aave 创始人 Stani Kulechov 以个人身份承诺的 5,000 枚 ETH，这一自称「DeFi United」的联合救助行动，已披露的出资规模定格在 1.35 万枚 ETH 外加 2,500 枚 stETH。这一系列出资的起点是一周前的 KelpDAO 被盗案。据 LayerZero 官方归因，朝鲜黑客组织 Lazarus 的子分支 TraderTraitor 在 4 月 18 日入侵 LayerZero DVN 的下游 RPC 节点，伪造跨链消息，从 KelpDAO 的 1/1 DVN 桥合约中盗出 116,500 枚 rsETH，价值约 2.92 亿美元，占 rsETH 流通量约 18%。各方快速响应，形成了一次少见的行业级联合救助尝试。

问题是这个数字要和什么比。据 Aave 官方事件报告，坏账估算的区间下沿 1.24 亿美元，上沿 2.30 亿美元。光看下沿，3,840 万美元也就刚过缺口的三成。但 DeFi United 的 3,840 万美元不是 Aave 唯一一层缓冲。4 月 21 日，Arbitrum 安全理事会在未掌握黑客私钥的前提下，临时升级 Inbox 桥合约，以黑客名义发出跨链指令，把黑客地址上的 30,766 枚 ETH 全数转入冻结地址，价值约 7,150 万美元。这笔资金若返还，将直接用于对冲坏账。同时，Aave 自身的 Umbrella 保险池也构成第三层防线，目前质押规模约 5,406 万美元。三层叠加，总缓冲约 1.63 亿美元，对比低情景已基本覆盖，但在高情景下仍存在明显缺口。

回到用户最关心的问题，资金能否顺利取出，关键取决于 rsETH 抵押体系是否恢复。救助资金并不会直接赔付存款人，而是用于补足抵押、恢复价格锚定。一旦 rsETH 恢复公允价值，Aave 才能清算黑客抵押仓位，偿还借出的 WETH，从而释放流动性。目前多条链上的 WETH 池利用率已达 100%，这也是用户暂时无法提款的直接原因。如果救助不足，则会触发 Umbrella 机制，从质押者到存款人逐级分担损失。在均摊路线下，大概率可保障本金安全；但若采取隔离路线，损失将集中在部分 L2 市场，相关存款人可能面临本金缩水。最终结果仍取决于后续治理与清算进展。（ 来源）

Mike Dudas：我是风投，我在 2026 年部署资金，所以我当然会告诉你这是史上最好的年份。但 LP 们请注意了。第一，加密 VC 市场的资金是充足的。已经有好几只大型基金完成了募集，公告大家都看到了。也有不少早期基金已经募完了但没有公开宣布。有大量资金正在等待部署，资金不是问题。第二点，是不是有好的创始人？答案是有。是不是有好的创意？当然有，你可以看到一批突破性的协议，其中很多是多年前、甚至是熊市周期中创立的。所以创意有、创始人有、资金有，现在绝对不是对加密悲观的时候。但问题是什么呢？各种各样的爆炸不断发生，黑客攻击，创始人因各种罪名被指控被逮捕，Trump 家族相关的事情看起来越来越可疑，华盛顿的监管环境：我们本来期待法案已经通过或接近通过了，结果没有。所以现在的情况是：加密行业的宏观层面不断出事，但与此同时基本面在急剧改善。不缺资本，不缺创始人，不缺创意，不缺使用量，但每周都有意想不到的事情发生。

共识性的交易比以往更热，价格被推得很高，我会说不理性的高。当然永远都有一个最后的买家，五年后回头看，其中一些出价可能显得很不可思议。但困难在于，虽然有好的创始人，但他们现在没有信心去冒大风险。外部世界和加密内部的变化都太快了。我们在做人才评估的时候，看到的经验数据是：优秀人才正在以前所未有的比例涌向不那么好的创意，或者涌向共识性创意。这就是为什么你看到 VC 部署的速度在放缓。风投们有更高的视角，能看到很多东西，但他们反复收到同样的 pitch，很难分辨谁真的优秀。现在没有出现那种疯狂的、让人眼前一亮的创始人，也没有出现能激励人冒险的边际性创新。经典的例子是：没有边际散户买家，也没有出现一个爆款消费级应用来激励大家。所以表面上看，市场缺乏灵感。但底层呢？稳定币发行量持续增长，全球范围的链上使用量惊人，只是这些不是媒体报道的重点。风投资金正在流入这些公司，不是那些上头条的项目，而是大量在公链上建设的创业公司。

上个周期结束得比我预期的早，我以为能延续到 2026 年，结果没有。Trump 当选的时间点大约是顶部，Trump meme 币是在那之后。往后推两年就是 2027 年，恰好对应这批 IPO 上市和四年周期的时间窗口。我觉得现在是一个相当有建设性的时期。令人震惊的是，出了这么多负面消息，价格没怎么跌。说实话我对这一点很意外。有意思的是，行业正在以一些人认为不健康的方式进行自救。Tether 支持 Drift 的恢复流程、Arbitrum 冻结资产。我们可以讨论这些做法的对错，但它们就是稳定机制。这个周期大部分问题发生在链上，但上个周期搞砸一切的那些中心化实体，反而在稳定链上生态。不管怎样，我觉得事后回头看，人们会说这段时期是行业有史以来机构采用最广泛的时期。法案通过了，AI IPO 的热潮我们也熬过来了。加密在所有人追逐 AI 巨头 IPO 的时候被晾在一边，但最迟到 Q4，AI 巨头一上市，加密可能正好在低点。另一个更长远的牛市逻辑是，AI Agent 和新型交易方式的出现，是否意味着加密的市场比今天大得多？答案大概率是肯定的。（来源）

ETHPanda：华语加密用户分布在多个地区，呈现出明显分层结构，可大致划分为四类群体：散户投资者与交易者、技术开发者、机构从业者以及 KOL / 内容创作者。散户群体规模最大，主要关注币价走势、交易信号和市场资讯；技术开发者则更偏向协议开发、DApp 构建及基础设施研究；机构从业者包括 VC、交易所员工、合规人员及基金管理者，更关注行业趋势与资产配置；KOL 与内容创作者则在叙事塑造与信息传播中扮演关键角色。不同群体在媒体消费习惯与平台偏好上存在显著差异，这直接影响项目方的内容策略设计。与此同时，中国防火长城（GFW）将信息生态分为墙内与墙外两个体系：墙内平台包括微信、微博、知乎、小红书、B站、抖音等，受内容监管影响较大；墙外则以 Twitter/X、Telegram、Discord、YouTube 为主，约 30%–40% 的大陆活跃用户通过 VPN 访问。这种结构不仅形成信息割裂，也在无形中筛选出更资深、更高参与度的用户群体。因此，项目若希望有效进入华语市场，必须在两套生态中同时布局，并针对不同用户层级制定差异化内容与传播路径。

微信生态是华语世界最核心的内容与社区基础设施之一，月活用户超过 14 亿，覆盖范围极广。其内容形态包括公众号、视频号、微信群及小程序，形成完整的内容分发与私域运营体系。公众号仍是长内容的主要阵地，加密类账号平均打开率在 1%–5%，优质账号可达 5%–10%，爆款内容甚至超过 10%。单篇文章通常带来 1,000–3,000 阅读量，优质内容可达 1 万至 5 万。视频号则承担短视频与直播功能，依托社交关系链实现裂变传播，但加密内容审核较为敏感。微信群是私域社区运营的核心，大多数项目会维护多个 200–500 人规模的群组，用于公告发布、AMA 及用户互动，但涉及交易讨论存在被解散风险。小程序则可作为工具与信息入口，但加密相关内容审核严格。从成本来看，KOL 转发价格在 ¥3,000–¥50,000+，广告投放起步约 ¥10,000。整体而言，微信在品牌建设与社区沉淀方面不可替代，但需通过隐晦表达与技术叙事规避监管风险，是进入中国市场的必选项，同时也是风险最高的渠道之一。

在泛平台之外，Web3 垂直媒体与 KOL 构成了华语加密信息传播的核心阵地。这些平台包括吴说、深潮、PANews、律动 BlockBeats、Odaily、Foresight News 等，覆盖新闻、研究与数据服务多个维度。其中，吴说以独立记者视角和高可信度著称，拥有接近 80 万的 Twitter 矩阵影响力，是国际媒体的重要信息源；深潮与 PANews偏向智库型内容，适合技术与机构叙事；BlockBeats 则拥有超过 1500 万用户，是流量与曝光能力最强的平台之一。与此同时，KOL 自媒体在生态中扮演「信任中介」角色，尤其是在 Twitter/X 上，几乎构成了华语加密话语的自由表达核心。KOL 根据粉丝规模收费差异显著，从几百美元到数万美元不等，是项目冷启动与社区扩散的重要渠道。此外，微信公众号 KOL 提供高粘性深度内容，B站与知乎创作者分别在视频教育与搜索内容中具备优势，而 Telegram 与 Discord 则承担墙外社区运营功能。整体来看，垂直媒体负责被行业看见，KOL 负责被用户相信，两者共同构成项目进入华语市场的关键传播结构。（来源）

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Decentralised.Co：由于区块链本质上是「转移资金并验证交易是否符合规则」的工具集，它们只有在参与资本密集型活动时才真正具备价值。永续合约交易所可以在同一天反复高效地使用大规模资金；借贷平台则从大量资金产生的收益中抽取一小部分。比如 Aave 在过去一年通过约 9.2 亿美元的收益中赚取了约 1.23 亿美元。但这些聚合器只有在掌握三件关键要素时才能占据主导地位：流动性的供给侧、用户的需求侧及分发能力。Hyperliquid 在这方面是一个独特的存在。它已经向构建者支付了接近 1 亿美元的代码费用，但绝大部分收入仍来自其原生前端。它既能留住核心用户，又能不断扩大新用户进入协议的入口。

那么其背后的逻辑是什么？从表面看，Hyperliquid 像是一个供给侧聚合器，但实际上远不止如此。一种解释是：在 Web3 中，分发本质上是一种过路费。大型协议往往能够拥有并留住最优质用户。你可以从去中心化交易所创造的收入规模，对比链上订单路由聚合器的收入来观察这一点。在 Hyperliquid 累计约 11 亿美元的收入中，builder code 仅占约 6%。MetaMask 通过其在 Ethereum 上的紧密集成，仅通过 swap 在去年就赚取了 1.84 亿美元手续费。Phantom 也产生了接近 1.8 亿美元收入，但这只是其背后庞大生态的一小部分。面向分发的零售产品，只有建立在一个同时具备流动性与经济活动的单一协议之上，才能真正发挥作用。垂直整合的聚合器能够吸引并留住用户，是因为它们拥有更深的流动性。从这个角度看，加密市场中的资本已经不再是同质化商品，而是最关键的生产要素。资本的垂直整合会让参与者更愿意留在体系中，在这样的系统里，资本通过被有效利用而不断转化为流动性。

一个高度垂直整合的系统，最终往往需要在一定程度上放弃完全去中心化，以换取经济效率的提升。这并不是互联网的新故事。上世纪 90 年代末，人们曾憧憬一个完全开放、无需承担后果的自由互联网。看看 MetaMask 和 Phantom 的收入数据。这些产品的盈利能力超过大多数 L2，因为它们位于一个拥有巨大经济产出的生态下游。「为无人而建桥」「为无人而建交易所」已经不再是可行的商业模式，尤其是在还要承担黑客风险的情况下。你必须在已有流动性和用户的地方构建。一夜之间复制一个垂直整合产品几乎不可能，但你可以在其之上构建。操作系统的发展也经历过类似路径：当黑莓衰落、iOS 成为主导后，开发者必须做出选择。加密世界正在发生类似的事情 —— 只不过这一次，资本激励可能让开发者更晚才意识到这一点。【原文为英文】（ 来源）

Cobie：我觉得我们差不多站在 DeFi 2.0 的边缘了。对我来说，DeFi 最让我担忧的一件事，就是像 Anthropic 的那个 Mythos 模型这样的人工智能技术。这种东西让我有点害怕，因为它可能会把 DeFi 变成一种金融赏金系统。等这些 AI 模型被更广泛地分发后，不仅是攻击 DeFi 系统的人会利用它们，连那些创建这些系统的人也会被迫面对同样的能力。这意味着，未来的 DeFi 可能会经历一次转型，迎来一个全新的版本，虽然这听起来很令人兴奋，但也伴随着巨大的挑战。现在的 DeFi 确实处于情绪低谷，除了像 Hyperliquid 和 Trade XYZ 这样的项目外，似乎没什么特别令人感兴趣的东西。

现在你交易的很多东西，实际上已经不是传统意义上的加密资产了，而是通过加密的基础设施来交易的。所以加密行业里出现了一种很奇怪的 K 型结构：一方面，我们看到了非常成功的案例，甚至比往年任何时候都多；另一方面，这些成功却没有反映在普通人能接触到的资产价格上，除了极个别的代币。比如，Polymarket 发展得非常好。预测市场本身就是加密领域非常原生的应用，现在已经形成了 Kalshi 和 Polymarket 的双寡头格局。稳定币也变得越来越像真实而重要的基础设施，已经被应用到越来越多的场景中。我认为，我们需要将两件事分开来看：一方面是加密行业中哪些事情确实取得了进展，另一方面是 Meme 和治理代币价格没有上涨带来的挫败感。因为我们很难获得那些真正做得好的项目的投资机会。不过，我确实相信加密行业在社会层面上还有一个牛市的理由：它正在让越来越多的资本上链。只要资本不断上链，下一轮的兴奋、狂热，甚至可以说是愚蠢，就会变得越来越不可避免。

我喜欢 Trade XYZ 和 Hyperliquid 的原因是它们把很多新的资本带到了链上，让原本可能不会接触区块链的人开始习惯使用区块链。如果有大量资本集中在链上，而传统资产的波动性又逐渐降低，这些资金就会寻找新的投资机会。到那时，人们可能会发明出新的 DeFi，或者其他创新的东西。我并不认为那些曾经发明 DeFi、NFT 等疯狂项目的人会满足于仅仅去买股票，但代币化股票确实很有吸引力，因为它能吸引更多人和更多财富进入区块链领域，让区块链技术更加贴近现实经济，而不仅仅是一个自我循环的杠杆沙盒。至于下一个会流行的东西是什么，我从来都不知道。如果你在 2020 年告诉我，Ape 图片会成为热点，我会觉得不可能。所以我的想法是：在加密行业中，隔离风险，并尝试所有的新事物。不是说要追逐所有的新鲜的项目，而是当真正新颖的东西出现时，不要本能地嘲笑它或说它不会成功，而是反过来问自己：如果它成功了，会不会很酷？如果会，那我可能就愿意试一试。（ 来源）

Biteye：API 中转站的本质，是搭建一个中间层服务，将国外 AI 厂商的 API Token 以更低价格、更便捷方式提供给国内用户，常被称为「全球 Token 搬运工」。其运作流程通常包括：选择海外 AI 模型（如 OpenAI、Claude 等），通过各种方式获取低价 Token 资源，搭建中转平台进行封装计费与分发，最终提供给开发者、企业或个人使用。从功能上看，它像一个 AI 转运站；从商业上看，则更像一个 Token 二级市场的流动性中介。其成立的前提并非技术壁垒，而是多个长期存在的结构性差异：官方 API 定价较高、订阅制与 API 制度之间存在成本错配、不同地区访问与支付条件不均，以及用户对模型能力需求强但官方接入路径不够友好。这些因素共同构成了中转站存在的基础条件，使其成为一种「灰色但有效」的市场形态。

中转站之所以被广泛使用，核心原因在于 AI 使用方式的变化与成本上升。随着 Codex、Claude Code 等 AI Agent 成熟，AI 已经从「聊天工具」变成真正能执行任务的生产力工具，例如编程、内容生成、金融分析等，这些场景高度依赖大模型，也意味着 Token 消耗迅速上升。以 Claude Code 为例，其每百万 Token 成本约 5 美元，高强度使用可能在一小时内消耗数十美元，重度用户甚至每日成本超过 100 美元。在这种背景下，如何低成本使用顶级模型成为刚需。同时，海外模型在复杂推理、工具调用、多模态稳定性等方面仍具优势，使得用户即便价格更高也愿意使用。此外，订阅制与 API 制之间存在明显成本错配，例如通过订阅账户间接转化 API 使用权限，在某些情况下可能比官方 API 更便宜。这些因素叠加，使中转站成为连接高需求与高成本之间的临时解决方案。

但中转站本质上并不是一个无风险的结构，而是由三层链路构成的高风险系统：上游资源、中游传输、下游使用。上游可能涉及企业 credits、订阅账号复用，甚至更灰色的信用卡盗刷或违规批量注册，使 Token 来源本身存在不稳定性；中游环节中，用户的 Prompt、上下文与输出可能被完整记录并用于训练、出售或分析，形成用户即数据源的结构性问题；下游则存在模型降级或替换，例如用户支付高端模型费用，但实际调用可能是低成本版本，且因接口兼容难以察觉。研究甚至显示部分第三方平台存在高比例模型身份不匹配。此外，还存在服务中断、封号、数据泄露等风险。因此，中转站更像一个高周转、低透明度、依赖价差套利的临时市场，而非稳定基础设施。其长期可持续性高度依赖监管、上游供给与模型厂商策略变化，本质上是一个阶段性套利窗口，而非结构性解决方案。（ 来源）

HashKey 创始人肖风：融合、应用、安全，这是我对这四天香港「WEB3 嘉年华」各位嘉宾观点的总结。AI、区块链、加密算法（包括量子计算以及隐私计算）的融合，将是未来的主要趋势，新创意、新机会将会出现在这三者的融合创新交汇处；代币化（RWA）将会是 WEB3 原生应用的催化剂，区块链将作为新一代金融基础设施，催生金融上链以及链上金融；DeFi 安全（协议 Bug）、区块链安全（抗量子计算）、计算安全（数据裸奔）将是未来 WEB3 创新、创业的「天花板」。

Bitget Wallet 亚太区负责人 Will：从 2 月 Consensus 到现在，行业正在加速「脱虚向实」。大家的共识是：与其死磕没人懂的基建，不如服务有生命力的场景。那些旅居东南亚的媒体人与中南美洲的数字游民，是最好的产品经理。他们穿梭于不同的国境与时区，不在乎 Twitter 上的宏大叙事，只在乎最琐碎的生存细节：在异国他乡吃喝玩乐住行，钱包里的稳定币能不能在三秒内付清？这种「基建隐于场景」的确定性，是 Web3 的成人礼。支付产业的重心，正从空谈性能转向打磨真实的支付瞬间。

Cobo COO Lily ZK：这次大会给我最大的确认是：虽然原生资产的周期还偏熊市，但当下绝对是区块链作为新金融基础设施底座的牛市。尤其令人兴奋的是，开发者社区正在区块链与智能体经济的交汇处做出大量高密度尝试 —— 这不仅因为两者在文化与人才上高度重合，更因为我们确信区块链是让智能体经济释放最大潜能的底层系统。（来源）

Starbase Accelerator：一个定义 2026 年聚合器格局的现象是：技术差异化在加速收窄，但分发能力差距在急剧拉大。Jupiter 凭借 Solana 深度优先策略占据绝对体量优势，OKX DEX 依托 CEX 漏斗实现 223% 的同比增长，CoW Swap 以意图专用哲学获得 167% 的增速——而技术栈最完整的玩家，2025 年交易量仅增长 5%。这组数据揭示的深层规律是：在聚合器赛道，功能完整性不等于市场支配力。当经典路由引擎和意图执行逐渐成为行业标配，当跨链兑换和限价订单成为表面功能趋同，真正的决胜变量从「能不能做」转向了「用户从哪来」。OKX DEX 的三链集中度达 85%，证明链覆盖的「质」远比「量」重要；Jupiter 与生态总量的高相关性，则证明生态绑定深度直接决定周期性抗风险能力。

流动性碎片化正在从宏观分散走向微观异构。AMM 仍是基线流动性原语，但集中流动性将单一交易对拆分为多个费率层级与分布曲线，使一个市场在实际表现上变成多个深度特征不同的子池。同一交易对在不同费率层的滑点曲线差异巨大，这要求聚合器不仅寻找路径，还需在微观层面判断最优费率层与价格区间。与此同时，CLOB 订单簿在高性能链上重新具备意义，其深度变化速度远快于 AMM 状态变化，路由逻辑需要处理队列位置失效问题。RFQ 系统则进一步扩展流动性来源，使部分流动性以短暂报价形式存在，而非持续链上储备。流动性因此不只是分散，而是多模型并存，极大提高了路由计算复杂度。

聚合器的竞争维度正从「最优价格」扩展至更复杂的多维目标。用户需求从简单比价转向执行确定性、交易体验与链抽象能力的提升，尤其是在降低报价与实际成交偏差、减少失败率方面，任何优化都被视为核心升级。同时，机构资金的进入改变了目标函数，从「最优价格」转向「最优合规结果」。这意味着聚合器需要具备交易可追溯性、规则化执行能力及确定性记录，并支持按司法管辖区进行路由与资产筛选。合规不再是附加成本，而成为产品能力本身。最终，聚合器将从技术工具转变为金融基础设施，在统一用户体验下整合多模式执行、抽象链上复杂性，并内置合规体系，成为连接链上与现实金融的默认接口。（来源）

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Etherealize：如果目标是持有一种「能产生收益的资产」，那为什么不直接买 S&P 500？它的收益率超过 3%，而且历史记录也更长。因为标普 500 不是货币。标普 500 的每一美元价值，本质上都是对某个对手方的索取权。货币则是持有即所有的工具。在人类历史的大部分时间里，这意味着一个不可避免的权衡：你可以持有货币（无对手方风险的持有型资产），但没有收益；或者你可以持有金融资产（对手方的索取权），从而获得回报。ETH 提供了第三种选择：可以自托管、抗审查、不依赖任何公司、券商或政府，同时还能实现复利增长，而且没有对手方风险。标普 500 当然是优秀的生产性资产，但它不是货币。ETH 是历史上第一个同时具备这两种属性的资产（也许牲畜是个例外，它曾具备生产性，但正因为在门格尔定义的其他货币属性上表现不佳，最终失去了货币竞争）。这也是为什么应当将 ETH 与黄金和比特币那约 31 万亿美元的货币溢价进行比较，而不是与标普 500 市值比较。人们持有黄金和比特币，正是因为它们是没有对手方风险的持有型资产，而 ETH 在此基础上还具备复利能力。

Satoshi Nakamoto 曾清晰地描述过比特币的价值主张：「设想一种思想实验：存在一种像黄金一样稀缺的基础金属，但具有以下特性：颜色灰暗、不良导电…… 以及一个神奇的属性 —— 可以通过通信渠道传输。」创造一种可以「瞬移」的稀缺商品，确实是重大突破，但它的价值完全来自货币属性，本身并没有底层经济活动支撑，一旦信心动摇，就没有承接。ETH 则不同，它背后有实际支撑。去中心化金融（DeFi）每年产生数十亿美元费用，而这些费用全部以 ETH 支付。只要人类仍然有投资、借贷、交易和储蓄的需求 —— 而这些需求已经存在数千年 —— 并且以太坊仍然是最安全的实现方式，就会持续产生对 ETH 的需求。全球数十亿人无法接入券商账户或有收益的储蓄产品，对他们而言，链上金融已经优于传统选择。而且，这一价值底部还在不断增强：以太坊正在承载越来越多与原生加密无关的活动，例如 BlackRock 与 Franklin Templeton 推出的代币化国债基金、全球稳定币支付、私人信贷，以及大宗商品和房地产等现实资产的上链。

黄金的货币溢价约为 29.7 万亿美元，比特币约为 1.5 万亿美元，两者合计约 31 万亿美元，代表了人们对非主权货币的需求。而 ETH 当前市值约 2800 亿美元，不到这一规模的 1%。市场仍将 ETH 视为技术性资产。但如果本文论点成立，即 ETH 在可销售性（门格尔）与生产性（巴菲特）上都是更优货币，那么其逻辑终点是吸收黄金与比特币的货币溢价。简单计算：31 万亿美元除以约 1.21 亿枚 ETH，对应价格超过 25 万美元。黄金与比特币可能保留部分价值，正如白银一样，但大部分溢价将流向更优资产。此外，可服务市场仍在扩大。美国国债已超过 38 万亿美元，利息支出接近 1 万亿美元，债务占 GDP 比从 2000 年的 56% 升至约 125%。历史上所有法币都经历类似路径：稳定、温和通胀、最终贬值。美元已走过 55 年。随着法币体系恶化，对非主权货币的需求将持续扩大。【原文为英文】（ 来源）

Karl Marx OnChain：在开始之前，有必要澄清为什么需要将这些漏洞划分为不同类别。从根本上看，DeFi 的失败并不是随机发生的，而是集中出现在系统的特定层面，并且每一层的失效方式都有本质差异。代码层面的失败，通常源于假设没有被真正强制执行 —— 逻辑本身可能没有明显错误，但边界条件、不变量或约束从未被完整覆盖；基础设施层面的失败，则发生在系统将信任建立在可能受损的组件之上；而业务逻辑层面的失败更隐蔽，当按规则行事本身就能成为攻击路径时，系统便会在规则内部被击穿。也正因此，对漏洞进行结构化分类并不是为了标签化，而是为了理解其内在机制。很多时候，系统并没有被「黑掉」，而是严格按照设计运行，却依然导致资金损失。这种现象揭示了一个核心问题：系统验证的是形式上的正确性，而不是行为背后的真实意图。理解这一点，是分析所有 DeFi 安全事件的起点。

在基础设施层面，失败往往并非来自密钥被盗或权限被绕过，而是来自「正确的人在错误的语境中使用了正确的权限」。在多个安全事件中可以看到一致模式：签名真实、权限有效、执行流程完全符合系统设计，但结果依然是资产损失。问题的核心在于，链上系统只能验证「是谁签署了交易」，却无法判断「签署者是否真正理解其内容」。这种「验证与理解之间的鸿沟」构成了风险来源。例如在 Drift Protocol 事件中，团队曾在例行流程中签署了一笔交易，当时看似无害，但后来被执行时却产生了意料之外的后果；在 Bybit 事件中，签名者以为自己批准的是普通转账，但实际操作却改变了钱包控制权；而在 UXLINK 的案例中，系统本身允许权限变更，所有操作都合法，但最终导致控制权被重新分配。共同点在于：系统没有被攻破，但它允许在缺乏完整认知的情况下执行高权限操作，从而埋下风险。

代码层面的漏洞则更加微妙，它们往往不是明显的错误，而是「在某些条件下不再成立的假设」。规则可能存在，但没有在所有路径中被强制执行；边界情况被忽略，直到被刻意触发；数学模型在理论上成立，但在代码实现中由于精度或舍入问题产生偏差；安全检查覆盖了预期流程，却遗漏了真实攻击路径。例如在 Bunni 的案例中，数学模型本身没有问题，但细微的舍入误差在反复操作中不断累积；在 Balancer 中，每笔交易的误差微不足道，但在高频重复下被放大；在 Venus 中，规则只在某个路径被检查，攻击者通过其他路径绕开约束。这些问题的共同点在于：系统看起来正确，但并未在所有情况下保持正确。最终教训是，在 DeFi 中，你不需要犯错就可能遭受损失，只要在系统失败时暴露其中即可。因此，关键不在于寻找完美协议，而在于控制风险暴露：不盲目信任界面、不假设规则始终有效、不把价格当作绝对真理，并始终保留退出空间。（ 来源）

donn：由于创新枯竭，VC 行业整体非常安静，尤其是在代币投资方面。几乎每个加密 VC 都会告诉你现在有多无聊，除非他们在做更大规模的 B 轮及以上融资，或者投资稳定币支付相关的初创公司。我接触的一些少数优秀 VC 正在投资一些逆向的赛道，例如量子相关初创（如 Project Eleven、Oratomic）或一些新颖的想法（如 Shift Foundation、PostFiat、Ambient）。我认为这是自然的结果：新的、有吸引力的方向变少了，因为我们基本已经搞清楚什么是有效的，以及需要哪些基础设施。现在进入的是支付和汇款的采用阶段。终局和机构其实已经出现了。同样地，对于在加密行业工作的人来说，现在最合理的选择是进入稳定币金融科技公司（如 Circle、OpenFX、Tempo、Arc、Plasma）、交易平台（如 Polymarket、Kalshi、Hyperliquid），或者前面提到的那些逆向创新公司。在 L1 基金会工作是一份高薪但基本挂机的工作，从长期来看帮助不大。

在熊市深处，交易「催化事件」反而更赚钱，尽管很多机会要求你保持清醒并快速反应。这其中确实存在不少优势和机会。尽管如此，过去 3 个月仍然有一些值得注意的交易，比如：在 Templar 子网退出时做空 TAO，从 330 美元跌到 260 美元仅用 5 小时（4 月 9 日）；以及在 Chamath 和 Jason Cal 推动时做多 TAO（结果不一）。虽然没有参与交易，但有趣的是 WLD 在宣布与 Tinder 和 Zoom 合作后并未上涨，反而两天下跌 8%。在 KelpDAO 被黑事件中做空 AAVE，该事件发生在约 17:30 UTC，但直到 18:30 才在推特首次报道（4 月 19 日）。

不过，需要指出的是，自 10 月 10 日以来，未平仓量（OI）下降了约 60%，市场对新闻的反应也变小了。你必须更谨慎地选择交易哪些新闻，以及其他人是否在意这些新闻，因为散户兴趣很低（他们通常反应最慢），你基本是在和其他新闻交易者博弈。我也越来越多地看到主观交易者把时间投入到预测市场，以及股票 / 大宗商品交易中，而 Hyperliquid 让这种转型变得更加容易。对于量化交易者和基差交易者来说，随着交易量和资金费率下降，传统策略越来越不赚钱。为了寻找机会，他们开始参与 HIP-3 市场、预测市场套利、Pendle PTs / Boros 交易，或者套利新的永续 DEX（但流动性有限）。【原文为英文】（ 来源）

Ching Tseng：这是最拥挤、也是资本摧毁最严重的象限。许多团队仍在展示上一轮周期中被市场情绪推高的 TVL，却无法解释这些数据当时为何成立。他们动辄要价 2000 万、3000 万，甚至 2 亿美元估值，仅凭一个功能型代币和路线图，宣称代币具有明确用例，例如用于支付手续费或参与治理。但数据已经说明问题：2025 年追踪的 118 次代币发行中，84.7% 跌破发行价，中位数按完全稀释估值计算下跌 71%。部分被寄予厚望的原生 DeFi L1，在发布一年内 TVL 跌幅超过 90%，代币走势同样崩塌。AI 概念代币的年均回报为 -50%，一些 2024 年的明星项目从高点回撤超过 80%。这些现象揭示了一个一致规律：早期牵引力往往来自短期逐利者，而非真正认可产品的用户。缺乏收入与用户留存支撑、仅靠叙事定价的代币，在 2025 年普遍遭遇系统性回撤。

在加密原生且已有牵引力的象限中，团队通常较早进入市场，产品已经跑通，依靠交易、借贷或兑换手续费持续产生收入，甚至可以覆盖团队开支。然而，它们面临的是另一种结构性困境：收入存在，但代币并没有对这些收入形成有效的价值捕获机制。市场上一些头部协议月交易量高达数千万甚至上亿美元，但其代币多年未能获得直接价值回流。即便协议本身盈利，市场也不会按传统估值逻辑定价，而是更看重未来增长预期。回购成为近年来的热门解法 —— 部分协议承诺用手续费进行回购，短期内推动价格上涨；2024-2025 年 DeFi 回购总额约达 20 亿美元。但回购并非万能答案，对于没有额外收入来源的团队而言，这可能只是消耗未来现金流来维持价格。真正关键的问题在于，是否能够构建不依赖加密市场波动的第二增长曲线，否则在面对传统金融机构竞争时，很容易被压缩为基础设施定价。

传统金融导向且已有牵引力的象限，代表当前阶段的赢家。代币化现实世界资产规模从 2025 年初的 55 亿美元增长到年底的 186 亿美元，实现约 3.4 倍扩张。头部平台已在处理数十亿美元级别的机构流动性，部分市场领导者占据约 20% 份额，并支撑着接近 30 亿美元规模的代币化国债基金。这类公司不再试图说服市场加密的未来，而是直接面向已接受这一逻辑的机构客户，展开标准化的企业销售竞争：争夺银行、资管机构和发行方资源，通过联盟与集成扩大分销，并在既有的合规与托管体系上优化单位经济。如果团队定位为服务提供商，这本质上是一场传统企业软件战争，比拼销售效率、客户留存与集成能力。其主要风险并非来自加密原生竞争，而是大型金融机构最终自建基础设施，从而绕开这些中间层玩家。整体来看，这四个象限虽然表面不同，但都在反映同一趋势：市场正在走向成熟，单纯依赖叙事已难以支撑长期发展。（来源）

Vitalik Buterin：我们最近开始思考很多话题，除了 Full stack open source security（全栈开源安全）。Full stack 指的是应用的每一个层，包括应用层——如果是网站，那么浏览器就是一个层，操作系统也是一个层，硬件也是一个层，所以有很多不同的层。如果任何一个层不安全，那么整个体系就不安全。我们一直在说要做一些安全的、不需要中心化信任的东西，但如果我们真想这么做，就需要关心每一个层。我看到很多人说自己是 ETH 的持有者。那么，你的 ETH 的安全是怎么保证的？第一是你的钱包；第二是你的电脑操作系统；第三，如果你用硬件钱包，就还有一个问题：你如何相信你的硬件钱包是安全的。另外，最近两年有一个话题：大家都希望基于区块链平台的应用能在真实世界中做更多的事，这也依赖于硬件。所以，无论我们做什么，硬件层都是重要的。

我觉得「简化」这个词其实有两种意义。第一种意义，可以类比 iPhone 的简化。你有一个手机，手机用户看起来特别简单，按一个按钮就知道它会做什么，但在屏幕后面有非常非常复杂的系统。第二种意义，是把后面非常非常复杂的系统也变得更简单。其实两者都很重要。为什么第二个也重要？因为如果一个系统过于复杂，就意味着只有很少的人能参与核心开发过程。你可以说系统理论上是 trustless（无需信任）的，但如果系统核心非常复杂，只有 50 个人知道它是怎么运作的，那么全世界的人还是需要相信那 50 个人。所以，一个过于复杂的系统就不可能是 trustless 的系统。

形式化验证这个话题现在非常重要。写智能合约是很重要的一部分。2016 年的时候我们谈得比较多，因为那年发生了 DAO 攻击，大家意识到了智能合约安全的重要性。但今年 Claude Mythos 出来了，让很多人特别惊讶，甚至很害怕。按照我现在的理解，Claude Mythos 确实比之前的 AI 更强大，但大家说的也有些夸大。我们也不能只看现在的 Claude Mythos，要看趋势——Claude Mythos 比一年前的 AI 好多了，明年的 AI 会比 Claude Mythos 好多了，2029 年的 AI 找各种漏洞的能力可能会非常可怕。现在我认为唯一的办法是用 AI 加形式化验证再加更多方法，来获得真正安全的代码，真正没有严重漏洞的代码。现在因为 AI，这么做几乎是可能的，而且因为 AI 找各种漏洞的能力，这么做也是必须的。（来源）

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IOSG Ventures：普遍认知：加密需要进入主流，需要带来下一个十亿用户，钱包 UX 是瓶颈。数据显示：下一个十亿用户已经在场，最大的瓶颈不是获客，而是变现。先看现有规模。Telegram Wallet 自称拥有 1.5 亿注册用户（未经核实 —— 低置信度），这个数字先放一边。仅看已核实数据，用户基数就已经非常惊人：Coins.ph 在菲律宾拥有 1800 万已确认用户，主要基于 Tron 的 USDT 轨道运行；MiniPay 作为 Opera 在 Celo 上的移动稳定币钱包，截至 2026 年 3 月注册用户达 1400 万、周活 USDT 用户达 423 万，月交易额 1.53 亿美元，链上活动同比增长 506%。Chipper Cash 覆盖非洲 9 国的 700 万用户，近期实现现金流转正。Lemon Cash 下载量 540 万，在阿根廷和秘鲁均排名金融类应用第一，MAU 自 2021 年以来翻了四倍。Paga 在尼日利亚年处理交易额达 17 万亿奈拉，但加密相关占比不明。目前唯一同时跑通规模和收入的支付公司是 RedotPay：600 万用户、年化收入 1.58 亿美元、年化交易额 100 亿美元。它证明消费级加密可以在规模上跑出真实、经常性、非激励驱动的收入。

边际改进 vs. 非增量价值：精调筛选标准。对消费级加密投资的一个常见反驳是：加密必须相对法币方案提供非增量的价值，才能对冲集成成本。数据表明，这个测试的提法本身就是错的。比较支付品类中最清晰的两个数据点。MiniPay 相对 M-Pesa 的优势，在用户手里至多只是边际的 —— 转账稍便宜、美元敞口稍宽、跨境覆盖稍广。它有 420 万周活用户，收入基本为零。RedotPay 相对传统 Visa 发卡 - 收单方的优势，在消费者体验上同样是边际的 —— 刷卡、买热狗 —— 但底层机制结构性不同：零拒付风险、即时跨境结算、无代理行依赖。RedotPay 从 600 万用户身上产生了 1.58 亿美元年化收入。两个产品都跑通了，都有 PMF。区别在于，RedotPay 的「边际但结构性」的优势能复利为定价权，MiniPay 的「边际且表面」的优势则不能。由此推出，正确的问题不是「是否非增量」，而是「边际改进是否映射到单位经济的结构性特征上」。

预测市场是品类选择的故事，不是去中心化的故事。根据彭博报道，截至 2026 年 3 月，Kalshi 年化收入达到 15 亿美元、估值 220 亿美元。仅 2026 年 2 月就处理了超过 100 亿美元的交易量，六个月内增长 12 倍。体育博彩贡献了其 89% 的收入。链上替代品 Polymarket 月收入 470 万至 590 万美元、MAU 68.8 万。Kalshi 的月收入大约是 Polymarket 的 25 倍。真正的解释是品类选择、分发渠道和司法管辖定位。Kalshi 选择体育这一高频、大众化的赛道，而 Polymarket 聚焦政治与事件市场，属于低频需求。其次是分发，Kalshi 采用 B2B2C 模式接入券商和金融科技平台，而 Polymarket 依赖直接获客。更关键的是监管，Kalshi 在美国合法运营，而 Polymarket 对美国用户封锁。结论是，预测市场的胜负，与去中心化程度关系不大，本质是品类、分发与监管三者的组合。（ 来源）

a16z：当前代理经济的瓶颈不再是智能，而是身份。仅在金融服务行业中，非人类身份的数量已经约为人类员工的 100 倍。随着现代代理框架的规模化部署，这一比例将在各个行业持续扩大。然而，这些代理在某种意义上仍是「无银行账户的存在」。它们可以与金融系统交互，但无法以可迁移、可验证、默认可信的方式进行操作。它们缺乏标准化机制来证明自身权限，无法跨平台独立运行，也无法为自身行为承担责任。缺失的是一个通用的身份层，类似于为代理打造的 SSL。目前的尝试仍然高度碎片化：一边是垂直整合、以法币为核心的体系，另一边是加密原生的开放标准（如 x402 和新兴的代理身份协议），以及类似 MCP（模型上下文协议）这类试图连接应用层身份的开发者框架。目前尚不存在一种被广泛采用、可互操作的方式，使一个代理能够向另一个代理证明：它代表谁、被授权做什么，以及如何获得报酬。

随着代理开始参与真实系统的运行，一个关键问题浮现：究竟是谁在控制这些系统？设想一个社区或公司，其中 AI 系统负责协调关键资源。即便人类通过投票调整政策，如果底层 AI 系统由单一提供方控制，并且可以随时更新模型、修改约束或覆盖决策，那么这种治理权实际上是非常薄弱的。当代理承担治理角色时，就引入了新的依赖层。理论上，这可以让直接民主更具可行性：每个人都可以拥有一个 AI 代表，帮助理解复杂提案、建模权衡，并根据个人偏好投票。但这一愿景成立的前提是，这些代理必须真正对用户负责，能够跨平台迁移，并在技术上被约束以遵循人类指令。否则，系统看似民主，实则被不透明的模型行为所主导。

AI 代理已经开始消费服务，例如网页抓取、浏览器会话、图像生成等，而稳定币正逐渐成为这些交易的结算层。同时，一类面向代理的市场正在形成。例如 Stripe 与 Tempo 推出的 MPP 市场，聚合了 60 多种为代理设计的服务，上线首周即处理了超过 34,000 笔交易，手续费低至 0.003 美元，稳定币是默认支付方式之一。这些服务的访问方式也发生了变化：没有结账页面。代理读取接口定义，发送请求、完成支付并获得结果，一次交互完成。它们代表了一类无头商家（headless merchants）：只有服务器、接口和按调用计费的价格，没有前端界面或销售团队。支持这一模式的支付基础设施已经存在。例如 Coinbase 的 x402 和 MPP，将支付嵌入 HTTP 请求中；Visa 也在探索类似路径，推出 CLI 工具，让开发者可以直接从终端发起支付，商家在后台即时收到稳定币。目前规模仍较早期。剔除刷量后，x402 每月约处理 160 万美元的代理支付，远低于此前报道的 2400 万美元。但基础设施正在快速扩展，Stripe、Cloudflare、Vercel、Google 等均已集成 x402。【原文为英文】（ 来源）

Route 2 FI：为什么这对 DeFi 如此糟糕？这不仅仅是「某个协议把跨链桥配置错了」。在这个案例里，代码完全按照设定执行了。真正的问题出在多个系统的组合方式上：一个参数激进的跨链 LST，被接入一个货币市场，而这个市场的风险管理者和核心贡献者却正在撤离。Aave 不是某个小众农场，它是资金池，金库、基金、巨鲸、普通用户都会把 ETH 存进去赚收益。当这样一个核心场所突然出现大额坏账，就动摇了「DeFi 已经成为安全、稳定金融基础设施」的叙事。再看更具体的链式反应：当市场确认 Aave 出现坏账后，持有 ETH / 稳定币的普通用户开始集中撤资，这直接把 WETH 池的利用率推到 100%。在 100% 利用率下，池子没有任何可用流动性，也就是说，即使你的存款「账面存在」，也无法提取，除非有人还款或有新的资金流入。与此同时，Aave 作为防御措施冻结了 rsETH 相关市场以及部分关联市场，这进一步限制了资金流动，加剧了「资金被困」的市场感知。

问题的核心很简单：现在是谁在为 Aave 的偿付能力兜底？在「经典」Aave 模型中：AAVE 代币质押者（Safety Module）为协议提供担保；在出现亏损时，一部分质押的 AAVE 会被削减并出售，用于为协议补充资本；作为回报，质押者获得收益和治理权；这是一个隐含契约：存款人提供流动性赚收益；代币质押者承担尾部风险，并获得补偿。因此，在受影响的 WETH 市场中，实际的「损失承担顺序」更接近：1）池子里的存款人 —— 通过流动性冻结、减记或被迫参与重组；2）协议层面的兜底 —— 如果治理决定动用金库或设计重组方案；3）AAVE 持有者 —— 仅在新机制真的对其进行削减或稀释时才承担损失（而目前看远不如过去直接）。

治理现在必须回答三个关键问题，这将决定 DeFi 的声誉受损程度：
1）是否让存款人完全赔付？完全赔付（动用金库 / 代币稀释）：保护用户信任，但损害 AAVE 持有者利益和未来经济模型。部分赔付（减记）：长期损伤品牌，但若认为存款人本就承担协议风险，则「更公平」
2）AAVE 是否仍然是有效的风险兜底？如果在数亿美元级别事件中，AAVE 从未被真正削减，很难再说它是风险资本。如果被动用，Aave 将继续作为一个「代币持有者真正承担风险」的可信系统存在
3）行业是否吸取正确教训？表层教训是不要用 LayerZero / 跨链桥 / LST。本质教训是 如果你的抵押体系依赖跨链通信 + 激进 LTV，那你就在承担系统性风险，且应该被如此定价。（ 来源）

Dune：2025 年末至 2026 年初的三项监管里程碑加速了代币化进程：2025 年 7 月，美国《GENIUS 法案》确立了首个完整的支付稳定币框架，要求 1:1 储备并明确监管。2026 年 3 月，美国 SEC 与 CFTC 联合将主要区块链代币归类为数字商品而非证券。几天后，SEC 批准纳斯达克在主板市场交易和结算代币化股票与 ETF。这些变化推动了早已开始的增长趋势。稳定币作为代币化资产的结算层，总供应量已超过 3300 亿美元，自 2020 年增长 12 倍；活跃稳定币数量从 31 增至 215。代币化 RWA 规模也类似，两年增长 27 倍至约 270 亿美元，覆盖再保险、股票等七大类资产。但关键问题不是规模，而是有多少资本真正在 DeFi 中运作。目前约 27 亿美元（约占 10%）被实际投入借贷协议。一年前这一比例几乎不存在。可组合性 —— 即资产可以抵押、借贷并跨协议循环 —— 是代币化最核心的价值。

主要集中在以太坊、Solana 及多个 L2 上的场所：
1）Morpho（9.57 亿美元）：无许可市场，41 种 RWA 资产，专业策展人构建杠杆策略。
2）Aave（9.29 亿美元）：跨多链部署，机构信用流向最优收益市场。
3）Kamino（5.87 亿美元）：Solana 最大 RWA 借贷平台，涵盖信用、再保险及代币化股票。
4）Aave Horizon（1.61 亿美元）：面向机构的许可市场，平均仓位约 150 万美元。
5）Fluid（1.09 亿美元）：再保险资产为主的另类市场。

高收益信用资产的主导地位正在减弱。例如 Aave Horizon 上，USCC（加密基差策略）收益从 15% 降至约 4%，其抵押占比从 93% 降至约 67%。同时，国债资产在 30 天内增长 570%。这意味着：随着收益差收窄，抵押品将更加多样化，风险、监管与结算机制的重要性会上升。Maple 的 Syrup 代币是典型案例：它们是无许可 ERC-20，可自由铸造、交易并接入任何协议，无需 KYC 或白名单。Centrifuge 展示了差距：其 RWA 总规模接近 20 亿美元，但仅约 1300 万真正进入 DeFi。但趋势在加速：跨链分发、协议集成和包装结构正在快速推进。（来源）

深潮 TechFlow：Arbitrum 官方论坛发布了一份紧急行动公告，对近期事件做出解释：所谓黑客账户中的资金，其实是被 Arbitrum 安全理事会主动转移的。令人惊讶的是，在没有掌握黑客私钥的情况下，理事会既没有冻结资产，也没有传统意义上的转账权限，而是「以黑客的名义」发起了一笔交易。从链上记录来看，这笔交易完全像是黑客本人操作，私钥没有泄露，当事人也毫不知情。实现这一操作的关键在于 Arbitrum 与 Ethereum 之间的跨链通信机制。所有消息都需要经过名为 Inbox 的桥合约，而理事会正是利用紧急权限临时升级了该合约，新增一个函数，使其能够以任意地址身份发送跨链交易且无需私钥。随后，他们伪造了一条来自黑客钱包的指令，将资产转入冻结地址。等链上执行完毕后，合约又被立即恢复原状，整个过程在一笔以太坊交易中完成，对其他用户完全无影响。

完成资金转移后，Arbitrum 立即将合约降级回原版本，整个「升级—伪造—执行—恢复」的过程无缝打包，没有留下持续性权限风险。这种操作在 Arbitrum 历史上尚属首次。根据官方论坛披露，安全理事会在行动前已与执法机构沟通，确认攻击者为朝鲜背景的 Lazarus Group，这是近年来在 DeFi 领域最活跃的国家级黑客组织之一。理事会还进行了技术评估，确保该操作不会影响其他用户或协议运行，才最终执行。此次行动本质上是一种极端情况下的反制，在黑客违规在先的前提下，通过非常规手段夺回部分资金。被转移的 ETH 将进入后续治理流程，由 Arbitrum DAO 投票决定如何处理，并配合执法部门进一步追踪。虽然成功追回了超过 7000 万美元资产，但其背后所依赖的权限机制，也引发了更深层次的讨论。

围绕此次事件，社区意见明显分化。一部分人认为 Arbitrum 在关键时刻保护了用户资产，增强了对 L2 安全性的信心；另一部分人则提出质疑：如果只需 9 位理事会成员签字，就能绕过治理、以任意地址名义操作资金，这种系统是否仍然具备去中心化属性。实际上，这两种观点关注的并非同一维度，前者强调结果，后者则关注能力本身。此次行动结果无疑是积极的，但理事会所展示的可随时修改核心合约逻辑的能力是中性的，其未来用途完全取决于治理约束。更重要的是，Arbitrum 并非个例，目前大多数主流 L2 都保留类似的紧急升级机制。从更宏观角度看，这一事件反映出 DeFi 安全形态正在演变：一边是像 Lazarus Group 这样的国家级攻击者不断升级手段，另一边则是基础设施层开始动用更高权限进行防御。这场攻防战已经从被动响应走向主动对抗，但即便如此，仍有大量被盗资金散落各链，风险远未完全解除。（来源）

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深潮 TechFlow：攻击者调用 LayerZero EndpointV2 合约上的 lzReceive 函数，一个由 Tornado Cash 资金支持的钱包，向 Kelp 的桥接合约传入了一个伪造的跨链数据包。合约验证通过，116,500 枚 rsETH 释放到攻击者地址。单笔。干净。18:21 UTC，Kelp 的紧急暂停多签冻结了主网和多条 L2 上的 rsETH 核心合约。距离攻击发生，46 分钟。18:26 和 18:28 UTC，攻击者又发起了两次尝试，每次都带着一个试图再提走 40,000 枚 rsETH（约 1 亿美元）的 LayerZero 数据包。两次都被 revert，合约已经冻结，但攻击者显然还在尝试把剩下的流动性一并卷走。从首次得手到 Kelp 发出公开声明，中间隔了将近三个小时。Kelp 的第一条 X 帖子直到 20:10 UTC 才发出，措辞很克制：发现涉及 rsETH 的可疑跨链活动，已暂停主网和多条 L2 上的 rsETH 合约，正在与 LayerZero、Unichain、审计方以及外部安全专家合作进行根因分析。

但攻击者显然算过账。rsETH 本身的二级流动性并不充裕，直接把 2.92 亿美元砸到 DEX 里抛售，滑点会吃掉相当一部分利润。更优雅的出货方式，是把这批「凭空得到的 rsETH」包装成看起来很体面的抵押品，到借贷协议里借出真正有流动性的资产。于是攻击者做了第二步：把偷来的 rsETH 存进 Aave V3 作为抵押，借出大量 wETH。这一步为什么致命？因为 Aave 合约在那一刻还在按照 rsETH 的预言机价格计算抵押品价值，而桥里的储备已经被清空，这批 rsETH 的经济底层事实上已经不存在了。借贷协议还在按含金量 100% 的标准发放贷款，但抵押品已经是一张空头支票。结果就是：攻击者把资金变现的风险，转嫁给了 Aave 的 wETH 储备池。坏账规模最新估算在 1.77 亿美元量级，而这只是以太坊主网这一侧。

更令人不安的，是这批被偷走的 rsETH 的身份。rsETH 被部署在包括 Base、Arbitrum、Linea、Blast、Mantle、Scroll 在内的 20 多条网络上，跨链流转由 LayerZero 的 OFT 标准承担。被掏空的桥里的 rsETH，正是支撑这些网络上所有「wrapped 版」rsETH 的储备。这个设计乍一听很常规：主网金库持有 1:1 储备，L2 上的 rsETH 持有者理论上可以随时跨回主网赎回。但这套机制的前提是，金库真的有钱。现在金库空了 18%。Kelp 的 rsETH 循环供应总量中，约有 18% 的份额一夜之间失去了对应储备。这造成了一个反馈循环：L2 上的持有者一旦恐慌性赎回，压力就会传导到未受影响的以太坊供应端，可能迫使 Kelp 解除 re-staking 头寸以满足提款请求。（ 来源）

Jeff Park：过去二十年金融领域最大的趋势，是「投资」和「赌博」的界线越来越模糊。比如：1）美国股票交易量中有 60% 来自高频交易，并被 Jane Street 和 Citadel 以寡头结构主导；2）被动 ETF 占据了超过 90% 的 ETF 资产管理规模（尽管主动策略正在缓慢回归）；3）美股平均持有周期从 1970 年代中期的 9 年，缩短到 2025 年大约 6 个月。同时，过去十年日均交易量增长了三倍以上，这同样由算法交易驱动。再加上一个更宏观的趋势：到 2025 年，散户投资者的交易规模超过 5 万亿美元，比 2023 年增长约 50%。

预测市场与其他衍生品的不同在于两点：它们是精确的，并且有明确的到期。在大多数金融市场中，CLOB（中央限价订单簿）可以提供流动性，因为资产具有持续价值。但预测市场不同：事件一旦发生，流动性归零，因为结果是 0 或 1。这对做市商来说非常困难。此外，预测市场是赔率市场，而不是价格市场。例如，在 50% 附近的波动比在 98% 附近的波动流动性要高得多。这意味着，在信息不对称很强的市场中，专业做市商不会提供大量流动性。因此，所谓内幕人士大赚的情况，实际上金额可能很小。市场会决定哪些事件有价值，流动性会自然反映信息的价值。

那么预测市场为什么有用？因为它的精确性。在一个价格被资金流和技术面驱动的世界里，预测市场提供了最干净的真相定价。如果你对某个事件有优势（比如 Tesla 是否达标，或非农数据），你应该在预测市场下注，而不是在股票或期货上下注。很多人认为预测市场在剥削金融知识不足的人，但事实上，它提供了一个最公平的机制来奖励真正的 alpha。它没有庄家，不会像拉斯维加斯那样驱逐高胜率玩家。Citadel Securities 和 Charles Schwab 已经表示在探索进入预测市场。他们不是在剥削弱势群体，而是理解投机与保险的关系。最后是一个更复杂的问题：谁来决定信息的价格？我最近读了一本书《The Gray Lady Winked》，作者 Ashley Rindsberg 记录了媒体在历史上的多次系统性失误，比如掩盖斯大林饥荒、对伊拉克战争的错误支持等。这本书把媒体偏见从左右之争，转向了更结构性的解释：精英机构如何制造共识并掩盖错误。【原文为英文】（ 来源）

Odaily：在一周多的时间里，RAVE 的价格几乎一路单边上行，完成百倍涨幅。这种上涨并非平稳推进，而是在不断加速、不断突破预期中展开，让人几乎找不到一个「合理做空」的位置。于是，一个熟悉的剧本开始上演 —— 越涨，越多人想做空。翻阅这一周上涨期间的社区与媒体评论，绝大多数交易者都在等待一个「该崩的时候」。价格越离谱，空头的信心反而越强，不少人一边骂着「离谱」，一边不断加仓做空，试图抓住那个终将到来的拐点。但现实是，RAVE 几乎没有给出像样的回调空间，每一次看似要见顶的震荡，最终都演变成更高一轮的拉升。甚至在 4 月 18 日，RAVE 一小时内的爆仓量一度超过 BTC。群里开始频繁出现「又被拉爆了」的截图。有人选择加仓硬扛，有人连续止损离场，也有人在不断补仓中让亏损越滚越大。市场情绪也从最初的「这也能涨？」逐渐演变为「到底什么时候才会停？」

就在市场还沉浸在这场持续逼空的狂热中时，RAVE 的市值一度逼近 70 亿美元。几乎所有人都知道，这样的走势终究会有一个崩盘的时刻，只是没人确定会在什么时候、以什么方式发生。最终，这个转折点并不是来自市场本身，而是来自链上侦探 ZachXBT 的一次公开点名。4 月 18 日，ZachXBT 在 RaveDAO 团队相关推文下发文直指 RAVE 存在明显的市场操纵行为，并点名 Binance、Bitget、Gate 三家交易所展开调查，同时设立悬赏征集内幕线索。事件迅速发酵，Bitget、Binance、Gate 先后回应已启动调查。而就在这一连串回应接连出现的同时，RAVE 的价格也开始失速下跌。从高位震荡到持续跳水，几乎没有给市场任何反应时间 —— 一场由公开点名引发的信任崩塌，正在价格上同步上演。从 26 美元附近一路下探至 1 美元，不到 24 小时跌幅接近 95%。

随着 RAVE 在调查声中迅速崩塌，市场并没有走向一致判断，反而出现了明显分裂。有人将其视为一次典型的「控盘收割」，认为在一个高度控盘的市场中，价格并非自然形成，而是围绕爆仓路径被设计出来；在这样的结构下，所谓趋势与技术分析都失去意义，交易者只是为庄家提供流动性。但另一种声音同样强烈，有人将其视为加密市场的黑色幽默：上涨时被质疑操纵，暴跌归零却无人追责。在他们看来，RAVE 并非特例，而是长期存在问题的极端放大 —— 那些阴跌归零的项目同样制造巨大损失，却鲜少被关注。也有人将矛头指向更宏观结构：在一个由做市商主导、流动性驱动、缺乏监管的市场中，「价值」早已边缘化，注意力与资金才是核心定价逻辑。RAVE 只是用更极端的方式，让这一切变得无法忽视。（ 来源）

佐爷：为了 300% 的利润，资本家可以出卖自己的绞索；为了保住当前工作，打工人可以为 Agent 写 Skill。在资本层面，Skill 加持下的 Agent 已经具备和利润同等神圣的地位。Agent 所代表的，不只是工具，而是将「人的能力」提炼、固化、模块化为可调用的 Skill，进一步把原本以人为核心的组织结构，重构为以 Agent 为核心的互动链条。从 Prompt、Context 到如今的 Harness 工程，本质上是在把人的协作模式逐步压缩到最小，甚至走向「无人区」。你的下一个同事，不再只是一个人，而可能是某种能力的具象化表达。这一切并非幻想，而是正在发生的结构性变化。在数据层面，传统 Scaling Law 正逐渐失效，数据本身的重要性下降，取而代之的是能力的调用与组合。在 AGI 真正到来之前，市场需要新的估值锚点，而 Token 消耗所代表的能力使用正在成为候选。内容与数据生产成本趋近于零，Token 调用量在短时间内爆炸式增长，意味着生产资料的门槛正在被彻底抹平。

AI 的突破不再停留在对话层，而是快速切入现实世界的存量市场。从编程、安全到设计，能力的输出正在直接替代部分传统软件功能。AI 卖的不是 Token，而是工作能力，这也是 SaaS 行业真正的恐惧来源。过去 SaaS 卖工具，现在 AI 直接交付结果；过去是人使用软件，现在是 Agent 直接完成任务。在这个过程中，DeFi 反而提前经历了类似的演化路径 —— 逐渐 SaaS 化，只能围绕交易次数收费，却无法真正承载「金融」的核心价值。与此同时，加密行业的数据并不稀缺，反而极度开放，这导致其商业壁垒远弱于传统金融系统。Agent 的出现，让利用「非完美信息」进行决策成为可能，哪怕数据不完整，也能通过推理获得收益。这种机制与传统金融的信息垄断形成鲜明对比。正如历史上交易终端的发明一样，只要一种数据使用方式能够带来利润，就会吸引更多数据，形成正反馈飞轮。因此，AI 并不是在复制 SaaS，而是在重构整个软件与金融的价值捕获方式。

从更宏观的视角看，DeFi 与 AI 的结合，正在暴露并重塑金融系统的底层逻辑。DeFi 作为开放金融实验场，其安全问题、黑客攻击，本质上是一种持续的压力测试，是系统在无中心治理下不可避免的外部熵输入。与此同时，AI 的能力进化，提供了一种重新定义规则的可能：通过工程化手段提高合约安全性，通过 Agent 学习人的行为来优化资金使用效率。在组织层面，趋势也非常明确 ——AI 不需要人，只需要人的能力。DeFi 恰恰是最适合这一转变的领域之一，因为其本质是规则驱动，而非关系驱动。未来的演进路径，可能是从信息授权，到有限资金使用权，再到全面资金控制权逐步放开。如果 Agent 能持续学习交易员与管理者的能力，其在收益层面的表现最终可能超越人类。但当前的问题在于，DeFi 数据尚未被系统化训练，AI+Crypto 仍停留在早期阶段。尽管如此，可以确定的是，对资金的直接控制权，将成为 AI 改造 DeFi 的下一阶段核心变量，这一趋势几乎不可逆。（来源）

imToken：2025 年开始，很多人或许逐渐开始习惯一种新的交互方式：对 GPT 或 Gemini 说一句「帮我规划下周去香港的行程，并推荐合适的机票酒店」，它就会在后台默默完成信息搜索、条件筛选、路线选择、价格比较等一连串步骤，最后只把结果交给你确认。只不过，把同样的期待带到链上，故事却完全变了。譬如你对一个 DeFi Agent 下达指令：「把钱包里的 ETH 换成 USDC，跨到 Base 链，再全额存进 Aave」，从理解需求和规划路径来看，今天的 Agent 并不一定做不到，真正的断层出现在执行环节。你依然很可能要逐步完成签名、授权、兑换、跨链与存款等操作，而且每一步都暴露在滑点变化、Gas 波动、桥接延迟和链上状态变化的风险之下，这也意味着只要中间有一环偏离预期，前面的动作未必能撤回，后面的动作又可能接不上，最后留在链上的，往往只是一段没做完的半成品流程。问题不在于 AI 不够聪明，而在于链上执行层至今还缺少一种真正适配 Agent 的表达方式。

真要落到生产环境，这一短板可以概括成一句话：DeFi 是动态的，但今天的大多数 batch 仍然是静态的。现有的 ERC-4337 与 EIP-5792，确实已经把「一次签名对应一笔调用」推进到了「一次签名可打包多笔调用」，但这些调用中的参数，本质上仍然是在签名那一刻被冻结的。也就是说，用户在签名时填进去的金额、目标值、预期输出，在执行时并不会因为链上状态变化而自动调整。但 DeFi 本身恰恰充满不确定性，一次 Swap 的实际输出取决于执行区块里的滑点和流动性，一次 Bridge 的到账时间和金额取决于桥机制和费用。用户或 Agent 在签名时看到的数值，很多时候只是预估，而不是最终结果。这就导致典型的两难：估得过高，执行失败；估得过低，资金闲置。随着操作步骤增加，这种脆弱性会迅速放大，使得复杂策略难以稳定执行，其根本原因在于现有执行范式过度依赖预先写死的参数。

ERC-8211 的核心突破，在于把 batch 从一段参数写死的交易序列，升级为一段「执行时动态求值的程序」。它通过 Fetchers、Constraints 和 Predicates 三类原语，将链上执行转化为一种带条件与逻辑的程序结构。Fetchers 负责在执行时从链上读取实时数据，而非使用签名时的静态快照；Constraints 用于在参数进入下一步前进行约束校验，例如滑点或最小输出；Predicates 则作为执行过程中的条件判断节点，决定是否继续后续步骤。三者结合后，整个 batch 不再是简单的 A→B→C 顺序执行，而是一个动态、可校验、可回滚的执行逻辑。换言之，ERC-8211 将链上操作从「清单式调用」转变为「程序式执行」，使复杂 DeFi 流程能够在一次签名中安全完成。对于钱包而言，这也意味着其角色从单纯的签名工具，转向能够理解和展示完整执行逻辑的交互中枢。（来源 ）

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Biteye：在传统金融领域，Pre IPO 是机构和高净值人群的专属游戏：合格投资者通过严格筛选的渠道，以 SPV 的形式持有未上市公司的真实股权，等待 IPO 兑现收益。门槛极高，流程极繁，普通人基本没有机会参与。这里我们必须先搞清楚一个概念：SPV（Special Purpose Vehicle，特殊目的载体）。比如你想买 SpaceX 的股权，但 SpaceX 不会直接把股份卖给你个人，于是中间设立一个 SPV，由 SPV 去持有 SpaceX 的股份，你再持有这个 SPV 的份额。复杂的私募股权交易，就被简化成了一层可操作的结构。这也是为什么几乎所有正规 Pre IPO 投资都绕不开 SPV，但 SPV 只是一个持有工具，本身不代表你买到了真实股权，也不代表你一定有股东权利。真正重要的问题是：这个 SPV 底下到底有没有真实资产，发行方可不可信，结构透不透明。而这，恰恰是当前市面上各类 Pre-IPO 产品最大的分歧所在。

当前市面上的产品可分为三类：真实持股、合成票据与链上合约。真实持股指 SPV 确实持有股权，投资者持有经济权益；合成票据则是平台发行的欠条，通过对冲实现价格锚定，与真实股权无直接法律关系；链上合约则纯粹是价格博弈，并不涉及任何实物资产。这三类产品在风险结构、费用逻辑以及适合人群上存在本质差异。以币安钱包和 PreStocks 为代表的 SPV 映射模式，底层通常由真实股份支撑，但投资者仅享有经济权益，不具备投票权、分红权或信息权；Bitget 与 Gate 等平台更多采用合成镜像，通过票据或对冲方式提供敞口；而 Hyperliquid 等 DeFi 协议则提供纯衍生品合约，与真实股权完全脱钩。不同结构决定了收益来源和风险敞口，投资者在参与前必须清楚其本质。

看完各类路径后，最终需要回到一个现实问题：不同方案适合不同资金规模与风险偏好。链上方案的最大优势在于门槛低、流程简单、流动性较高，适合几百到几万美金的小额资金参与，例如通过币安钱包或 PreStocks 进行标的配置，或通过 Bitget、Gate 参与认购套利。但其局限同样明显，一旦资金规模扩大，流动性不足、对手方风险与合规不确定性都会被放大。相比之下，传统渠道如 Hiive、Forge Global 或直接通过 VC 参与，则提供真实股权与更清晰的法律结构，但门槛通常在 25 万美元以上，流程复杂且周期较长，更适合具备资金实力并愿意长期持有的投资者。整体来看，链上更像是参与工具，传统渠道才是配置工具，两者本质并不在同一维度。（ 来源）

Arthur Hayes：本质上，如果这种情况发生，这就是石油美元的终结和新全球储备货币或一篮子货币的崛起。目前，伊斯兰革命卫队在支付条款上非常灵活。但如果他们巩固对海峡的权力，为什么还要继续接受美元支付，因为美国正竭尽全力限制他们使用美元的能力？最终，我相信他们不会允许用美元支付。人民币和黄金很可能成为主权贸易的两种主要货币。如果不能在不支付人民币的情况下运送货物，为什么还要用美元储蓄？鉴于大多数主要经济体对中国存在贸易逆差，筹集人民币的唯一方法是出售美元，购买黄金，然后购买人民币。从现在起，各国必须将贸易盈余储蓄为黄金，而不是美国国债或股票。为了突出人民币在贸易中使用的增长，我想关注 Luke Gromen 发布的几张图表，这些图表显示了一个准人民币 - 黄金本位制正在悄然浮现。

自战争开始以来，外国在美联储的证券持有量净减少了 630 亿美元。我用这个作为外国持有国债和其他美元证券如股票的方向性代理。卖家用这些美元做了什么？非货币黄金在过去 5 个月中有 4 个月成为美国最大出口商品，同比增长 342%。他们用这些美元购买黄金并运出美国。为了突出人民币在贸易中使用的增长，我想关注 Luke Gromen 发布的几张图表，这些图表显示了一个准人民币 - 黄金本位制正在悄然浮现。自战争开始以来，外国在美联储的证券持有量净减少了 630 亿美元。我用这个作为外国持有国债和其他美元证券如股票的方向性代理。卖家用这些美元做了什么？非货币黄金在过去 5 个月中有 4 个月成为美国最大出口商品，同比增长 342%。他们用这些美元购买黄金并运出美国。

在局势恢复到战前状态后，比特币可能会小幅反弹。然而，AI 代理通缩炸弹仍在表面下滴答作响。在美联储提供必要的流动性来填补消费信贷违约在银行资产负债表上造成的黑洞之前，比特币不会显著上涨。这并不是说它不可能飙升至 8 万到 9 万美元，但对我来说，投入新的法币资金需要美联储发出全面放行信号。但无论是美国治下和平秩序的盟友还是对手，每个国家都必须增加国防开支并囤积重要商品。制造炸弹和囤积商品都需要政府大幅增加借贷。如果央行通过印钞购买这些债券，就会增加法币供应。（ 来源）

PANews：山寨币并未出现市场期待已久的普涨剧本。根据 CoinGecko 追踪的市值 Top1000 代币数据显示，过去 7 天，涨幅前 30 名的代币平均涨幅达到 153.5%，显著跑赢比特币、以太坊和 Solana 等主流资产，主要集中在 Meme、铭文、AI 和基础设施等赛道。但进一步拆解就会发现，这轮山寨行情并非雨露均沾，而是由极少数极端表现的资产所主导。涨幅排名前 10 名代币均超过 100%，特别是 RAVE、币安人生和 ORDI 成为佼佼者，涨幅分别高达 1596.2%、307.2% 和 265.4%；其余 20 个代币的表现则相对温和，主要集中在 40%-100% 区间，平均约为 65.6%。换句话说，是少数「尖子生」拉高了整体表现。交易量数据同样印证了这一点。虽然整体交易量有所回暖，但资金并没有均匀流入，而是集中在少数标的上。过去 24 小时，这些代币的平均交易量约 1.4 亿美元，其中仅 ORDI、BIO 和 BASED 三个项目合计占据接近 70% 的成交额，呈现出极强的资金集中效应。

如果进一步拆分，本轮上涨的资产大致分成两类：一类是刚创新高、处于强趋势中的项目。有 12 个项目均在 1 个月内创下新高，多数在近两日刷新了历史价格纪录。这些代币的流动性好、市场关注度高，但已积累了大量获利盘，当前价格已较高点平均回撤约 29.5%。一旦新增资金减弱或情绪转向，很容易出现剧烈回调。另一类是深度超跌反弹资产。共有 13 个代币距离历史高点已经超过 1 年，最高甚至跨度超 4 年，平均最高跌幅高达 95.4%。由于这部分项目的实际流通市值已大幅缩水，只需要少量资金就能被快速拉升，在最近反弹中的平均涨幅达到 104.4%。从市值维度来看，大部分币种目前市值集中在 2000 万至 8000 万美元区间。这类中低市值项目由于流通盘较小，在同等资金推动下价格弹性显著强于高市值项目，因此更容易出现快速拉盘。而从 8 个市值过亿的项目来看，平均上涨约 340%，意味着这些项目前期市值基数并不高，才得以实现如此强势的涨幅。

尽管当前山寨币的价格和交易量出现了回暖迹象，但在整体加密市场流动性仍不足、比特币持续主导的情况下，反弹空间或较为有限。CoinGlass 追踪的山寨币季节指数显示，目前市场的山寨币季节指数为 36，意味着整体市场尚未形成全面普涨的山寨季，绝大多数代币表现落后于比特币，资金更多集中在少数强势币种上。与此同时，作为加密市场的情绪晴雨表，CoinGlass 的恐惧与贪婪指数显示，目前加密市场恐惧与贪婪指数为 22，处于恐惧区间。这一低位反映市场参与者情绪谨慎，整体处于超卖或悲观状态。恐惧区间在历史上累计出现时间占比约 30.68%，是加密市场走熊阶段中较为常见的特征，也说明当前反弹尚未建立在情绪共振的基础上。更为重要的是，眼下的山寨行情仍发生在比特币主导阶段。根据 CoinGecko 数据，比特币当前在加密市场的市占率达到 56.8%，以太坊市占率为 10.7%。（ 来源）

Kalshi：在重大新闻周期中，往往会出现一种模式：某个重大事件占据头条，也随之主导预测市场的交易量，从而让人误以为「预测市场只适用于这些场景」。但尽管早期叙事认为预测市场只在选举周期才有意义，Kalshi 已经在其他领域看到了显著增长。在会议召开时，体育交易的周交易量刚刚达到近 30 亿美元，占 Kalshi 总量的约 80%，主要由「疯狂三月」驱动。Tarek 和 Luana 将这种主导地位视为一个阶段性现象。更有意思的是：尽管体育交易的绝对交易量创下历史新高，但其在总交易量中的占比却降至历史最低，说明其他类别增长更快。他们指出，娱乐、加密、政治和文化等领域的用户增长更强，且用户留存表现优于体育。体育更像是一个大众市场入口：熟悉、周期性强、情绪驱动明显。

传统金融市场之所以有效，一个重要原因是每类资产都有公认的基准：标普 500 是 500 只股票的加权平均，原油有 ICE 基准价格。但对于政治和经济事件（例如谁赢得选举、关税是否通过、最高法院裁决结果），过去几乎没有广泛接受、且动态变化的定价基准。预测市场改变了这一点 —— 现在，几乎任何事件的未来都有一个「活的、流动的价格」。一旦某个事件（例如 30% 的关税通过概率）有了可信价格，机构就可以围绕这个价格进行交易，或者用来对冲投资组合中的下行风险。正如 Troy Dixon 所说：「回到特朗普第一次当选时，市场上有很多对冲行为，比如做空标普，因为大家认为他当选股市会跌。但这是一个非常糟糕的交易。问题在于：你如何给这些事件定价？基准在哪里？」

目前说华尔街大规模在 Kalshi 上交易还为时尚早 —— 大多数机构使用场景仍然是把 Kalshi 当作数据源，而非交易平台。但 Luana 指出，机构采用存在一个清晰的演进路径：第一阶段是数据，让价格进入机构的工作流，比如让高盛的投资经理像查看 VIX 一样查看 Kalshi 的赔率。这已经在一定程度上发生。约翰・霍普金斯大学教授、前美联储官员 Jonathan Wright 表示：在美联储决策、失业率和 GDP 等方面，Kalshi 几乎是唯一的参考。第二阶段是整合：包括合规与法律审批、技术接入以及内部培训，即引入新工具的过程。第三阶段是兑现价值：真正开始在交易所对冲风险，交易量和深度开始正反馈增长。更多对冲需求吸引更多投机者，更紧的价差吸引更多对冲者，基准价格形成自我强化。目前大多数机构仍处于第一阶段，一部分进入第二阶段，只有少数进入第三阶段。【原文为英文】（来源）

Roan：我和一位在系统化交易领域干了二十年的基金合伙人聊天时，听到过一句让我琢磨了好几个月的话。那天他坐在我对面，看着我们正在讨论的策略，平静地说：「你总是在试图寻找那个永远正确的唯一信号。但那个东西根本不存在。真正能赢的交易台，是那些能把许多个『稍微有点准』的信号正确组合在一起的团队。」他描述的这个东西，在量化界有一个 Jargon，一个非常抽象的专有名词：Alpha 组合（Alpha Combination）。这套框架是一道分水岭。它把那些能持续稳定赚钱的机构，和那些「明明看对了方向却依然亏钱」的散户，死死地隔开。

在量化研究中，每一个信号都有一个衡量准确度的指标，叫做信息系数（Information Coefficient，简称 IC）。IC 测量的是你的预测和市场实际走势之间的相关性。你可以把它理解为你的信号的「成绩单」。具体来说，你先对一组资产进行预测排序，再等待市场实际结果发生，然后将预测排名与实际表现排名进行对比，计算两者之间的相关性。这里使用的是斯皮尔曼等级相关系数。若预测与结果高度一致，IC 接近 +1；若完全相反，IC 接近 -1；若毫无关系，则接近 0。在实际操作中，你需要长期重复这个过程并取平均值。令人震惊的是，华尔街顶级交易台使用的单一信号，其 IC 通常只有 0.05 到 0.15。这意味着大多数时候，这些信号都是错的，但仍然可以稳定赚钱。这正是因为市场竞争会不断压缩优势，使任何单一信号的有效性趋近于极低水平。

1994 年，Richard Grinold 和 Ronald Kahn 在「Active Portfolio Management」中提出了一个关键公式：IR = IC × √N，被称为主动管理基本定律。其中，IR 是信息比率，衡量策略的整体表现；IC 是单个信号的准确度；N 是独立信号的数量。这个公式揭示了一个核心逻辑：系统表现并不取决于单一信号的强度，而取决于信号数量的平方根增长。随着信号数量增加，总收益线性增长，而风险只按平方根增长，因此整体收益风险比不断提升。举例来说，50 个 IC 为 0.05 的弱信号组合，其 IR 可达到 0.35，远高于一个 IC 为 0.10 的强信号所带来的 0.10。这说明，组合多个弱信号远胜于依赖单一强信号。这也是机构宁愿构建大规模信号体系，而不追求完美指标的根本原因。（来源 ）

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Dougie：我关注的核心是「用户」。用户到底想做什么？是什么阻碍了他们？一个模式反复出现。那些为非加密原生公司 / 用户构建 DeFi 产品的团队几乎都在说同一件事：金融科技公司和机构正在变得非常认真：不是试水，而是认真的。他们想掌控更多自己的金融基础设施，想把原本流向银行和中介的收益留在自己体系内。他们希望直接为用户提供金融产品，而不是让用户再去其他平台开户或使用外部基础设施。他们的叙事不再是「DeFi 很酷」，而是「我们可以帮你去中介化，掌控更多价值链」。

随后，一些公开事件也印证了这一趋势：Coinbase 通过 Morpho 的链上贷款规模突破 10 亿美元；Kraken 推出了 DeFi Earn；3 月底，Whop 发布 Treasury，为 2100 万用户提供由 Aave 支持的收益产品。用户体验更好，而 DeFi 的存在方式已经不同于过去。与此同时，我也在使用 AI 的过程中意识到一件改变一切的事情：未来十年公司构建的方式会完全不同。速度不同、资本需求不同、创业者的类型也在扩展。我越看越觉得，现有金融基础设施根本无法支撑这一切。资金流动方式、融资方式、机构体系，都是为另一个时代设计的，很快会显得不足。AI 并没有创造我看到的需求，这些需求本来就存在。AI 做的是放大它，让这一趋势变得不可避免，而不仅仅是有趣。

而与此同时，DeFi 看起来却越来越糟。AI 拿走了叙事。加密显得疲惫。收益下降，驱动链上活动的投机正在失去动力。但最让我动摇的是，一些曾经对 DeFi 极其坚定的人开始悄然离开。他们认为风险回报不再值得留在链上。看到他们失去信心，让我开始怀疑自己的判断。很多产品确实让人失望。收益曾被补贴，后来不再；用例大多是自循环的投机；整个体系是为已经在里面的人设计的，而大多数人从未真正进入。但底层需求并没有变弱，反而更强了。世界正在走向 DeFi 所试图提供的那种金融基础设施，而恰恰在这个时候，DeFi 本身看起来最不可信。这种需求与产品之间的错位，并不是反对 DeFi 的理由，而恰恰说明工作还没有完成。【原文为英文】（ 来源）

imToken Labs：2026 年，正在成为 Crypto 与 AI 深度交汇的关键转折点。过去两年，我们目睹了 AI 从「辅助工具」向「自主经济参与者」的蜕变，AI Agent 不再只是回答问题的聊天机器人，它们开始自主发起交易、调用 API、管理资产组合、甚至雇佣其他 Agent 来完成任务。但这一切的前提，是这些 Agent 需要身份、需要支付通道、需要信誉记录、需要可验证的执行环境。而这些需求，恰好是区块链最擅长解决的问题。还是老生常谈的，以太坊基金会在 2025 年 9 月成立了去中心化 AI（dAI）团队，Vitalik Buterin 在 2026 年初发表了系统性的 AI 战略框架，而一系列围绕 Agent 身份、支付、执行的协议标准已经在主网上线运行，与此同时，Solana 等新公链生态也在各自的路径上构建 AI 基础设施。因此本文也试图以以太坊生态为主轴，辅以其他公链的重要进展，梳理当前加密 AI 协议的完整版图。

总的来看，Vitalik 的框架包含四个核心支柱。首先是可信赖的 AI 交互工具。他倡导使用本地大语言模型（local LLM）、零知识证明支付机制等工具，让用户在不暴露身份和原始数据的情况下使用 AI 服务。这种态度并不只停留在抽象表述上。2026 年 4 月，Vitalik 还公开分享了自己的本地 LLM 使用方案，经过测试多套硬件后，他选择在搭载 NVIDIA 5090 GPU 的电脑上本地运行 350 亿参数的开源模型 Qwen3.5，全部计算在本地完成，目标是把推理速度提升到日常可用水平，并尽量减少对云端模型的依赖。其次则是 AI 的经济协调层，这包括以太坊可以通过智能合约支持 Agent 之间的互相支付、安全保证金、争议解决和信誉积累，让机器与机器之间形成可编程的经济关系；第三则是 AI 作为 Web3 的界面，最后则是 AI 增强的治理系统。

如果说身份回答了「Agent 是谁」的问题，x402 协议为代表的支付基础设施则回答了「Agent 如何交易」的问题。众所周知，x402 是一个开放的 HTTP 支付协议，由 Coinbase 和 Cloudflare 联合发起，它的基本原理非常巧妙，复活了 HTTP 协议中长期被搁置的 402 状态码（Payment Required），当一个 Agent 试图访问付费服务时，服务器返回 402 状态码和支付要求，Agent 用稳定币完成支付后即可获得访问权限。整个过程嵌入在 HTTP 请求中，无需注册账户、无需信用卡、无需人工干预。换句话说，这就是一个为机器而非人类设计的支付系统。此外，以太坊最近补上的第三块拼图，是执行层。ERC-8211 允许多个区块链操作在一笔交易中组合执行，并在满足预设条件后逐步推进，使 AI Agent 能够高效完成复杂链上任务。（ 来源）

a16z：在看具体应用之前，先理解这些前沿系统共享的技术底座。把前沿 AI 推进到物理世界，靠的是五个主要原语。这些技术不专属于任何单一应用领域，它们是构件 —— 能让「把 AI 延伸到物理世界」的系统被造出来。它们的同步成熟，是当下这个时刻之所以特别的原因。最根本的一个原语，是能学出一套压缩的、通用的物理世界行为表征 —— 物体如何运动、形变、碰撞、对受力如何反应。没有这一层，每个物理 AI 系统都得从零学起自己领域的物理规律，这个成本没人付得起。好几个架构流派正在从不同方向逼近这个目标。VLA 模型从上层切入：拿预训练好的视觉 - 语言模型，在其上加动作解码器输出控制指令，把「看懂世界」的成本通过互联网规模数据摊薄。WAM 模型则从视频出发，继承物理先验并与动作生成耦合，实现更强泛化。另一条路径是原生具身模型，从真实物理交互数据中直接学习，而不是依赖图文或视频分布。不同路线的收敛说明一个核心趋势：底层正在形成可迁移、可复用的物理世界表示，这将成为所有物理 AI 的基础。

光有物理表征不够，把「理解」转化为稳定的物理动作，还需要一整套架构设计来解决连续控制、实时响应和长序列一致性的问题。当前主流是双系统分层架构：慢而强的模型负责理解与推理，快而轻的策略负责实时控制，在性能与延迟之间取得平衡。同时，动作生成机制也在演进，从离散 token 转向基于扩散或流匹配的连续轨迹生成，使动作更平滑、误差更可控。更关键的突破在于强化学习被重新引入这一体系，使模型可以在示范数据之外通过自主练习持续优化。例如 RECAP 方法通过价值函数解决长序列中的信用分配问题，让系统能从失败中回溯原因并改进行为。在真实任务中，这类方法显著提升成功率和稳定性，甚至产生模仿学习中不存在的新行为模式。这说明一个趋势：类似语言模型的 scaling 逻辑，正在进入具身智能领域，只不过面对的是更复杂、更连续、约束更严格的物理世界。

在数据层面，物理 AI 面临的核心约束与语言模型完全不同。语言模型依赖互联网文本，而物理系统无法轻易获得海量真实交互数据。因此，仿真与合成数据成为关键基础设施。现代仿真栈结合物理引擎、照片级渲染、程序化环境生成以及世界模型，能够从少量真实数据出发生成大规模可训练数据，并弥合虚拟与现实之间的差距。这不仅降低了数据成本，也改变了整个行业的经济结构，使扩展能力更多依赖算力而非人力或硬件。同时，感知通道也在快速扩展，从视觉与语言延伸到触觉、语音、神经信号等多模态输入，大幅提升系统对物理世界的理解能力。最终，这些能力被整合进闭环智能体系统，使 AI 能够持续感知、推理并执行，在真实环境中长期 автоном运行。机器人正是这些原语的集中体现，它不仅是应用场景，也是推动这些底层能力持续进化的核心驱动力。（ 来源）

DWF Labs：过去一年里，Agent（智能体）相关活动持续升温，交易量和交互次数显著增长。以 Coinbase 推出的 x402 协议为代表，同时 Visa、Stripe、Google 等也在推出各自的标准，整个生态正在快速发展。目前大多数基础设施主要服务两类场景：一是 Agent 与 Agent 之间的交互，二是由人类触发的 Agent 调用。实际上，Agent 在 DeFi 中并不是新事物。多年来，链上已经存在大量自动化机器人，用于捕捉 MEV 或获取额外收益。这类系统在规则明确、变化较少的环境中表现良好。但随着市场变得更加复杂，新一代 Agent 正在出现，并且过去几个月里，链上已经成为这类实验的重要场域。

从数据来看，Agent 活动呈现爆发式增长。自 2025 年以来，已经有超过 17,000 个 Agent 被创建，自动化活动占链上总活动的比例超过 19%。这并不令人意外，因为约 76% 的稳定币转账量本身就来自机器人。这意味着 DeFi 中 Agent 化仍有巨大的增长空间。在流动性提供方面，自动化已经较为成熟。目前由 Agent 管理的总 TVL 已超过 3900 万美元。例如 gizatechxyz 推出的 ARMA，在多个 DeFi 协议中优化收益捕获，管理资产超过 1900 万美元，累计产生超过 40 亿美元的交易量。其高交易量与资产规模的比值表明，该 Agent 会频繁进行再平衡，从而提高收益率。ARMA 为 USDC 提供了超过 9.75% 的年化收益，即使考虑费用后，仍优于 Aave 或 Morpho 等传统借贷协议。不过，可扩展性仍是挑战，这些 Agent 尚未在大规模资金管理上得到充分验证。相比之下，在交易领域，Agent 的表现差异更大。当前交易模型仍依赖人为设定规则，机器学习则使其能够根据新信息调整行为，进入副驾驶阶段。而随着完全自主 Agent 的出现，交易格局可能发生剧变。

要实现 Agent 的大规模应用，基础设施仍需完善，核心问题在于信任与执行。当前缺乏有效约束机制，已有资金被错误管理的案例出现。2026 年 1 月上线的 ERC-8004 是一个重要进展，它提供了链上身份与信誉系统，使 Agent 能够相互发现、建立可信关系并协作。这为 DeFi 的可组合性提供了关键支撑，但仍无法完全避免女巫攻击或信誉操纵等问题，因此在保险、安全机制和经济激励方面仍有巨大空间。随着 Agent 活动规模扩大，策略拥挤将成为结构性风险。类似于收益农场，策略一旦普及，收益就会被压缩。如果大量 Agent 使用相似数据和目标函数，它们将趋同于相同的仓位和退出信号。透明 Agent 容易被预测并遭到抢跑，而私有 Agent 则可能被创建者利用信息优势进行套利。（来源）

ChainCatcher：2026 年 4 月 11 日，彭博社揭开了 Gemini 创始人泰勒·温克莱沃斯与卡梅伦·温克莱沃斯兄弟最不愿面对的现实。Gemini 股价已从 28 美元的发行价崩跌至约 5 美元，较上市高点蒸发逾 80%；公司近期裁员 30%、退出多个国际市场，同时首席运营官、首席财务官、首席法务官三位核心高管也选择分道扬镳。更棘手的是资本结构问题。目前讨论中的方案之一，是请温克莱沃斯兄弟豁免他们透过 Winklevoss Capital Fund LLC 借给公司的数亿美元贷款，可能的方式是将这批债务转换为股权。截至 2025 年 12 月底，Gemini 尚有 4619 枚比特币的未偿债务，按当前市价计算超 3.3 亿美元。公司目前员工数约 445 人。股票虽因外界传出有买家洽购其已关闭的海外牌照而单日反弹 9%，但年初至今仍累跌逾 50%。预计这些牌照因转让程序复杂、耗时，实际成交金额不会超过几百万美元，这个数字对一家去年亏损 5.85 亿美元的企业而言，不过是杯水车薪。

要理解 Gemini 的困境，必须先回到 2025 年夏天那场加密产业的上市盛宴。2025 年 8 月 13 日，Bullish（纽交所代码：BLSH）以每股 37 美元定价完成首次公开募股，募资 11.5 亿美元。挂牌首日，股价一度突破 100 美元，最终收于 68 美元，较发行价上涨逾 83%，市值突破 100 亿美元。贝莱德与方舟投资在招股前已声称有意认购价值高达 2 亿美元的股份，散户热情更是推波助澜。不到一个月后，Gemini 紧随其后，于 9 月 12 日在纳斯达克挂牌，发行价定为 28 美元，开盘即冲高至 37 美元，全日涨逾 14%，整体估值达 33 亿美元，更吸引了 20 倍超额认购。同期，Circle、eToro、Figure Technologies 也相继登陆资本市场，一时间「加密上市窗口大开」的论述甚嚣尘上。然而市场最终给出了完全不同的答案，Gemini 在不到半年内跌破 5 美元，从上市高点计算跌幅逾 80%，Bullish 亦随市场回落承压。

另一方面，Gemini 的困局是整个加密市场转变的缩影，而这个转变在山寨币市场最为清晰可见。过去每一轮牛市，山寨季几乎是标配剧情：比特币冲高后，资金外溢至以太坊，再到 Solana，再到各类小市值代币，形成一波波的财富转移效应。这套逻辑的前提，是「加密市场是一个流动性封闭的池子」。但到 2025 年，这个前提被打破。到 2025 年底，加密交易所交易产品（ETP）的全球资产管理规模已达近 1800 亿美元，比特币 ETF 成为机构资金的核心入场通道，对山寨币形成排挤效应。同时，比特币主导率全年徘徊在 59% 左右，非比特币市场市值明显下滑。尽管多个山寨币 ETF 相继获批，但资金流入仍集中在比特币与以太坊。机构投资者无需再承担二级市场流动性风险即可获得敞口，而山寨币原本依赖的流动性稀缺溢价与监管套利红利正在消失，市场开始回归更接近传统金融的基本面逻辑。（来源 ）

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链捕手：Genius 是由 YZi Labs 投入数千万美元、CZ 亲自担任顾问的链上永续合约交易终端，从一开始就顶着光环。其平台聚合超过 10 条公链、150 多个 DEX，主打 CEX 级执行速度与链上隐私交易，在今年 1 月便创下单周超过 20 亿美元的交易量，累计超过 150 亿美元的总交易量。据加密资产数据平台 RootData 显示，Genius 于 2024 年 10 月完成 600 万美元的种子轮融资，由 CMCC Global 领投，AVA Labs、Arca、Flow Traders 等机构参投。另据 Genius 联创 Armaan Kalsi 透露，YZi Labs 于今年加入融资行列，已对 Genius Trading 进行了数千万美元的投资，CZ 也加入该公司担任顾问。根据官方先前公告，Genius 代币总供应量的 21% 划归社群空投，分三个 Season 执行，每季各占 7%。用户可通过现货交易量累积 Genius Points（GP），积分直接对应代币分配。平台也确实在发放过程中向市场回馈了真金白银，累计超过 700 万美元的现金返还与 130 万美元的推荐奖励，以 USDC 形式每周发放。这套机制在前期运作顺畅，对于大量撸毛党来说预期相当明确。

然而，当规则在 TGE 前夕突然改写，这些投入瞬间变成了沉没成本。Season 1 于 4 月 12 日 22:00 EST 正式结束，官方同步在文件中揭晓空投细则：共分配 7000 万枚 GENIUS 代币，但领取方式只有两种，一是立即领取，用户可在 TGE 后 7 天内操作，但系统自动烧毁 70% 的分配额度，用户仅能拿到 30%；二是不领取、等待一年，届时代币将锁入智能合约，一年后可领取 100% 全额。官方对此的叙事逻辑是「筛选长期持有者、减少上市初期抛压」。消息一出，社群当然不买账。对于已经贡献了大量手续费的活跃用户来说，这两个选项本质上是一道进退两难的选择题：要么接受代币打三折的现实，要么用一年的时间成本去赌一个前途未明的项目。不出所料，X 上迅速涌现大量反撸骗局背刺等批评，相关推文浏览量在数小时内突破数万，社群讨论量一夜暴增近 4 倍。

面对社群的强烈反弹，Genius 团队在不到 24 小时内做出回应。4 月 13 日凌晨，官方在 X 与 Telegram 上连发公告，表示已听取社群意见，并在空投文件中新增第三个选项：退款。官方提供用户可在 TGE 后 48 小时内选择烧毁 100% 的代币分配额度，换回自己在 Genius 平台上产生的净手续费，退款将在申请后 48 小时内到账。但退手续费仍然存在限制，用户最终拿回的数字很可能与其实际缴纳的手续费存在落差。Genius 退款的计算经过了两道过滤：一方面，平台此前已通过现金返还和推荐奖励向社群回馈超过 830 万美元，这部分将从退款中扣除；另一方面，链上交易手续费被多个环节分配，退款范围仅限 Genius 自身抽取的部分。尽管退款机制为部分用户提供了退出路径，但批评者认为，这一方案仍无法弥补用户已经投入的时间成本与交易损耗。（ 来源）

Vaidik Mandloi：在分析数据之前，我们首先需要了解如何衡量一个预测市场是否有效。因为大多数人从未考虑过这个问题，而如果忽略这一点，Polymarket 和 Kalshi 的所有宣传都只是营销噱头。有一种评分方法叫做布里尔评分（Brier score），由气象学家格伦・布里尔在 1950 年提出，用于评估概率预测的准确性。方法很简单：如果你预测明天有 90% 的概率下雨，结果真的下雨了，那么这是一个好的预测，得分很低；反之，如果没有下雨，则得分很高。布里尔评分为 0 代表完全正确，0.25 相当于随机抛硬币，任何高于 0.25 的结果都说明预测还不如随机猜测。这一点非常关键，因为单个预测的正确与否并不能说明市场的能力。例如，当 Polymarket 预测某事件有 60% 的概率发生且最终发生时，这在媒体标题上看起来很惊艳，但在统计学上几乎没有意义。真正重要的是在成千上万个预测中的整体表现，而布里尔评分正是衡量这一点的核心工具。

一个名为 Brier.fyi 的网站对多个预测市场进行了系统分析，涵盖 Polymarket、Kalshi、Manifold 和 Metaculus 超过 84,000 个问题。结果显示，Polymarket 的综合布里尔评分为 0.047，这在整体上是一个相当优秀的成绩。然而，当进一步拆分不同类别时，差异变得非常明显。在科学和经济类问题上，Polymarket 表现出色，获得 A 评级，这类问题通常有明确数据支撑，例如 CPI、利率或 GDP，参与者也更专业。政治类问题表现尚可，为 B+，主要依赖于总统选举等高流动性市场。但在文化、科技甚至体育领域，表现明显恶化。尤其是体育市场，整体评分达到 0.325，甚至比抛硬币还差。这意味着大量吸引散户参与的市场，其预测能力反而最弱。更极端的案例包括比特币是否在 2025 年前达到 10 万美元的预测，尽管最终结果正确，但长期概率评估严重偏离，布里尔评分高达 0.4909，表现极差。

预测市场真正的问题在于其输出正在被当作事实传播，并反过来影响现实本身。这种现象在经济学中被称为内生性。当媒体如《华尔街日报》、CNN、CNBC 甚至社交平台将市场赔率作为信息来源时，这些数字不再只是交易信号，而成为影响公众认知的工具。例如，在 2024 年美国大选中，一位法国交易员通过私人民调数据大额押注特朗普胜选，推动市场价格变化。随后，这些价格被媒体广泛报道，塑造了「聪明钱押注特朗普」的叙事，进而影响公众预期。尽管无法证明其直接改变选举结果，但这一过程揭示了一个风险：预测市场本应汇总集体信息，却可能被少数掌握信息和资金的参与者操控。更极端的情况已经出现，例如利用机密军事信息进行交易的案例，证明这些市场具备将未公开信息快速货币化的能力。这使得预测市场不再只是工具，而可能成为影响现实的力量。（ 来源）

James | Snapcrackle：1）以太坊去年结算了 14.3 万亿美元 的稳定币交易，而 Mastercard 结算了 7.8 万亿美元。（Declan Fox，Linea/ConsenSys 主舞台）。2）摩根大通（JPMorgan） 已通过其内部区块链系统 Blockchain Deposit Accounts 处理了超过 3 万亿美元。随后他们在 Base 上推出了存款代币 JPMD，因为机构客户希望接触公链，但又无法在资产负债表上持有大量稳定币流动性。3）管理规模达 9000 亿美元 的 Apollo 正在购买 Morpho 治理代币，持仓最高可达 9%。Apollo 合伙人 Christine Moy 表示，DeFi 借贷利率明显低于 CeFi。

4）三位独立发言人（Paxos Labs、xStocks 和 Cash Leg Dilemma 论坛）得出相同结论：机构并不想要原子结算（atomic settlement）。他们已经花费数十年和数十亿美元围绕 T+1 延迟结算 建立系统。货币市场基金和 DTCC 本质上是为这种延迟提供保险。相比即时结算，可预测成本的异步流动性更重要。5）当传统石油市场关闭的一个周末，Hyperliquid 的原油永续合约日交易量达到 17 亿美元，未平仓量 3 亿美元，成为当周第二大交易产品。机构交易员利用这一唯一开放的市场应对突发消息。6）Sky Protocol 通过智能合约管理着 15 亿美元 的自动化国库。其 USDC 配置目标为 20%–30%：低于 20% 就卖出代币化货币市场基金换 USDC，高于 30% 则反向操作。完全自动、实时执行。标普分析师将其视为机构代币化第一阶段的典型案例。

7）Morpho Blue 当前存款规模达 120 亿美元，而两年前它尚不存在。Paul Frambot 表示趋势正在改变：每一家金融科技公司和交易所都在规划将其金融系统迁移到链上，并与竞争对手共享底层基础设施，Coinbase 已率先行动。8）Stripe 在 Stable Summit 当周推出了 Machine Payments Protocol（MPP）：首周即有 900 个 agent、3.4 万笔交易，延迟低于 100 毫秒，基于其专用支付链 Tempo 构建。他们声称 MPP 在 7 天内达到了 x402 的历史总采用量。9）Vitalik Buterin（远程）提出 CROPS AI 理论：抗审查、开源、隐私保护、安全的 AI，应以以太坊为中心。他指出「提示注入（prompt injection）」可能成为钱包安全问题，例如 ENS 记录中嵌入恶意指令。Kohaku（以太坊基金会隐私 SDK）展示了 Railgun 中的 MPC 多签以及本地运行的以太坊 AI 助手。【原文为英文】（ 来源）

blocmates.：我们正处在一个数字时代，所有关键基础设施都掌握在少数几家公司手中，对普通人的监控达到了前所未有的程度。更可怕的是，大多数人甚至没有意识到这些公司到底掌握了多少关于我们的信息。即便许多公司声称自己提供「加密通信」，现实却是：没有什么是真正安全的。NSO Group 使用 Pegasus 间谍软件利用 WhatsApp 漏洞监控用户。黑客通过身份冒充攻击 Signal 和 WhatsApp 用户获取数据。Telegram 修改隐私政策以配合政府请求，已响应超过 900 次数据请求。泄露的 FBI 培训文件显示，他们可以获取 LINE、iMessage 和 WhatsApp 的数据。无论是敏感的财务信息、重要的商业交易，还是只是想保密的私人对话，每个人都理应拥有绝对的隐私权。

Keet 是一款点对点（P2P）通信应用，允许用户之间直接发送完全加密的信息。没有服务器、没有中间人、没有元数据。当你发送消息时，它会直接从你的设备传输到对方设备，默认即加密。这意味着几乎没有任何数据可以被黑客攻击、被监控或被政府调取。Keet 由 Holepunch 开发，该平台专门用于构建完全去中心化、无服务器的应用。Holepunch 由 Tether、Bitfinex 和 Hypercore 团队共同打造。其核心是 Hypercore 协议，包含四个模块：1）Hypercore：一个只追加的本地日志，每条消息都被加密并记录；2）Hyperswarm：通过分布式哈希表（DHT）实现设备发现与连接 3）Hyperbee：负责应用状态管理，例如联系人排序、设置等；4）Hyperdrive：基于类似 BitTorrent 的机制，实现大文件点对点传输。

隐私不应该只是一个功能，它本应是一项基本权利。但现实是，它在无数次点击我同意中被悄然交换掉了。我们每天使用的应用，把用户信任变现，将数据交给政府，并构建出一个几乎无感的监控体系，让监控看起来像互联网本身的一部分。Keet 的不同之处，不在于承诺，而在于结构：没有服务器，就没有可被传唤的数据；身份由你掌控的密钥决定，而非公司账户；用数学解决问题，而不是靠政策约束。无论 Keet 最终成为主流通信工具，还是只是证明「这种模式可行」，它的意义都很大。因为一旦人们真正体验过 P2P 通信，就很难再接受自己只是被产品化的用户。【原文为英文】（来源）

BlockBeats：OpenAI 和 Anthropic 的冲突不会停，因为停不起。Anthropic 需要一个不够安全的对手来证明安全叙事的必要性，OpenAI 需要一个被认为伪善的对手来证明开放叙事的正当性。这个结构决定了对方的存在本身就是最好的广告素材，每一轮攻击都在强化下一轮冲突的动机。在 IPO 窗口期，这种对抗还承担着更现实的功能：抢先定义各自在投资者心中的估值逻辑。谁的叙事更占优势，谁就能获得更高估值。4 月初 OpenAI 首席营收官 Denise Dresser 向全体员工发出的内部信，其实并不是写给员工看的，而是写给市场的。她在信中花整整一章对 Anthropic 发起攻击，指控其品牌建立在恐惧与限制之上，并质疑其算力策略导致产品体验下降，还指出其营收口径存在约 80 亿美元高估。这种在内部信中拆解竞争对手会计方法的行为，在科技公司中极为罕见，但在 IPO 前夕，它的意义非常清晰：让市场质疑对手数字的可信度，从而重塑估值对比。

80 亿美元的争议核心在于会计口径。Anthropic 通过 AWS 和 Google Cloud 分发 Claude 时，将客户支付给云平台的总金额计入营收，再扣除分成，这属于总额法。而 OpenAI 与微软的分成则采用净额法，只计入实际收入。两种方法在 GAAP 下都合法，但在 IPO 对比语境下会产生巨大差异。如果按净额重算，Anthropic 的营收可能从 300 亿下降至约 220 亿，从而低于 OpenAI 自报的 250 亿。这一数字变化在资本市场叙事中至关重要，因为它直接影响投资者对增长速度和规模优势的判断。Anthropic 在短时间内从 90 亿增长至 300 亿营收，增速远超 OpenAI，这本已构成叙事优势。而 OpenAI 的指控本质上是在削弱这种增长势头的可信度，使投资者重新评估其真实规模与质量。与此同时，Dresser 在同一封信中又大力强调 OpenAI 与 Amazon 的合作，这使得所谓总额与净额的争议最终可能反噬自身，因为未来 OpenAI 同样会面对类似口径问题。

更深层的冲突来自品牌叙事的对立。Dresser 指出 Anthropic 的核心叙事建立在恐惧与限制之上，并强调其通过限制模型发布、仅向少数机构开放能力来塑造负责任 AI 的形象。Anthropic 曾发布强大模型 Claude Mythos Preview，但并未全面开放，而是通过 Project Glasswing 仅供少数合作伙伴使用，用于扫描系统漏洞。这被 Anthropic 视为安全优先的体现，但在 OpenAI 的叙事中，则被解读为少数精英控制 AI 的典型案例。双方都在为各自 IPO 构建逻辑：Anthropic 需要安全溢价成立，证明其克制带来长期价值；OpenAI 则需要规模与算力故事成立，证明开放与扩张才是主路径。于是同一行为在两种叙事中被完全相反地解释。安全模型在一方是负责任的象征，在另一方则是垄断与限制。这种结构使得冲突无法结束，因为双方品牌本质上互为镜像，任何一方的存在都在强化另一方的合理性。（来源 ）

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IOSG Ventures：Bittensor 拥有加密领域最优雅的叙事之一：一个去中心化的 AI 智能市场，通过市场机制将资金分配给最具影响力的研究，TAO 作为协调层，子网是实验室，整个系统类似一个自动化的资助委员会。但如果剥去叙事外衣，会看到一个更令人不安的现实：Bittensor 本质上更像是一项资助计划，由加密市场的投机资金为 AI 研发提供资金支持，而接受资助的子网并没有义务向 TAO 持有者返还任何价值。可以类比为投资人与建设者之间缺乏约束的关系，子网获得资金后完成产品开发，却不需要共享收益。最终的结果可能是收益私有化，而风险则由代币持有者承担，这种结构与传统股权投资形成鲜明对比。

在具体机制上，Bittensor 会根据子网代币的价格分配 TAO 给子网运营者和矿工，但一旦子网获得资源后，并没有任何强制机制要求其成果必须留在生态内。子网可以利用 TAO 激励完成冷启动，然后将真正有价值的模型、数据或服务迁移到链外运行，例如部署在中心化云平台，或封装为独立 API 和 SaaS 产品进行商业化。TAO 并不具备股权或合约绑定能力，唯一的约束来自子网代币的市场价格，而这种约束只在子网尚未成熟时有效。一旦产品具备独立生存能力，这种绑定关系就会断裂。因此，Bittensor 与子网之间更接近科研资助关系，而非传统意义上的投资关系，这也意味着价值捕获路径极不确定。

从乐观视角来看，这一体系仍然可能成立，其前提在于 AI 对资源的持续需求。计算、数据和人才成本高昂，如果 Bittensor 能持续提供规模化资源，子网可能选择留在生态中，因为离开意味着失去资源供给。这种约束是一种「软绑定」，依赖资源优势而非制度强制。此外，加密机制在资源聚合方面已经被验证，比特币通过代币激励聚合算力，以太坊也曾依靠类似机制构建网络。Bittensor 试图将这一逻辑应用于 AI 领域。如果这一飞轮成立，TAO 可能成为去中心化 AI 经济中的储备资产。但更现实的情况是，大多数路径下子网价值难以沉淀，优秀项目可能外流，而代币增发则持续稀释持有者，导致整体价值难以支撑。（ 来源）

Stacy Muur：在过去 1-2 年里，很多人都成为了市场事件的受害者。2024 年 9 月到 12 月期间，数百万个钱包被创建，只有一个目的：交易在 Pump.fun 上发行的迷因币。那段时间，KOL 不断晒出 100 倍、1000 倍收益，吸引散户陷入 FOMO。结果就是：大量散户的流动性被抽干。数据非常惊人：在 60 到 90 天内，99% 以上的迷因币归零。在 2026 年 3 月参与交易的 137 万个 Pump.fun 钱包中，只有大约 4% 赚到了超过 500 美元，而绝大多数用户是亏损的。大多数人，从一开始就没有赚钱的机会。然后是 2025 年 10 月 10 日。那一天的闪崩在单日内清算了超过 200 亿美元，涉及 166 万名交易者，成为加密史上最大规模的爆仓事件，甚至超过了 FTX 和 Terra (LUNA) 事件。难以想象数量的钱包被清零，很多人因此彻底离开了这个市场。说实话，我也不能怪他们。这一轮周期，散户经历的已经不只是熊市。

散户正在离场，那机构呢？但有些东西正在发生变化。在过去的熊市中，散户离开就意味着所有人离开。市场只能等待散户回归，因为他们是唯一的买家。但这一次不同：机构正在托底。仅 2025 年一年，美国加密 ETF 净流入 317.7 亿美元。即使在散户 90% 都在 FUD 的时候，ETF 仍然经常出现净流入。但 ETF 只是表层。如果把视角拉远，你会看到更大的结构变化：Canton Network 每月处理超过 9 万亿美元 的 RWA 资产，由高盛、摩根大通、汇丰、Visa 支持，Stripe 与 Paradigm 正在构建自己的支付区块链 Tempo，Figure 已在链上发放 220 亿美元真实贷款，并拓展至汽车贷款，稳定币总市值达到 3170 亿美元。这些都是大型机构的真实投入与长期承诺。而这种体量的公司，不会投资一个没有指数级增长潜力的行业。

链上数据也反映了这一变化：2026 年 3 月，比特币交易所余额降至近两年低点。而流入交易所的 BTC 中，有 64% 来自前 10 个钱包。当散户再次大规模回归时，他们将面对一个完全不同的市场：有机构资金支撑；有稳定币作为结算基础设施（处理万亿美元级别）；有真正跑出 PMF 的协议。我会在这里，见证这一切发生。（ 来源）

Biteye：Hop Protocol 开创了极具争议的「社区举报女巫（Sybil）」机制，允许用户通过举报他人地址来瓜分其空投份额。这种设计将原本应由项目方承担的审查工作转嫁给社区，并通过利益驱动激化用户之间的对立，甚至将举报名单公开至 GitHub 供其他项目复用。这种群众斗群众的模式，极大地破坏了社区信任基础。此后，反女巫审查逐渐演变为行业政治正确，链上交互也从体验产品转变为高度内耗的博弈过程。紧随其后的 Blast，则通过积分制进一步强化这种结构性问题。用户需要锁仓资产以获取积分，但规则频繁调整，收益分配严重失衡，大户与 NFT 玩家占据优势，而普通用户往往收益不及无风险利率。积分机制在不断变化的规则与 FOMO 情绪中，逐渐演变为类似资金盘的结构。

LayerZero 的空投策略则进一步加剧了信任危机。在长达 18 个月的多链交互后，用户消耗了大量 Gas 成本，却在发币前夕遭遇极端严格的女巫审查，甚至被要求自首以保留部分份额，否则直接清零。这种有罪推定的机制，使大量真实用户被误伤，也让项目方在用户心中的形象急剧恶化。类似的问题在 zkSync 上同样出现。作为备受期待的 L2 项目，zkSync 在空投规则中大幅削弱了用户活跃度的权重，转而强调特定时间点的资金留存，导致长期参与生态的用户未能获得回报，而部分短期资金却获得更多分配。这种规则黑箱，使用户的早期贡献价值被严重稀释，进一步削弱了市场对 L2 空投的信任，也让交互即回报的逻辑彻底破产。

随着时间推移，这种反撸模式逐渐扩展到更多赛道。Linea 通过长期、重复且高强度的任务体系，让用户持续投入时间与精力，却迟迟未见回报，形成类似无限期劳动的结构。Grass 则在 DePIN 赛道中，通过激励用户贡献带宽与硬件资源，实现对现实资源的低成本获取，但最终分配却高度倾向项目方与机构，普通用户难以覆盖成本。Monad 与 Backpack 等项目，则在空投与交易激励中叠加严格审查与不透明分配机制，使大量真实用户收益极低甚至亏损。最终，像 Genius 这样的项目进一步将这种结构推向极致：用户在投入大量成本后，被迫在折价领取或长期锁仓之间二选一。这一系列事件叠加，彻底击穿了市场对空投与公平分配的信任预期。（ 来源）

sysls：试图在不违法的情况下通过抢先交易获取 alpha 收益，本身就是一种对 alpha 策略的实践。其核心在于根据公开信息 —— 例如挂单、成交和仓位 —— 来对市场参与者的意图进行建模。然而，这一过程天然存在巨大不确定性。虽然订单和仓位是可观测的，但交易意图却不可见。一笔限价单可能代表获取 alpha 的主动交易，也可能只是库存管理或风险对冲行为。如果模型默认所有订单背后都存在 alpha 收益，就会在大量误判中不断消耗收益。此外，即便能够在一定程度上提炼出市场参与者的意图，alpha 本身也并非稳定来源，它始终伴随着统计噪声，而投资组合不仅要承受这种噪声，还要承担误判带来的额外模型风险。

即使假设可以较为准确地识别出他人的交易意图，简单地复制对方操作也并不能稳定获取收益，反而可能使自身暴露在被利用的风险中。如果一个策略总是 1:1 跟随目标交易行为，那么对手完全可以通过诱导性操作反向利用这一策略。例如，先挂出买单引导跟单者同步挂单，再迅速撤单并反向卖出，从而将跟单者变成流动性提供方。此外，不同 alpha 收益具有不同的时间尺度，有些机会极其短暂，连原始交易者都难以捕捉，而另一些则持续时间较长，涉及较高风险暴露，并不适合所有参与者。因此，盲目依赖抢先交易既难以稳定获利，也可能在市场博弈中处于不利地位。

对于具备 alpha 能力的市场参与者而言，更现实的目标是隐藏自身意图，增加被抢先交易的难度。首先需要通过收集详尽的交易数据与日志，对滑点、冲击成本等指标进行分析，从而量化自身被抢跑的程度。在此基础上，可以采取多种策略来模糊交易信号，例如同时挂出双边报价、使用随机订单规模以及在不固定时间间隔执行交易等。更复杂的方法包括将资金分散到多个钱包中，每个钱包内部维持近似中性的多空结构，同时混合 alpha 仓位与对冲仓位，并定期轮换其配置。这种设计能够有效干扰外部观察者的判断，使其难以识别真实意图，从而降低被针对的风险。（来源）

Lucas Bruder：这与互联网的发展轨迹如出一辙。互联网最早的大规模应用并不是如今的电商或搜索，而是盗版 MP3 和色情内容。Napster 在 1999 年推出后，仅用两年时间就积累了 8000 万用户，大量用户通过它分享盗版音乐。尽管早期工程师的愿景是构建未来的通信基础设施，但最先爆发的却是灰色需求。然而，这并不意味着互联网失败，反而证明了底层基础设施是可用的，只是需要时间等待更成熟的应用出现。同样地，Solana 当前所处的阶段类似于 Napster 时代。其基础设施已经非常强大，但生态主要围绕短期交易展开：更多代币发行平台、更多追踪 memecoin 的工具，几乎所有优化都服务于「更快进场、更快退出」，而非提升交易体验或构建长期价值。

随着大型金融科技公司入场，市场正在发生变化。Coinbase 收购 Vector.fun 后，用户可以直接在 App 内交易 Solana 生态的代币；Robinhood 也在构建自己的区块链，并已支持在钱包中购买相关资产。这些平台拥有数亿用户，他们不再将加密作为独立产品，而是将链上交易整合进股票和 ETF 的使用体验中。CEX 与 DEX 之间的界限正在逐渐模糊，而这些公司选择 Solana 作为底层基础设施，正是因为其性能优势。然而，当下一批用户真正进入生态时，他们所感受到的却可能是割裂的体验：许多 Solana 应用像一个杂乱的跳蚤市场，信息混乱、缺乏信任感，与 Robinhood、Coinbase 的清晰界面形成鲜明对比。这种体验差距，将成为决定用户是否留下的关键因素。

当前 Solana 面临的核心问题并非技术，而是体验层面的不足，这可以从信任、匠心和持久性三个维度来理解。首先是信任，新用户习惯于直观、清晰且可预测的产品体验，而复杂混乱的界面会在短时间内让人失去信心。其次是匠心，即产品在细节上的打磨程度，包括交互反馈、异常处理和信息呈现，这些都直接影响用户感知。最后是持久性，许多加密项目只为当前周期服务，追逐短期叙事，缺乏长期建设的意愿，这种行为模式已被用户识别并产生不信任。Solana 已经具备强大的基础设施，但未来的竞争不再是链与链之间，而是应用之间。只有那些能够提供长期价值、优质体验的应用，才能承载下一阶段的用户增长。（来源 ）

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Enterprise Onchain：Crapis 的核心主张很简单：AI 代理是理性的经济行为体。它们总是会选择那些能让其最高效执行任务的工具和基础设施。如果你接受这个前提，就能推导出接下来的大部分结论。今天的代理还很受限。一个自主代理实例每小时唤醒一次，运行 API 调用并做出微决策。早期的此类实验之所以失败，不是因为推理逻辑有误，而是因为代理消耗 API Token 的速度太快，导致其在经济上不可持续。瓶颈不在于智能，而在于支付基础设施。信用卡在这方面行不通。一个每天在 50 个国家执行 10,000 次微交易的 AI 代理，无法维护银行账户、处理退款，也无法应对传统支付轨道要求的每家商户独立的设置流程。现有的架构假设每一笔交易的一端都有一个人类，而这个假设已经过时了。这就是 Crapis 的框架有趣的地方。他将「代理经济」这一模糊概念拆解为三个可解决的工程问题：支付、发现与信任。

在支付领域，最突出的开放协议是 x402。Coinbase 于 2025 年 5 月推出了该协议，复活了长期闲置的 HTTP 状态码 402（需要付款），将其作为直接植入 Web 请求的机器可读支付网关。服务器返回 402 状态码和支付条款，客户端构建稳定币支付，带上支付头重新发送请求，服务器则在链上验证结算。无需订阅层级，无需计费周期，也无需商户入驻。到 2025 年 12 月，Coinbase 报告称 x402 已处理超过 1 亿笔支付。Cloudflare 于 9 月共同发起了 x402 基金会，Stripe 于 2026 年 2 月开始在 Base 链上测试机器支付。不过，数据需要诚实对待。CoinDesk 的分析显示，x402 日交易额约为 28,000 美元，平均每笔仅约 0.20 美元。一位 Artemis 分析师认为代理支付热潮目前多为测试或游戏化活动，而非真实商业行为。

对于身份和信任，答案是 ERC-8004。该标准由 MetaMask、以太坊基金会、Google 和 Coinbase 的作者于 2025 年提出，并在 2026 年部署注册表合约。它定义了三个链上注册表：身份（每个代理获得一个 ERC-721 代币作为 ID）、声誉（标准化反馈接口）以及验证（第三方验证工作结果的机制）。Crapis 将其称为机器的护照系统。ERC-8004 不仅针对代理，也覆盖代理化服务，如价格喂价、算力终端和数据验证服务。这些组件虽然不会自主决策，但构成代理发现和评估的基础设施。代理通过注册展示能力并积累记录，其他代理可在交易前查阅这些记录。注册表可以部署在主网或 L2 上，并通过生态服务实现跨链聚合与更复杂的评分体系。（ 来源）

Catrina：这一次，加密市场结构被多重前所未有的力量同时冲击，彻底颠覆。HYPE 的出世唤醒了代币市场，它证明了代币价格可以拥有真实的收入支撑，其九到十位数的收入中超过 97% 都在链上产生。这让市场对那些靠叙事撑场、基本面空洞的治理代币彻底祛魅 —— 想想那些曾经主要为了规避证券法模糊性而存在的 L1 和治理代币。HYPE 几乎在一夜之间重置了市场预期：如今，收入受到了更为严格的审视，并已成为入局的基本筹码。在 2025 年之前，如果你有链上收入，你就会被视为证券；而在 HYPE 之后，如果你没有链上收入，你就会被认为最终会归零。这让大多数项目，尤其是非 DeFi 项目，陷入了进退两难的境地，只能仓促地去适应这种范式变化。

PUMP 给系统带来了惊人的供给冲击。迷因币狂热带来的供应爆炸，通过分散注意力和流动性，从根本上破坏了市场结构。仅在 Solana 上，新生成的代币数量就从每年大约 2-4 千个激增到高峰期的 4-5 万个，这实际上将原本就没有增长多少的流动性蛋糕瓜分成了约二十分之一。同样是为了寻求超额收益，同一批买家的注意力和资金开始转向炒作迷因币，而不是持有山寨币。与此同时，预测市场、股票永续合约和杠杆 ETF 交易也在直接争夺原本流向山寨币的资金池。代币化技术的成熟，使得加杠杆交易蓝筹股成为可能，这些资产相比山寨币具有更低的归零风险、更高的透明度和更严格的监管。结果是代币生命周期被大幅压缩，资金轮动速度显著提升。

链上价值累积的最佳实践仍然没有定论。最常见的做法是代币回购，但这并不意味着它是正确路径。长期来看，回购机制可能是有毒的，因为它让拥有真实收入的项目陷入错误的激励结构。股票回购通常发生在公司完成增长投资之后，而加密领域的回购却往往受到短期市场情绪驱动，被要求立即执行。这可能导致项目白白消耗本应用于再投资的资金，却无法建立长期价值支撑。更糟的是，代币回购容易被抢跑，常常在局部高点执行，难以形成有效的价格底部。对于收入规模尚小的项目来说，为了迎合散户情绪而进行回购更是得不偿失。因此，在行业逐渐成熟的过程中，如何在增长与价值分配之间取得平衡，仍然是所有项目必须面对的核心问题。（ 来源）

佐爷：总结来看，RWA 是一种基于资产的资产，这在加密领域并不常见。相比之下，ETH 的价值来源于使用需求，BNB 依赖交易所交易量，BTC 则建立在去中心化叙事之上。而 RWA 项目则试图通过将现实资产上链来获取流动性，但这里存在一个根本误区：优质资产在链下本就不缺流动性，上链并不等同于获得流动性。上链属于技术问题，而流动性属于金融问题，二者不能混为一谈。只有在一种情况下，上链才可能带来流动性，即这种上链行为能够扩大资产的可触达范围。例如，将原本只面向机构投资者的理财产品转化为散户可参与的链上资产，才可能真正释放新增流动性。因此，可以将 RWA 分为三层：底层资产、代币化后的 RWA，以及具备流动性的 RWAfi。

在资产分类上，现实世界资产可以被划分为稳定币、股票、债务和基金四大类。其中稳定币与美股最为成熟，但未来潜力更大的反而是债务和基金类资产，因为它们当前流动性较差，即便上链，也往往仍停留在机构层面，难以触达散户。例如某些代币化基金产品，用户既无法交易，也无法提现，本质上只是将原有流程搬到链上，并未改变流动性结构。然而，从长期来看，代币化基金有望像互联网改变邮政系统一样重塑金融市场，其核心在于打破地域限制，使资产面向全球投资者。相比之下，具体的制度差异和细分结构并非最关键因素，真正重要的是那些推动资产上链的技术与发行方，它们在实践中不断探索，逐步扫清监管与基础设施障碍。

RWA 向 RWAfi 的跃迁，本质上取决于流动性的创造，但这一过程往往需要人为引入初始流动性。如果仅仅将 RWA 作为底层资产接入现有 DeFi 体系，仍可能面临无人问津的问题。目前链上流动性成为一种高溢价资源，RWA 若希望从 DeFi 获取流动性，通常需要提供接近 10% 的收益率，这远高于美债不到 4% 的水平，因此许多项目不得不通过提高杠杆、延长赎回周期或引入补贴等方式来弥补差距。这种机制在一定程度上制造了看似存在的流动性，但也隐藏风险。此外，链上审计的非实时性并不能真正提升流动性，只是在合规层面提供背书。要真正实现可持续发展，RWAfi 需要引入更优质的资产与更合理的金融结构，而不仅仅依赖补贴与杠杆来吸引资金。（ 来源）

Rob Hadick ＞|＜：周末围绕风险投资、尤其是加密领域风投的讨论很多，但其中大多偏离了核心。风投本身是一个市场，风险投资人处在这个市场的中心，却往往忽略交易双方的真实决策逻辑。一方面，风投有自己的客户，也就是出资方（LP），正是这些资金让基金能够持续运作，很多顶级风投还会投入大量个人资金，因此他们自己也是客户。另一方面，则是被投资的初创企业。投资人对创始人确实负有责任，但所有投资行为最终仍然围绕一个核心前提展开：能否为出资方创造价值并让其满意。这并不只是简单的回报最大化问题，因为 LP 的考量远比表面复杂，他们会综合考虑风险调整收益、声誉风险、监管环境、流动性周期、合作伙伴质量以及社交与信息资源的获取等因素。

因此，当市场数据显示机构投资减少时，并不能简单解读为机构不再看好。更准确的理解是，出资方要么在降低整体配置比例，要么在收缩合作基金数量，将资金集中投向更少、更优质的管理人。在传统风投领域，这种趋势更多表现为集中化；而在加密领域，则同时体现为资金规模下降与集中度提升。这种现象并非市场失灵，而是市场在发挥筛选功能。其背后原因包括风险调整收益不足、流动性不稳定，以及部分机构对行业声誉与关联风险的顾虑。在这样的环境下，风险投资人必须不断校准自身策略，使之与出资方需求保持一致，或能够说服 LP 接受某种投资方向。这意味着需要持续反思：是否选对了创始人、赛道与资产类型，风险敞口是否合理，投资阶段是否匹配。

在当前周期中，这种逻辑变得更加明显。风投行业奖励的是稳定持续的表现，而非孤注一掷的英雄主义。只有那些已经证明自己具备稳健回报能力的投资人，才有资格进行大规模的非共识押注。所谓第一个下注并引来跟投的浪漫叙事，在现实中往往意味着更高的失败概率，因为当一个项目不符合任何机构的投资范式时，更可能是存在被忽视的风险，而非投资人拥有独特洞见。与此同时，将市场现状归因于创始人缺乏创新同样是误判。创始人的行为本质上由激励驱动，他们会在兴趣、融资可能性、商业潜力与个人成就感之间权衡。历史也反复证明，大多数成功企业并非首创，而是在既有赛道中做到最优。归根结底，无论投资人还是创始人，其成败都由市场决定，而非叙事或立场。（来源）

CoinGecko：在 12 大中心化交易所（CEX）的现货市场中，绝大部分交易量都通过稳定币交易对完成。数据显示，在全部 9870 个稳定币相关交易对中，由 USDT 或 USDC 构成的交易对数量高达 9646 个，占比达到 97.7%。相比之下，非稳定币交易对共有 4615 个，占全部 14485 个交易对的 31.9%。但交易对数量与交易量并不成正比，尽管非稳定币交易对数量不少，其实际交易量占比却远低于数量占比。即便是在 2024 年 11 月这一阶段性高点，非稳定币交易对的交易量占比也仅达到 23%。这表明稳定币在现货交易中已经成为绝对核心的结算媒介，主导了市场流动性结构。

新币上线后的价格表现呈现出典型的高开低走特征。在 12 家头部交易所中，不同平台在短期表现上存在明显差异。例如 Upbit 在上线后 30 天内的表现最佳，有 67% 的新币仍保持正收益，但其上币数量相对较少。Binance 与 OKX 紧随其后，30 天正收益率均为 50%。然而，这种差异在 30 天之后迅速收敛。平均来看，上线 30 至 59 天后仍处于盈利状态的代币比例下降至约 25%。从更长周期观察，各交易所的表现趋于一致，并呈现持续下滑趋势。到 12 个月时，大多数交易所的新币中，仍高于发行价的比例不足 10%。Upbit 的情况尤为极端，早期表现最好，但随后跌幅也最大，在约 300 天后几乎全部跌破发行价。

尽管比特币和以太坊价格上涨推动了交易所储备价值的整体增长，但用户资金流动正在发生结构性变化。从 2024 年初到 2026 年 2 月，12 家头部 CEX 的总储备资产从 1521 亿美元增长至 2254 亿美元，增幅达到 69.6%。其中，8 家交易所实现了净储备增长，Binance 以从 467 亿美元翻倍至 934 亿美元的表现遥遥领先。然而，Coinbase 的 BTC 和 ETH 储备分别出现了 20% 和 41% 的净流出。这部分资金有相当比例流向了 Bitget 和 MEXC 等中小型交易所，使其储备规模分别增长 262.0% 和 274.6%。与此同时，不同交易所的资金使用效率差异显著，机构型平台资金周转率较低，而以散户为主的平台则呈现出更高的交易活跃度和资金流转速度。（来源 ）

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Life is short, so am I：常见的预言机安全工具，如 TWAP、多源聚合、置信区间和心跳检测，确实能缓解部分问题，但无法解决根本矛盾。核心问题在于：预言机往往试图在一个市场中，给另一个完全不同结构的市场资产定价。TWAP 通过时间平均来平滑价格，适用于短期操纵（如闪电贷攻击），但当参考市场本身流动性稀薄或不活跃时，它只能平均陈旧价格。在高波动环境中，还可能滞后真实价格。多源聚合的有效性取决于数据源质量。如果所有数据最终都来自同一个低流动性市场，聚合并不能真正提高准确性，反而制造看似可靠的假象。心跳机制只能保证预言机在更新，却不能保证更新正确。在 Resolv 事件中，系统运行正常，但输入价格本质上是错误的。这些方法都无法解决一个根本问题：预言机价格与真实市场可兑换价值之间的偏差。

如果核心风险在于价格与现实的偏差，那么解决方案就是缩小这一差距，并在无法完全消除时限制损失。第一道防线是链上合理性检查。Resolv 的问题在于，协议允许在没有任何抵押合理性验证的情况下铸币。这类检查必须在合约层实现，而不能依赖单一链下签名。第二是锚定一级市场价格。若用自身二级市场（如 AMM 池）定价，实际上是在依赖最容易被操纵的市场。更安全的方式是参考流动性最深的一级市场，例如 CME 等受监管市场。当一级市场关闭时，应仅参考最深流动性的替代市场，并限制价格波动幅度。第三是熔断与风险敞口限制。没有完美的预言机设计，因此需要通过铸造上限、借贷限制、异常自动暂停等机制，在出问题时限制损失规模。

每一个代币化资产都自带预言机攻击面，而这个攻击面取决于多个可量化因素：标的资产的交易时间、预言机数据源的流动性、链上组合程度，以及协议的风险控制机制。随着代币化资产 TVL 的增长（在机构资金与监管推动下几乎是必然趋势），攻击收益也会同步扩大。问题已经不再是预言机是否重要，而是：构建这些协议的人，是否会将预言机设计视为与智能合约安全同等重要的核心架构问题，还是继续将其视为附属问题，直到下一次九位数损失事件发生。预言机不仅是在向智能合约提供一个价格，它决定了一个代币化资产究竟是可靠的金融工具，还是一颗随时可能爆炸的定时炸弹。（ 来源）

Bitget Wallet：DeFi 的魅力在于像乐高一样层层叠加，但一旦最底层那块积木出问题，整个系统就会开始倾斜，甚至不可逆地崩塌。Drift 的这次事件就是典型例子，影响远不止代币价格下跌那么简单。本质上，这是一种结构性脆弱：当收益不再来自真实需求，而是协议之间的反复嵌套、自我抵押，整个系统就变成了建立在自己之上的循环。一旦某个关键节点被击穿，风险会迅速向外扩散。黑客正是抓住这一点，从 JLP 这种被认为安全的底层资产入手，通过操纵毫无价值的资产获取超额借贷额度，直接抽走核心流动性。这种攻击方式并不复杂，但因为系统过度信任抵押品与价格机制，导致防线几乎不存在。结果就是，原本稳定的资产定价被瞬间撕裂，二级市场流动性失效，整个结构开始连锁反应式崩塌。

更严重的问题在于，这种风险并不会停留在单一协议内部，而是通过可组合性迅速传导。DeFi 的优势在这里反而变成了放大器：一个资产既可以作为抵押品，又可以被再打包、再利用，进入更多协议。一旦这个资产价格归零或失效，它就会像一把刀，刺穿所有依赖它的系统。Drift 事件之后，不只是自身生态受损，借贷协议、跨链资产、稳定币体系都出现了连锁波动。类似的情况在此前 Resolv 事件中也已经出现：一个稳定币的问题，最终引发多个协议的清算和资金外流。这说明一个事实 —— 在当前的 DeFi 结构中，资产之间并不是孤立的，而是高度耦合的网络。当底层定价或抵押逻辑出错，风险会沿着这张网络不断扩散，形成所谓的连环爆雷。这种系统性风险，并不是单个协议可以独立解决的。

在这样的环境下，所谓的高收益产品往往掩盖了真实风险。很多看似复杂精妙的策略，本质只是收益搬运和层层叠加，一旦底层逻辑失效，上层结构会瞬间变空。真正需要回归的是最基本的金融常识：收益必须有来源。如果你说不清收益从哪里来，那你本身就是收益来源。链上世界里，可靠的收益其实并不复杂，无非两类：一种是借贷利息，来自真实借款需求和抵押资产；另一种是网络验证奖励，来自区块链本身的运行机制。这两种收益都有明确的来源和约束条件，相对更可持续。相比之下，那些依赖复杂策略、跨协议嵌套甚至中心化控制的高 APY 产品，本质上是在放大系统风险。与其追求更高的收益，不如优先考虑风险隔离和逻辑透明。真正的安全，不是构建更复杂的结构，而是在关键时刻能够切断风险传播路径。（ 来源）

HTX Research：讲话之后，跨资产市场出现了一种典型却又并非教科书式的反应。国际油价迅速飙升，布伦特原油一度突破 108 美元，WTI 接近 107 美元，单日涨幅超过 7%；与此同时，美股期货转跌，标普 500 和纳指期货均下挫约 1%；10 年期美债收益率升至约 4.37%；黄金与白银反而下跌；比特币回落至 6.6 万至 6.7 万美元区间，24 小时跌幅约 3%。这些变化共同指向一个关键判断：市场并没有把此次事件简单解读为「避险冲击」，而是视为一种「高油价推升通胀、延后降息、压缩风险预算」的复合冲击。油价上涨可以由霍尔木兹海峡的地缘风险解释，但债券收益率同步上行则意味着，市场更关注输入性通胀对货币政策的约束，而非单纯押注经济下行。

与传统「避险交易」相比，本轮市场反应存在显著差异。典型避险模式通常表现为美债收益率下行、黄金上涨、美元走强、股市承压；但这一次更接近「再通胀交易」：油价抬升通胀预期，债券遭抛售，美元偏强，风险资产整体承压。也就是说，风险偏好的下降并没有转化为宽松预期，反而强化了「高利率更久」的叙事。对全球资金而言，最不利的环境不是战争本身，而是战争叠加高油价，使央行难以迅速释放流动性。市场担忧的核心，是可能进入一个增长放缓、通胀回升、政策空间受限的滞胀区间。在这种环境下，资产之间的相关性会上升，股票、信用资产、加密资产乃至部分贵金属都可能同时承压，而能源与美元则相对占优。

在这一宏观框架下，比特币的表现尤为关键。短期来看，它并未演绎为「数字黄金」，而是继续作为对流动性敏感的高波动资产被减仓。这并不意味着其长期逻辑被否定，而是说明在当前阶段，市场定价仍由美元流动性与利率路径主导。当油价推高通胀预期、压缩降息空间时，所有依赖估值折现与边际资金成本的资产都会承压，比特币也不例外。但从中期看，比特币仍具备区别于传统风险资产的特性：它不依赖企业盈利、不受单一主权资产负债表约束，并在法币信用波动时具备对冲属性。因此，更合理的框架是将其置于「双阶段」逻辑中理解 —— 在流动性收紧阶段先受压，而在政策路径明朗、流动性边际改善后，反而有可能成为加密市场中最先修复定价的核心资产。（ 来源）

Tiger Research：韩国本土加密交易主要集中在韩元计价的交易所。截至 2025 年底，实名认证用户数量达到 1133 万，创历史新高。但增长正在放缓：在 2024 年下半年达到 24.7% 的峰值后，2025 年上半年降至 11%，下半年进一步降至 5.2%。新增用户池正在收缩。与此同时，市场活跃度却在下降。日均交易量降至约 37 亿美元，较上一周期下滑 15%；交易所营业利润同期下降 38%。这意味着虽然注册用户更多，但实际交易行为在减少。背景是股市的强劲上涨。KOSPI 指数从 2025 年 1 月约 2400 点，一路上涨至 2026 年 2 月突破 6300 点，在一年多时间里实现翻倍。在此期间，加密交易量与股票市场成交量之间出现明显分化，且自今年 1 月以来差距迅速扩大。这并不代表投资者对加密失去兴趣，而是因为他们有了更多选择。

韩国本土交易所市场目前仍由 Upbit 与 Bithumb 主导，两者合计市占率约 87%，Coinone 约占 10%。但监管压力与并购活动正在动摇这一结构。今年有三个关键观察点：第一，Naver Financial 与 Dunamu 的合并是否能够完成？2026 年 5 月的股东大会将成为关键节点，若超过 8% 股东反对，交易将告失败。同时，Dunamu 持有约 21 亿美元数字资产，其价格波动也是变量之一。第二，Bithumb 的部分业务暂停影响几何？此次并非关闭交易所，仅限制新用户六个月内的外部提币，老用户仍可正常使用。第三，未来资产（Mirae Asset）收购 Korbit 的意义？其目标是构建垂直整合模式：前者负责房地产、债券等真实资产代币化，后者负责分发。

韩元稳定币市场正在形成。尽管立法尚未完成，但银行已经开始行动。核心问题在于：谁拥有发行权。韩国金融监管机构与央行倾向于仅允许银行控股的联盟（50%+1）发行；而民主党方面则主张向金融科技与平台公司开放。目前尚无最终结论。即便如此，银行已率先布局合作伙伴，假设自身将占据主导地位。新韩与韩亚金融正在与三星探讨组建联盟；韩亚金融推进速度最快，已与多家金融机构签署合作备忘录。一旦接入三星钱包及其全球分发能力，该体系有望同时覆盖线上与线下支付场景。KB 金融则同时推进技术与分发，分别与 Toss 和 Circle 洽谈；K-bank 借助 BC Card 网络寻求差异化；Toss Bank 则依托 3000 万用户强化生态优势。最终格局取决于两个变量：立法结果，以及韩国央行对 CBDC 的推进速度。如果 CBDC（如 Hangang 项目）快速推进，私人稳定币空间将被压缩。【原文为英文】（来源）

Leonard：在 Aster 上面，机构用户的比例在最近确实上升了。一方面是因为市场环境。熊市中散户能动用的活跃资金变少了，而依靠稳定套利策略的机构资金受影响较小。 另一方面，也是更重要的一点，是因为 Aster 一直主打的「隐私交易」，对一部分机构而言，这是他们的刚需。因为对于大户和量化机构来说，他们的策略是绝对机密的，一旦在透明的链上公开就会失效。随着我们隐私功能的上线，很多机构用户正是冲着这个痛点把资金迁移过来的。散户在震荡市里对「生息资产」的需求明显增加了。大家发现现在做纯交易越来越难赚钱，就需要一个保底的收益。比如我们平台上的 USDF，以及最近赋能了收益属性的 USD1，就非常契合散户当下的心理：既能让资金躺着赚取稳定币的保底收益，又能在看到机会时，随时当成保证金去开仓交易。这是目前散户端增长比较快的一个方向。

Hyperliquid 有很多值得我们学习的地方。但 DEX 市场足够大，完全可以容纳多个玩家去服务不同的细分群体。其实，两家平台走出不同的定制化路线，对整个 Perp DEX 赛道是好事。因为我们共同且更大的竞争对手，其实是中心化交易所（CEX），大家最终的目标都是想办法把传统的 CEX 用户拉过来。有一个非常明确的趋势是：这个周期的项目越来越贴近商业现实。以前很多项目靠「叙事」驱动——画的饼有多大，愿景有多大，估值就有多高。但现在，这一套行不通了。现在的市场看重的是真实用户和真实收入：你的手续费收入有多少？有多少真金白银可以用来做代币回购？所以，我认为下一轮周期在底层逻辑上会和传统金融越来越像，大家对项目「基本面」和「现金流」的要求会越来越高。

我觉得其实现在并不只是熊市，不管在什么行情下，现金流都是活下来最重要的依靠。如果你是个长期的建设者，你必须要有一个好的产品，跑通一个合理的商业模式，才会有用户愿意付费。然后，你需要合理地为产品定价、获取收入，最后通过一套健康的 Tokenomics（代币经济学）将赚到的收入回馈给持有者。只要专注打通这三个环节，熊市反而是一个绝佳的建设期。没有了牛市里的喧嚣，你可以更专心地迭代产品，也更容易招募到能静下心来做事的人才。只要手握正向现金流熬过冬天，在下一个牛市，自然会达到一个新的高度。（来源 ）

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Castle Capital：目前在 CoinGecko 上列出了超过 17,000 个代币；在 DeFiLlama 上有约 5,700 个协议。如果只筛选过去 30 天收入超过 10 万美元的协议，大约只有 200 个，占比仅 3.5%。也就是说，可投资的加密资产池远比想象中更小，大多数代币实际上并不具备投资价值。如果用更现实的标准来衡量，可以看持有人收入（holder revenue）即回流给代币持有者的收入。令人惊讶的是，过去 30 天持有人收入超过 10 万美元的协议仅约 50 个，占 DeFiLlama 所有协议的不到 1%。当然，这个门槛也可以提高，比如设为月收入 100 万美元，因为很多代币的市值动辄数亿甚至数十亿美元。

代币持有人收入偏低的根本原因，在于加密行业长期存在的激励错配问题以及代币结构设计。一个项目通常涉及两个主体：Labs（团队）和 DAO / 代币持有者。Labs 是项目的开发者，通过出售公司股权并向早期投资者发行代币来融资。但代币并不等同于股权，它不代表公司利润的法律所有权。真正拥有利润分配权的是持有股权的投资者，而非普通代币持有者。因此，代币持有者在很大程度上依赖项目方是否愿意将价值回馈给代币。不过过去一年，这种情况开始发生变化。市场逐渐从投机转向关注协议真实收入。这一转变，可能比过去多年抽取价值的模式更能推动行业发展。

我们对一些高收入协议进行了对比，包括 Hyperliquid、Pump.fun、TRON、Jupiter、Aave 等。方法是：将过去 30 天收入 ×12，得到年化收入，再计算 P/S。以美国上市公司为参考，P/S 超过 20 通常被认为估值偏高。多数协议的 P/S 在这一范围内或以下，唯独 TRON 明显更高。我们还设定了一个收入基准：年化 2.5 亿美元（这些协议的平均值）。只有三个协议超过这一门槛：Pump.fun、Hyperliquid 和 TRON，而且它们合计占据了约 80% 的总收入。另一个关键指标是持有人收入，即协议收入中有多少通过回购、销毁或质押奖励返还给代币持有者。这个指标甚至比总收入更重要，因为它直接决定代币是否能捕获价值。同样将过去 30 天数据年化后可以看到，大多数协议已经在较公平地对待持有者，把大部分收入用于代币价值积累。（ 来源）

链捕手：根据 Drift 事件声明，攻击者的核心策略是「成为生态系统的一部分」。自 2025 年秋季起，他们伪装成一家量化交易公司，在各大加密行业会议上多次接触 Drift 核心贡献者，跨越多个国家、持续半年建立信任。这些人技术专业、背景可查，对 Drift 运作方式十分熟悉。同时，该团队还利用 Drift 生态金库的开放机制，以合法交易公司的身份成功上架金库，存入超过 100 万美元自有资金，并参与多场工作会议，提出深入的产品问题，逐步强化与项目方的合作关系。区块链技术专家 Steven 指出，这类渗透并不罕见，但投入真实资金作为信任基础较少见，而这笔资金对攻击者而言几乎是「无风险投资」。此外，该团队还以展示工具为由分享 GitHub 代码与应用程序，最终被发现其中夹带恶意代码，并诱导开发者下载伪装成钱包的应用，为后续攻击埋下隐患。

代码路径之所以难以防范，在于其嵌入开发者的日常工作流程。开发者日常使用 VSCode、Cursor 等编辑器查看代码，而安全研究社区在 2025 年底发现，这类编辑器存在严重漏洞：当开发者打开他人提供的代码项目时，隐藏其中的恶意指令会在后台自动执行，无需任何确认或提示。开发者表面上只是「查看代码」，实际设备已被植入后门。攻击者正是利用这一点，将恶意软件隐藏进最日常的操作流程中。直到 4 月 1 日 Drift 攻击发生时，攻击团队的 Telegram 记录及所有痕迹已被清除，仅留下 2.85 亿美元的资金缺口。进一步调查显示，此次事件与 2024 年 Radiant Capital 攻击属于同一威胁行为者，相关证据包括链上资金流向及行动模式。安全公司 Mandiant 曾将 Radiant 事件归因于朝鲜相关组织 UNC4736，而本次事件仍在取证中。

调查进一步揭示，这类渗透行为可能早已在整个 DeFi 生态中长期存在。研究员 Tayvano 指出，自 2020 年 DeFi 扩张以来，与朝鲜 IT 工作者相关的代码贡献已出现在 SushiSwap、THORChain、Harmony、Ankr 与 Yearn Finance 等多个项目中。这些人员通常使用伪造身份，通过自由职业平台或直接联系获取开发岗位，进入 Discord、开发社区甚至线下会议，与团队建立信任后参与核心开发，逐步掌握协议结构并伺机行动。Steven 表示，这类组织更像情报机构，具备长期潜伏能力，甚至可以跨代执行任务。Web3 行业由于远程办公普遍、身份难以验证、从业者经验不足等特点，成为理想渗透目标。同时，攻击所得资金会通过混币器、隐私币、跨链转移等方式清洗，并在约 30 天内流入东南亚赌场、OTC 市场等渠道完成套现。（ 来源）

Delphi Digital：全同态加密允许智能合约在加密数据上直接进行计算，并输出加密结果，而无需在任何阶段解密。验证者可以处理交易、更新状态，但系统中的任何参与方都无法看到底层数据，从而消除了对信任的依赖。Zama 在去年底于以太坊上线了首个生产级 FHE 应用，实现了基于 cUSDT 的机密稳定币转账。几周后，该协议还通过 FHE 实现了加密出价的荷兰拍卖代币发行，在数千名参与者的真实负载下验证了这一技术栈。不过，FHE 只能保护交易内部的数据，对于交易关系图本身（谁与谁交易、何时交易、交易频率等）并无帮助。这些信息即使在金额被隐藏的情况下仍然是公开的。

上述所有隐私原语都已经可用，但它们有一个共同点：都需要用户主动选择使用。用户必须手动将资产转入隐私池或进行屏蔽操作，而当前主流公链的默认状态仍是完全透明。这种默认设置导致匿名集合规模难以扩大，而小规模集合意味着隐私性弱，隐私性弱又进一步抑制用户采用，形成负反馈循环。Monero 是唯一强制隐私的区块链，但其发展也说明了问题所在：它被多家交易所下架，同时欧盟反洗钱法规也计划禁止交易所提供隐私币服务。强制隐私的代价，是失去机构接入，这也解释了为何其他主流公链仍选择可选隐私而非默认隐私。

以太坊基金会在 2025 年 10 月发布了 Kohaku，并在次月 Devconnect 上进行了演示，这是首次尝试将隐私能力下沉到钱包层。该工具包为钱包开发者提供了开箱即用的 SDK，包括通过 Railgun 实现的屏蔽转账、针对不同 DApp 的账户隔离（防止跨应用追踪），以及点对点交易广播（绕过中心化 RPC 节点）。基于 Kohaku 构建的钱包无需询问用户是否需要隐私，默认即具备隐私能力。但 Kohaku 是否能真正改变默认状态仍是未知数。工具包本身不等于采用，钱包团队仍需集成，用户仍需选择支持该功能的钱包，而匿名集合规模也必须扩大，隐私效果才会真正显现。【原文为英文】（ 来源）

深潮 TechFlow：OpenClaw 的热度无需多言。此前有用户通过 Claude 每月 20 美元的订阅额度运行 Agent，但问题很快暴露在经济模型上：单个重度用户每天消耗的算力成本可达 1000 至 5000 美元，这对 Anthropic 构成了巨大的成本压力。据 VentureBeat 报道，Claude Code 负责人 Boris Cherny 在 X 平台宣布调整策略，指出当前订阅计划从未为第三方工具的使用模式而设计，公司需要优先服务使用自有产品和 API 的客户。时间线进一步强化了这一决策的意味：1 月对 Clawdbot 商标提出异议，2 月更新服务条款限制 OAuth 用途，4 月全面执行封禁措施。Steinberger 直言，这是将开源能力内化后再封闭生态。尽管 Anthropic 提供了一次性补贴和用量折扣作为过渡方案，但对重度用户而言，从固定月费转向按量计价，成本可能上涨数十倍。

封杀 OpenClaw 的同一周，Anthropic 推出了替代方案 Claude Managed Agents，并于 4 月 8 日进入公测。该服务的设计借鉴操作系统的抽象思想，将 Agent 拆分为三个可独立运行的组件：session（会话日志）、harness（调用循环）和 sandbox（执行环境），实现解耦。工程博客指出，早期将所有组件封装在同一容器中，导致容器成为宠物，一旦崩溃会丢失全部状态且难以调试。新架构下容器变为牲畜，可随时替换，系统可从 session 恢复继续运行。在定价上，Managed Agents 在 API token 费用之外，按每个 session 运行时间额外收费，每小时 0.08 美元，并对搜索调用按量计费。已有 Notion、Asana、Sentry 等企业接入，将 Agent 嵌入工作流，实现从任务分配到代码修复的自动化，显著缩短开发周期。

将封禁 OpenClaw 与推出 Managed Agents 放在一起，可以看出 Anthropic 清晰的平台战略。公司 ARR 已突破 300 亿美元，企业客户规模快速增长，在这一背景下，低价订阅却承载高成本算力的模式难以持续。更重要的是，Managed Agents 并非简单的产品补位，而是平台锁定的关键一环。一旦企业将 Agent 部署在 Anthropic 的托管环境中，其数据管道、权限体系与监控流程都会深度绑定，迁移成本显著提升。行业趋势也在同步变化：从模型竞争转向平台竞争，编排层成为新的核心战场。OpenClaw 支持多模型切换，削弱了底层模型的差异性，而 Google 等公司也开始限制第三方接入。订阅制的无限量模式正在终结，按量计费与基础设施绑定将成为 AI 行业的新常态。（来源）

imToken：当然，客观而言，这里有一个关键区别，很多报道都没讲清楚，就是很多比特币地址并不会在一开始就直接把公钥暴露在链上。以 P2PKH、P2WPKH 这类常见形式为例，地址本身通常只是公钥的哈希，公钥往往要等到「第一次花费」时才会暴露，这就意味着如果你的地址从未发出过交易，链上只有你的钱包地址，并没有公钥。因此，量子计算最直接的攻击面，更多偏向于是那些已经发过交易的地址的公钥。当然这个细节也直接引出了用户层面可以采取的应对方式。行业对此并非没有准备，后量子密码迁移已经在多个方向推进。以太坊的思路是通过账户抽象将账户层与签名方案解耦，使账户可以通过智能合约逻辑定义签名规则，从而在未来引入后量子签名时无需修改底层协议，只需替换验证模块即可。

更进一步，以太坊基金会密码学研究员 Antonio Sanso 在 EthCC9 上指出，量子计算机可能在 2030 年代中期对 ECDSA 构成威胁，以太坊目前已完成约 20% 的抗量子准备，并计划在 2028 至 2032 年间实现全面量子抗性。当前的主要挑战在于签名体积问题，例如 Falcon 签名体积仍是 ECDSA 的十倍以上，在链上验证的 Gas 成本极高。因此研究团队提出两条路径：一是通过账户抽象让用户升级签名算法，无需修改底层协议；二是引入 LeanVM 处理复杂计算，并结合零知识证明验证助记词所有权，以保障迁移过程安全。与此同时，比特币社区则更为保守，BIP360 提出新的输出类型 P2MR，尝试减少量子脆弱路径，为未来迁移预留空间，但仍处于讨论阶段。

虽然量子计算的威胁尚在未来，但用户仍可以从现在开始采取低成本的防护措施。首先是避免地址复用，尤其在 UTXO 模型中，每次交易都会暴露公钥，如果长期使用同一地址，一旦量子计算成熟，攻击者可以反推出私钥。因此建议每次接收资金使用新地址，而从未发生过支出的地址目前几乎不受量子威胁影响。其次，应关注钱包和公链的后量子升级路径，尤其是在账户模型链中，关键在于账户和签名机制能否平滑升级。此外，用户还需警惕市场上打着「量子安全」旗号的产品，应重点关注其是否采用 NIST 标准算法、是否经过独立审计，以及其所谓的量子安全究竟是链级、账户级还是仅停留在应用层。（来源 ）

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IOSG Ventures：基于对十家头部公司的分析，一个最清晰的模式是：加密正在被当作「基础设施」而非「产品」。无论是 Visa、Mastercard、Stripe 还是 Adyen，它们的核心策略都是用稳定币去升级结算层，但尽量不改变用户端体验。换句话说，加密只有在「隐形」的时候才最容易被大规模采用。这一逻辑也解释了为什么稳定币成为所有公司共同押注的桥梁资产 —— 它既能压缩结算时间、降低外汇摩擦，又避免了价格波动带来的风险，同时具备可编程性，使资金管理更加灵活。与此同时，这些公司并不试图把 DeFi 直接暴露给用户，而是将其作为后端的「批发层」，用于获取收益、优化流动性以及支撑新型金融产品。真正的护城河并不在链上协议，而在于分发能力与合规能力。拥有数千万甚至数亿用户的平台，将自己定位为「受监管的入口」，通过信任与规模控制用户流量。这种结构决定了价值捕获的方式：不是通过持有协议或承担投机风险，而是通过做「可编程货币的合规外壳」，在稳定币与传统金融之间搭建一层可控、可扩展的接口。

从商业模式来看，真正具备长期扩展性的公司，大多集中在「基础设施层」而非直接面向用户的应用层。Visa 和 Mastercard 的「收费站模式」几乎是最理想的结构：每一笔交易的边际成本趋近于零，但却可以持续收取费用，叠加网络效应后几乎无法被撼动。Stripe 与 Adyen 则代表另一种模式 ——Infrastructure-as-a-Service，一旦嵌入商户系统，替换成本极高，收入随着商户增长持续复利。这类模式的共同特点是：低获客成本、高毛利、高粘性。相比之下，依赖交易手续费的公司则高度顺周期，在熊市中收入可能下滑 70% 以上，因此纷纷转向更稳定的收入结构，例如订阅、利息收入和托管服务。一个典型对比是 Coinbase，其交易收入占比已从 96% 下降至接近一半，而稳定币利息、质押和服务收入成为新的支柱。此外，一些公司通过覆盖多个业务环节（如 Robinhood、Block、SoFi）实现纵向一体化，以提高用户生命周期价值。整体来看，好的模式往往具备多条收入线，并且能够将收入与资产规模或用户留存绑定，而不是单纯依赖交易活跃度。

在结构层面，金融科技与加密的融合正在经历一个「先拆分、再重组」（Unbundling → Rebundling）的过程，而最终胜出的往往是基础设施提供者，而非直接面向消费者的平台。基础设施公司通过服务银行与开发者，几乎不需要直接承担获客成本，却能分享整个生态的增长红利；而消费者平台则需要承担高昂的获客费用，并依赖多产品交叉销售才能实现盈利。这种差异本质上来源于三个关键依赖：资金来源（是否拥有银行牌照）、交叉销售能力（是否能将单用户价值提升至盈利水平）、以及技术整合深度（是否形成开发者锁定）。在这一框架下，加密领域的核心机会也逐渐清晰：构建类似「稳定币版 Stripe 或 Visa」的中间件层，帮助企业屏蔽区块链复杂性。例如稳定币编排层，可以通过一个 API 完成多链路由、流动性管理与合规检查；托管服务（Vault-as-a-Service）则为机构提供密钥管理与风险控制；而 DeFi 中间件则有机会成为「收益的聚合与分发平台」。这些方向的共同点是，它们并不直接面向终端用户，而是作为连接传统金融与链上世界的关键接口，从而在新的金融体系中占据最具杠杆的位置。（ 来源）

Wintermute Ventures：与部分悲观观点不同，ETHCC 现场氛围总体偏积极。既有早期创业者，也有正在积极部署资金的 VC 和家族办公室。唯一较为明显的阴影是行业裁员，依然真实且广泛存在。VC 变得更加谨慎，但并未停止投资。资金更多流向后期种子轮及以上阶段，这些项目已经具备一定的 traction 和产品市场契合度（PMF）。单纯基于叙事或「感觉」的高风险押注时代，基本已经结束。大多数早期项目创始人，并不优先考虑发币。他们更关注先构建具备经济可行性的产品，至于是否发币，则留到更后期再讨论，甚至可能不做。

有几个方向值得重点关注：链上外汇（On-chain FX）正在悄然成为一个严肃的赛道；注重隐私的 DeFi 正在崛起，并逐步探索机构级应用场景；预测市场正在获得实质性进展，流动性基础设施与激励机制竞争加剧。DeFi 构建者正更加专注于机构需求与现实世界资产（RWA）。如果有一个无法回避的主题，那就是 Vaults。从底层基础设施、收益产品，到再抵押（rehypothecation）、策略筛选、评级体系，整个行业正在快速向这一类别收敛。紧随其后的热门方向是稳定币与新型数字银行（neobank）。

越来越多拥有一定 TVL 的 DeFi 项目，开始接入第三方服务来提供类银行功能，如出入金、支付卡和收益产品。这确实有助于留存用户，但也意味着「做一个 neobank」本身已经不再具备差异化。值得注意的是，大多数所谓的 Agent 应用似乎又回到了交易机器人的方向。原本期待看到更多新的用例，但目前来看，这一领域还没有带来真正的惊喜。【原文为英文】（ 来源）

Coin Metrics：尽管比特币整体市值已达到约 1.3 万亿美元，但其链上活跃度与资金利用率却明显偏低。约 60% 的 BTC 在过去一年中未发生任何转移，显示出极强的「价值储藏」属性；与此同时，约 240 万枚 BTC（占总供应量约 11%）仍存放在中心化交易所中，另有约 24.3 万枚 BTC 以包装代币形式在其他公链上流通。这意味着，比特币的大部分资本依然处于闲置状态，实际产生交易活动与手续费的场景，反而更多发生在主链之外。围绕这一结构性问题，比特币的功能定位正沿两条主线演进：一是提升底层的可编程性，二是增强 BTC 的资产使用效率。闪电网络、侧链、L2 以及包装比特币等方案不断丰富其应用场景，使 BTC 可以参与借贷、交易等 DeFi 活动，但同时也引入了不同程度的信任假设，从完全托管到智能合约执行不等。这种在「安全性」与「可用性」之间的权衡，成为当前比特币生态演进的核心矛盾。

在提升比特币可用性的过程中，最小信任化路径正成为新的探索重点。其中，Citrea 作为直接在比特币主链结算的 ZK Rollup，是一个具有代表性的方向。它基于 BitVM 框架，在比特币现有脚本系统中实现程序验证，使开发者能够构建兼容 EVM 的应用，并由比特币的工作量证明提供安全保障。与传统侧链不同，Citrea 通过零知识证明直接在比特币上完成状态结算，提款则依赖非托管桥，从而在扩展功能的同时尽可能降低信任成本。与此同时，BTC 作为抵押资产的金融化应用也在快速增长。当前各链上的包装比特币总价值已超过 150 亿美元，中心化平台发行的 cbBTC 在借贷协议中的规模也突破 10 亿美元。此外，Babylon 等流动性质押协议进一步拓展了 BTC 的使用边界，使其能够为其他权益证明网络提供安全性支持。这些创新正在逐步激活长期沉淀的比特币资本，使其从「静态储值资产」转向「可参与收益与金融活动的生产性资产」。

以太坊依然是当前链上经济的核心枢纽，承载着全球最深的 DeFi 流动性与最主要的结算活动。其稳定币市值占比约 62%，并成为代币化现实世界资产（RWA）的重要流通平台。随着一系列底层升级推进，包括更大的 Blob 空间、Gas 上限提升以及后续的 Pectra、Fusaka 等更新，以太坊主网的交易成本已降至多年低位，显著扩大了可直接在 L1 结算的应用范围。在这一背景下，L1 与 L2 的关系也正在发生转变。L2 不再仅仅承担扩容职能，而是逐渐转向提供差异化执行环境与定制化功能。当前 Blob 空间利用率不足 30%，显示出 L1 扩容已在一定程度上领先于 L2 的需求增长。真正具备持续增长能力的，是那些拥有独特分发能力或流动性优势的网络，如依托交易所生态的 Base，或以 DeFi 深度见长的 Arbitrum。整体来看，以太坊正在通过原生 Rollup 与更强的互操作性，巩固其作为全球链上流动性与结算中心的地位，同时为未来更复杂的应用生态提供基础。（ 来源）

YQ：指数回报与实际经济增长之间的巨大背离，正在成为当代金融体系最核心的叙事之一。2010 年至 2025 年间，标普 500 指数累计回报高达 632%，而同期美国名义 GDP 仅增长约 200%，等权重的 Value Line Geometric Index 更是仅回报 47%。这意味着绝大多数企业并未真正参与这场繁荣，收益高度集中于少数头部公司。数据同样印证了这一点：美国上市公司数量从 1996 年的 8090 家下降至 2023 年的 4572 家，减少了 43%。与此同时，七巨头在标普 500 中的权重从 2015 年的 12.3% 上升至 2025 年的 34.3%，三分之一的指数价值由七家公司贡献。利润率的变化进一步强化了这种集中趋势，标普 500 净利润率从历史均值 5.85% 提升至 2025 年第三季度的 13.1%。这种利润率的扩张并非经济整体规模的同步增长，而是技术进步使得少数公司能够从同样规模的经济中攫取更多价值。换句话说，增长并没有均匀分布，而是在集中化与规模效应下被重新分配。

SaaS 行业正面临结构性冲击。自 2025 年中以来，随着利率上升压缩估值倍数、企业 IT 预算向 AI 倾斜，以及净美元留存率全面下降，软件板块持续承压。2026 年初，Anthropic 发布的 AI 自动操作企业软件演示成为市场情绪的催化剂，在短短 48 小时内蒸发约 2850 亿美元市值。至 2 月中旬，北美软件指数远期市盈率跌至 20 倍的历史低位，远低于 34 倍的长期均值。背后的逻辑十分清晰：传统 SaaS 依赖按席位收费，即每个用户登录系统并使用界面创造价值，但 AI 智能体并不需要界面，它们直接通过 API 调用服务，登录这一行为本身正在消失。这意味着按席位计费模式的基础正在被瓦解。例如 Monday.com 用 AI 替代了 100 名销售人员，虽然降低了成本，但其自身产品价值也因团队规模缩小而下降。Salesforce 同样面临压力，其 150 美元 / 月的席位收费模式正在被按次计费的 AI 服务侵蚀，单位经济学难以维持原有收入规模。

价值并未消失，而是在迁移。AI 原生公司的经济结构正在重塑效率边界，其核心特征是极高的人均产出和接近零的边际成本。以 Midjourney 为例，约 11 人的团队创造了 2 亿美元年收入，人均达到 1800 万美元，这在传统软件行业几乎不可想象。整体来看，AI 公司前十的人均营收约为 348 万美元，而传统 SaaS 公司平均为 61 万美元，中位数仅 30 万美元，差距达到数倍。这种差异意味着商业模式的本质变化：产品不再是人力驱动，而是算力驱动，新增客户几乎不增加成本。与此同时，传统公司也在尝试转型，例如 Salesforce 推出按对话收费的 Agentforce，ServiceNow 通过增强既有自动化流程取得成功，Adobe 推出生成式 AI 工具，但市场普遍质疑这些新业务能否替代原有庞大收入。更深层的变化发生在资本层面：SpaceX、OpenAI 和 Anthropic 计划以总计约 2.7 万亿美元估值上市，这将吸收数千亿美元流动性，迫使市场重新配置资金。最终，这不仅是技术范式的转移，更是资本与价值分配逻辑的重构。（来源）

金色财经： Fantasy Top、Yupp AI、Parsec 等为代表，这类项目在早期依赖叙事与激励迅速获取用户，但无法转化为稳定收入。Fantasy Top 通过 SocialFi 卡牌与 KOL 经济吸引投机资金，短期进入高收入榜单，但本质是注意力挖矿，一旦热度消退便失去支撑。Yupp AI 虽拥有 130 万用户和海量反馈数据，却没有任何付费用户，验证了「使用 ≠ 付费」的残酷现实。Parsec 作为专业数据工具，产品能力成熟，但同样未能建立付费转化路径。这类项目的共同问题在于，把增长建立在补贴、空投或叙事驱动上，而非用户刚需。一旦外部激励停止，用户立即流失，收入模型无法成立，最终走向关停。这说明 Web3 中「先做用户再想变现」的路径，在缺乏刚性需求的情况下，往往不可持续。

另一类失败集中在基础设施与钱包赛道，问题则是竞争过于激烈与成本结构失衡。ME Wallet、Leap Wallet、Blocto 等产品在功能与体验上并不落后，甚至具备较强技术能力和用户基础，但依然难逃关闭命运。核心原因在于，这一赛道已经被 MetaMask 等头部产品占据心智，新进入者很难形成差异化。同时，钱包本身盈利模式薄弱，用户对付费意愿极低，而安全、开发、运营成本却持续高企。Leap Wallet 虽成为 Cosmos 生态最大钱包之一，但依然因无法覆盖成本而关停。Blocto 则受制于 Flow 生态崩塌，体现出对单一生态依赖的系统性风险。类似情况也出现在 Dmail、DataHaven 等基础设施项目中，它们试图替代传统互联网服务，但用户习惯难以迁移，导致产品成为「伪需求」。这一类失败说明，基础设施并非天然具备护城河，若无法建立收费能力或生态依附关系，就很容易陷入高成本、低收入的困境。

最后一类失败来自市场周期与结构性变化，包括 NFT、DeFi、稳定币等细分领域的收缩。Nifty Gateway、Intergaze、Sound.xyz 等项目都曾在 NFT 牛市中达到高峰，但随着市场降温，交易量与用户需求迅速下滑，商业模式难以维持。DeFi 领域同样如此，ZeroLend、Angle Protocol、PolynomialFi 等项目面临流动性流失、利差压缩与安全成本上升的问题，最终走向关闭。即使是成熟项目如 Step Finance，也因安全事件导致致命打击。此外，Tally 的关闭则反映出 DAO 治理需求本身在减弱，说明部分 Web3 原生叙事正在被重新评估。这一类案例的共同点在于，对周期高度敏感，一旦市场进入下行阶段，收入迅速萎缩，而成本无法同步下降。整体来看，这批项目的失败并非偶然，而是共同指向一个更深层的结论：Web3 正从叙事驱动走向商业驱动，只有具备真实需求、稳定收入与成本控制能力的项目，才能穿越周期。（来源 ）

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The DeFi Report：如果总市值的跌幅与 22 年对比 18 年的峰谷相对跌幅一致，我们可能会看到加密总市值从峰值下跌 62%，至 1.67 万亿美元（较当前水平再下跌 30%）。在 22 年熊市中，跌势在稳定币供应量见顶回落 5 个月后开始加速。我们今天正处于周期的类似阶段，因为稳定币供应在 3 月 16 日触及局部高点，恰好是进入熊市的 5 个月左右。最后，BTC 的主导地位通常在熊市期间下降（22 年底部时为 38%），目前这一比例为 57%，预计本轮下降速度会更加温和。本轮周期中新颖用例较少，VC 已认识到区块链最适合金融与支付，这减少了流向非 BTC 资产的资金。因此市场顶部时 BTC 占比仍达 60%，明显高于 2021 年顶部的 43%。

总现货成交量（DEX + CEX）目前较去年第四季度初的峰值下降了 70%，其中 CEX 成交量下降 71%，DEX 下降 67%。不过，与 2023 年初低点相比，CEX 成交量增长 1.5 倍，而 DEX 增长 9.1 倍，显示链上交易的结构性提升。当前 DEX 成交量约为 CEX 的 25%，远高于 2022 年的约 5%。Uniswap 以 38% 的份额领跑，Solana 上的 Meteora 占 22%，PancakeSwap 占 15%。Solana 私人 DEX 的崛起尤为显著，占其链上 DEX 成交量的 53%。与此同时，Binance 仍以 39% 主导 CEX 市场，其余如 MEXC、Gate、Bybit、OKX 和 Coinbase 构成第二梯队。DEX 持续侵蚀 CEX 份额，说明当前活跃用户更偏向「加密原生」。

稳定币供应在过去 2.5 年增长至 3330 亿美元，但当前已出现阶段性停滞，并可能见顶。在上一轮周期中，稳定币供应在 2022 年 4 月见顶，随后经历长期回落。本轮周期中，2026 年 3 月 16 日出现局部峰值，且同样在 BTC 见顶约 5 个月后。增长停滞的原因包括资金流入减弱、市场进入风险规避状态、杠杆去化以及 DeFi 收益下降。下一阶段可能是法币赎回。监管并不会直接创造需求，而更多只是提供结构性约束，例如《GENIUS 法案》限制收益分配。长期来看，稳定币竞争的关键不在发行本身，而在围绕其构建的支付、薪酬、汇款与金融服务等粘性应用。（ 来源）

Go2Mars Capital：收益优化是当前落地最为成熟的 DeFAI 应用场景。其核心逻辑是持续扫描 Aave、Compound、Fluid 等主流 DeFi 协议的存款年化收益，结合预设风险参数判断是否需要调仓，并在每次操作前执行交易成本分析，仅当收益提升能够覆盖全部 gas 及交易费用时，才进行资金转移，从而实现跨协议的自动化最优配置。以 Giza 为例，其 ARMA Agent 于 2025 年 2 月在 Base 网络上线稳定币收益策略，持续监测 Aave、Morpho、Compound、Moonwell 等协议利率变化，综合考量协议 APY、手续费成本与流动性后，智能调度用户资金以最大化收益。根据公开数据，ARMA 目前已拥有约 6 万个独立持有者、逾 3.6 万个已部署 Agent，管理资产规模超过 2000 万美元。在收益持续波动的市场环境下，自动化调仓显著优于人工操作。

自然语言指令执行场景的核心在于基于用户意图的 DeFi 操作。借助自然语言处理技术，用户可以通过日常语言下达交易指令，AI 将其解析为多步骤链上操作，从而显著降低使用门槛。HeyAnon 构建了一个 DeFAI 聊天平台，用户只需在对话框中输入指令，即可完成代币兑换、跨链桥接、借贷或质押等操作，并集成了 LayerZero 跨链桥及 Aave v3 等协议，支持多链部署。Wayfinder 则进一步扩展至全链交易，其 AI Agent 能自动寻找不同链之间的最优路径，执行跨链转账、代币互换或 NFT 交互等任务，用户无需关心 gas 费用或底层兼容性问题。整体来看，这一交互模式极大简化了 DeFi 使用体验，但也对 AI 指令解析的准确性提出更高要求。

前文所述的各类应用场景得以实现的前提，是 AI Agent 必须具备签名权限，即能够访问私钥，这也是 DeFAI 体系中最核心的安全挑战。目前主流方案主要包括 MPC 多方计算与 TEE 可信执行环境。MPC 通过将密钥拆分为多份，避免单点失效，即使部分密钥泄露也无法完成签名，从而保障资金安全。TEE 则将私钥与执行逻辑封装在硬件隔离环境中，AI 在 enclave 内完成计算与签名，仅输出结果，外部无法接触敏感信息。然而，仅有密钥保护仍不足以确保安全，还需叠加权限控制机制。例如在实际系统中，通过设定合约地址、函数及参数白名单，对每一笔交易进行校验，防止 Agent 越权执行。整体来看，DeFAI 的安全依赖于密钥管理、权限控制与执行审计的协同设计。（ 来源）

blocmates.：1）Project Eleven：正在为主流区块链构建后量子迁移工具。其核心产品 Yellowpages 是一个开源注册表，允许用户将现有的 BTC 地址绑定到新的后量子密钥，而无需等待协议层升级。该项目已累计融资 2600 万美元，并与 Solana Foundation 合作推进量子安全准备工作。同时推出了 Q-Day Prize：奖励 1 BTC 给第一个在真实量子计算机上使用 Shor 算法破解 ECC 密钥的人。

2）Tectonic Labs：致力于构建符合 NIST 后量子标准的「防御级」区块链基础设施。团队成员包括 Shor 算法提出者 Peter Shor 的博士生，以及来自 IBM Quantum、Google Quantum AI、Ethereum Foundation 和 Polygon 的工程师。

3）Bonsol Labs：与 BTQ Technologies 合作，在 Solana 上实现了首个符合 NIST 标准的后量子签名验证。问题在于：PQC 签名体积比当前 ECDSA 大 50 倍以上，这对强调速度的 Solana 是巨大挑战。Bonsol 的解决方案是将复杂的 PQC 计算移至链下，通过可验证计算网络完成，同时保留链上验证的轻量检查，从而在保证速度的同时实现量子安全。

4）qLabs：其思路不是新建链，而是在现有链（如 Ethereum、Solana、Hyperliquid）之上叠加一层抗量子层。其核心机制是双签名模型，交易需同时满足传统签名 + 基于 IronCAP 引擎的抗量子签名。其 $qONE 代币已在 HyperEVM 上线，同时提供 L1 Migration Toolkit，支持区块链分阶段升级，避免硬分叉。

5）S2morrow：推出了基于 Falcon-512 的抗量子钱包 S2morrow。该钱包在用户体验上与普通钱包类似，但底层验证逻辑已升级。用户可以按自己的节奏迁移，实现渐进式的量子安全升级。

6）Quip Network：构建了一个结合量子算力市场与后量子安全层的去中心化平台。其核心产品 QUIP Vault，为现有钱包（EVM、硬件钱包、多签等）增加一个基于 WOTS+ 哈希签名的「抗量子防火墙」。此外，其网络允许节点提供 CPU、GPU 或 QPU 算力，主网预计于 2026 年 Q2 上线。

7）Quantum Resistant Ledger：使用基于哈希的 XMSS 签名，从诞生起即具备量子安全性。

8）QuStream：其创新点在于不再使用固定私钥，而是采用分布式、临时生成的碎片化密钥。项目由 Capgemini 后量子密码学负责人 Adrian Neal 创立，当前以 Polkadot Rollup 形式构建。

9）QANplatform：采用双密钥机制：每个账户同时拥有 ECDSA + Dilithium（格密码）密钥。网络同时验证两种签名，一旦椭圆曲线被量子计算攻破，可直接忽略旧签名路径。支持 Solidity、Python、Go 开发，2025 年已被某欧盟政府部门用于关键基础设施试点。

10）Cellframe：是一个从底层设计即面向抗量子的 L0 协议，采用 C 语言开发以追求极致性能。支持多种后量子算法（如 Dilithium、NTRU、Frodo 等），并允许在无需硬分叉的情况下扩展新算法。架构上支持多层分片与服务化子链，近期因量子叙事上涨约 50%。【原文为英文】（ 来源）

深潮 TechFlow：Aave Labs 为了留人，提出把 Chaos Labs 的年度预算从 300 万美元涨到 500 万，但后者仍选择离开。表面上看，原因分散在资金、工作量和责任三个方面，但本质上指向同一个问题。首先是预算问题。Aave 在 2025 年实现约 1.42 亿美元营收，但用于风控的预算仅占 2%，远低于传统金融机构 6% 到 10% 的水平。Chaos Labs 表示过去三年持续亏损，即便预算提高到 500 万美元仍无法覆盖成本，其认为合理预算应在 800 万美元左右。而协议本身并非没有资金，国库中仍有约 1.4 亿美元储备，同时 Aave Labs 近期还通过了一项 5000 万美元的资金提案，这进一步凸显出资源分配上的优先级选择。其次是工作强度问题。随着 Aave 从 V3 向 V4 升级，底层架构、合约逻辑与清算机制几乎完全重写，在过渡期间需要同时维护两套系统运行，使风控工作量成倍增加。最后是责任问题。在当前 DeFi 环境中，风控团队承担的法律责任缺乏明确界定，一旦出现问题，团队往往成为第一责任人，而缺乏任何制度性保护。

围绕 Aave 的变化并不止于 Chaos Labs 的离开，而是多个核心服务方的连续退出。今年 2 月，负责 Aave V3 核心开发的 BGD Labs 宣布不再续约。这家公司由前 CTO Ernesto Boado 创立，过去四年中承担了 V3 合约开发、治理系统以及跨链部署等关键工作。其离开的原因在于 Aave Labs 正在收拢控制权，包括 V4 的开发方向、品牌资产与社交渠道均由其掌握，而 BGD 在设计决策中缺乏话语权，却仍需对结果负责。一个月后，治理服务商 ACI 也宣布退出，该团队曾推动了约 61% 的治理提案。其创始人 Marc Zeller 指出，在 Aave Labs 可以依靠自身投票权通过预算的情况下，独立服务商在治理体系中的作用正在被削弱。与此同时，风控层面也暴露出问题。3 月份，由 Chaos Labs 构建的风控系统发生配置错误，导致约 2700 万美元仓位被错误清算，影响至少 34 名用户。尽管未产生坏账并提供补偿，但事件再次凸显责任归属的不明确。

在短短两个月内，Aave 原本支撑其运作的核心团队相继离开，包括开发、治理与风控三大支柱。这一变化并未在用户层面产生明显波动，协议仍在正常运行，用户存借资产、利率与清算机制看似一切如常。但这种无事发生本身，反而构成了更深层的不安。智能合约的稳定性意味着短期内不会因人员变动而失效，但风控并非一次性工程，而是需要持续调整与动态响应。市场环境、资产结构以及攻击方式都在不断变化，原有参数并不能长期适用。尤其在当前市场环境下，风险正在上升。AAVE 价格自高点大幅下跌，DeFi 借贷市场整体收缩，链上活跃度下降。在牛市中，风控往往隐形存在，而在熊市中，其重要性才真正凸显。然而恰恰是在这一阶段，经验最丰富的团队选择离场。Aave 能够长期存续，很大程度上依赖于其未发生重大风险事件的记录。但随着这些核心团队的离开，维持这一记录的能力是否依旧存在，成为一个无法回避的问题。（来源）

Sebastien Davies：如果说稳定币带来的现金迁移是第一波变革，那么抵押品的迁移则代表金融体系核心杠杆机制更根本的重构。现代金融市场本质上是一个庞大的抵押债务网络，仅美国回购市场每日证券借贷规模就达 2–4 万亿美元。但这一关键基础设施仍受传统银行「离散结算窗口」的限制，抵押品只能在营业时间内移动，且托管高度碎片化，使得不同银行之间的资产无法实时调配。这种摩擦导致资本被锁定、使用效率低下，难以及时应对市场波动。代币化则将抵押品从静态、地域受限的资产，转变为可编程、高流转的工具。通过将美国国债等现实世界资产转化为链上代币，机构可以实现 7×24 小时转移与原子结算。截至 2026 年 4 月 1 日，代币化 RWA 市场规模已达约 280 亿美元，其中代币化国债占据近一半。这一增长由机构级产品推动，使投资者在获得约 5% 的底层收益的同时，仍保持资产的流动性与可部署性。

真正的创新在于抵押品效率的提升。在传统回购交易中，投资者往往需要接受折价，或等待数天才能完成跨托管机构的资产转移。而在代币化体系中，抵押品具备可组合性与即时流动性。机构若持有 1 亿美元的代币化国债，可以在借贷协议中以约 95% 的抵押率迅速借入稳定币，用于捕捉市场机会。抵押品无需离开链上环境，通过预言机持续重估价格，保证金追缴也通过自动清算即时执行。这种机制将传统的「交易商经济」转变为「协议经济」。在传统体系中，交易商银行通过利差赚取约 50 个基点收益，而在链上生态中，抵押品持有者可直接参与借贷市场，由协议替代中介，获取全部利差收益。这种转变有可能将每年数十亿美元的利润，从传统金融机构转移至协议与资产持有者。同时，代币化抵押品通过原子结算，削弱了大型交易商的流动性优势，使抵押品在全球范围内实现实时流动。

从更宏观的角度看，这一转变标志着金融体系从「离散事件」向「连续流动」的演进。机构资产负债表的迁移不会一蹴而就，而是沿着典型的 S 曲线逐步推进。当前阶段仍受到监管资本要求、内部审批流程及传统系统的限制，但随着基础设施标准化与监管逐步明确，市场正进入加速阶段。银行与机构在看到同行逐步采用稳定币结算与代币化资产后，其参与意愿显著增强。与此同时，数字资产基础设施已达到生产级水平，为大规模应用提供支撑。展望未来，若政策进一步放宽，例如稳定币发行方获得更直接的金融体系接入，迁移速度可能进一步加快。长期来看，金融体系的竞争将从「技术轨道」转向「资产负债表管理」。最终的赢家将是能够高效管理数字化流动性与抵押品的机构，而非单纯的技术提供者。随着稳定币与 RWA 市场持续扩张，传统银行作为静态资本中介的角色将被重塑，金融权力也将重新分配。（来源 ）

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Foresight News：2026 年 3 月，Larry Fink 在年度致投资者信中将代币化比作「1996 年的互联网」，暗示这一趋势仍处早期阶段，但现实推进速度却远超预期。短短一个月内，一场围绕下一代金融基础设施控制权的竞争在华尔街全面展开。导火索来自 Kraken 相关银行实体获准接入美联储主账户体系，这意味着其有望直接连接 Fedwire 等核心支付网络，首次从制度层面突破传统银行对清算通道的垄断。这一进展不仅降低了对中间银行的依赖，也象征着加密机构开始触及金融体系最核心的「结算权」。旧体系迅速反应，DTCC 联合 Clearstream 与 Euroclear 发布白皮书，试图在数字证券时代重新确立规则制定权。纳斯达克则更为激进，与 Kraken 母公司合作，推动代币化股票发行与交易链路打通，并通过与 Talos 的合作加速抵押品管理的链上化布局。传统金融机构显然已经意识到，这不仅是技术升级，更是一次关于「谁掌控市场入口」的结构性重构。

Kraken 获得美联储主账户准入，被视为对银行体系的一次实质性突破。主账户意味着可以直接接入 Fedwire，这一系统长期以来仅对商业银行开放，日均处理数万亿美元资金流。过去，所有非银行机构必须通过中间银行完成转账，并为此支付费用。如今 Kraken 有机会绕开这一链条，实现法币与加密资产的更直接结算路径。更关键的是，这一变化并非孤立事件，而是监管态度转向的结果。过去一年，美国在稳定币、代币化证券等领域逐步释放更清晰的规则信号，使链上金融开始具备制度化落地的可能。与此前 Custodia Bank 申请被拒形成鲜明对比，Kraken 的成功反映出政策周期的变化。银行体系对此高度警惕，由摩根大通、高盛等支持的行业组织已公开表达反对，并考虑法律手段阻止类似准入扩散。其核心担忧在于，一旦更多机构获得直接接入权，银行作为守门人的角色将被削弱，长期依赖的手续费与资金中介收益也将面临侵蚀。

纳斯达克与纽交所的分化，体现了华尔街对未来路径的不同判断。纳斯达克试图通过代币化重构交易结构，将原本由券商、交易所、清算所、托管行和银行组成的「五层中介」压缩为更高效的链上体系：用区块链完成持仓登记，用智能合约执行清算交割，并结合 Kraken 的 Fedwire 直连实现资金结算。这不仅降低成本，也可能重塑整个信任机制。与此同时，纳斯达克推出 Equity Token Design 框架，意在争夺行业标准制定权 —— 正如 SWIFT 与 FIX 曾定义金融通信规则，标准本身即是基础设施入口。而纽交所则采取「双轨策略」，一方面维持与传统体系的合作，另一方面引入 Securitize 等链上平台，为未来预留空间。其母公司 ICE 通过投资 OKX、Polymarket 等项目，试图在加密与传统金融交汇处卡位。可以看到，这场竞争的核心并非是否采用区块链，而是谁能在新旧体系交汇之中，重新定义金融链条中的必要角色，并继续从中收费。（ 来源）

a16z：「去中心化」听起来像一种少数人关心的理念，但实际上它每天都影响着我们所有人：无论是社交媒体平台如何影响公共讨论、金融机构如何决定为谁提供服务，还是 AI 工具与代理由谁控制，这些问题的核心都与去中心化有关。这是因为，当今许多数字产品与服务被少数大型、中心化的平台垄断。尽管用户共同创造了平台价值（即网络效应），但他们却没有投票权、选择权或控制自身命运的能力。绝大部分价值被大公司抽取，留给用户的极少 —— 这对于依赖这些平台生存的创作者和中小企业尤为不利。但从效率角度来看，中心化确实有效，而且非常高效。就像重力一样，中心化是一种难以抗拒的力量：它可以高效调配资源，让单一领导者或少数决策者（例如苹果公司的史蒂夫・乔布斯与乔尼・艾夫）快速决策，从而创造更优秀的产品。中心化组织能够快速行动、单方面决策并获取回报，这也是为什么银行巨头、科技巨头等集中化结构成为常态。

相比之下，去中心化（即将控制权分散给群体）一直以来效率较低，至少在过去是如此。它更像一枚火箭：要实现起飞，需要巨大的能量、努力与工程设计来克服自然趋势。但一旦达到逃逸速度，其累积的网络效应可能远超任何中心化组织。然而，要突破这一门槛，就需要激励机制 —— 这正是去中心化非法人非营利协会法案（DUNA）出现的背景。DUNA 解决的核心问题在于，过去缺乏一种真正适配去中心化组织运行方式的法律结构。过去，去中心化组织被迫依赖基金会模式。早期加密创业者出于对去中心化的理想，设立非营利基金会，作为网络资源的中立管理者，持有代币并推动生态发展，而不直接参与商业利益。这种结构既体现可信中立性，又能通过分散控制来应对监管压力。

在最佳情况下，基金会确实发挥了积极作用，促进了去中心化与生态发展。但在多数情况下，它也带来了新的问题：透明度降低、效率下降、激励错配、增长受限，甚至反而加剧中心化。尤其是离岸基金会，其高昂的结构成本与复杂的独立性要求，使许多项目难以合规，被迫离开美国。随着监管逐渐清晰，基金会这种权宜之计已不再必要。行业可以摆脱去中心化表演，转向更可持续的结构。DUNA 的优势在于，它为去中心化组织提供了法律实体身份，使其能够签约、开设银行账户、纳税并履行信息披露义务。同时，它也保护参与者免于无限责任风险。【原文为英文】（ 来源）

Connor Dempsey：一波中国 AI 公司的 IPO 潮正在到来，会持续 1-2 年。而且它们的估值比美国同行更有吸引力。中国的 AI 建设速度和美国一样快。但中国对私营部门的掌控力更强，他们担心的是贫富差距。逻辑是这样的：AI 是赢家通吃的游戏。公司私有化的时间越长，财富就越集中在少数创业者和投资人手里。中国政策给高速增长的 AI 公司施加了压力，推动它们更早上市，让普通投资者也能分享红利。MiniMax（AI 视频生成）和智谱（中国的 OpenAI）已经上市。月之暗面（聊天机器人）、百川智能（医疗 AI）和百度旗下的昆仑芯都在排队中，上市估值在 20 亿到 70 亿美元之间，算合理。DeepSeek 是唯一的例外，宣称会继续保持私有融资。

美国也有一波 AI IPO 潮，预计在 2026 年底到 2027 年初启动。OpenAI、Anthropic、Databricks、Perplexity，以及 Elon Musk 的 xAI（和 SpaceX 合并后）应该会在这个时间窗口内上市。但等普通投资者能买到的时候，这些公司的估值可能是中国同行的 100 倍。OpenAI 和 Anthropic 上市时大概率已经是万亿美元级估值。Databricks 和 xAI 现在就已经超过 1000 亿美元了。不管最终怎么演变，中美 AI 竞赛会全速推进，并且可能会把其他所有科技赛道的空气抽干，包括加密。为什么？因为 AI 是我们这辈子最重要的技术。如果你是一个资本配置者，现在很难看别的方向。比如你手上有 100 万美元要部署，大概率会想办法搭上这波 AI 浪潮。

情绪跌到马桶里、投资人失去兴趣，这对加密来说不是新鲜事。比如 2018 年 ICO 泡沫破裂后，大多数投资公众对加密冷漠了整整两年。但如果你是那段时间的早期投资者，你做得非常好。Solana、Compound、Uniswap 的种子轮都是那时候投的。Circle 的 USDC（2018 年）也是在那个时期建起来的。我认为对那些仍在加密领域部署早期资本的人来说，2026 年可能产出一个类似的好年份。与此同时，美国的加密监管正在明确化，围绕代币化改造金融市场的基础设施建设也在进行中。像 Hyperliquid 这样的协议已经开始向传统市场溢出，在传统市场周末休市时提供 24/7 的原油期货交易。虽然现在加密创始人少了，但仍有新的有趣公司在启动。比如 Ryan Yi 带着在 Coinbase 四年的风投和企业发展经验，创办了 Onchain Group，本质上是为代币经济打造的投行。可以理解为传统 M&A，但标的换成了代币，客户是加密领域最大的协议。（ 来源）

imToken Labs：EIP-8141 由 Vitalik Buterin 与 timbeiko 等核心贡献者推动，正式名称为 Frame Transactions（帧交易）。如果用一句更容易理解的话概括，它想做的其实不是单独增加某个钱包功能，而是试图从协议层让任何账户都不必再被单一的 ECDSA 签名路径所束缚，而是可以拥有更灵活的验证与执行逻辑。这也意味着，多签、Gas 赞助、密钥轮换、社交恢复，甚至未来接入抗量子签名方案，都不再只是外挂在钱包外部的一层能力，而有机会成为以太坊账户体系里的「原生成员」。如果只看表面，EIP-8141 讨论的，是一组看起来非常具体的能力：用稳定币支付 Gas、把多步操作合成一笔交易、支持更灵活的签名方式、甚至为未来的抗量子签名预留空间。可以说，多年来从 ERC-4337 到 EIP-7702，围绕钱包体验的很多改进，本质上都在让账户不再只是一把私钥，而是一个可以自定义规则的入口。但问题在于，这些改进确实让钱包越来越像智能账户，却始终没有真正触及以太坊最底层的默认账户模型。

众所周知，在现有体系下，以太坊账户大体分成两类。一类是外部拥有账户，也就是大家最熟悉的 EOA，它由私钥控制，可以主动发起交易，但缺乏可编程能力；另一类是合约账户，也就是智能合约本身，它可以执行复杂逻辑，却不能自己主动发起交易。这就导致发起交易的能力，与单一私钥签名长期被绑定在一起，只要这个前提不变，很多用户今天觉得理所当然应该拥有的能力，比如灵活更换签名规则、让别人代付 Gas、在私钥丢失后恢复账户控制权，或者未来平滑迁移到新的密码体系，都很难真正成为账户的默认能力。如果你用过 imToken 或其他 Web3 钱包，你大概率也遇到过这些痛点，譬如钱包里有一堆 USDC，但没有 ETH 就发不出交易；丢了助记词就彻底丢了钱，无法恢复；一笔「授权 + 交换」的操作要签名两次、确认两次等等。这些问题，并不是钱包产品「不够好」，而是以太坊账户模型本身的设计结果。

归根结底，EIP-8141 引入了一种全新的交易类型 —— 帧交易（Frame Transaction），交易类型编号为 0x06。如果说传统以太坊交易的基本逻辑是一笔交易对应一次调用，那么 EIP-8141 想做的，就是把一笔交易拆解成一组可以按规则顺序执行的「帧」，从而把原本捆绑在一起的验证、付款、执行三件事拆开处理。每个「帧」有三种执行模式：VERIFY（验证帧）负责验证交易是否合法，并在通过后授权执行；SENDER（发送帧）执行实际操作，如转账或调用合约；DEFAULT（入口帧）则用于部署合约或验证 Paymaster 等场景。这套机制的意义，并不是交易能做得更复杂，而是第一次把「验证、支付、执行」三件事，从账户动作中拆解出来，并交由协议原生调度。也正因为如此，账户不再只能依赖单一私钥去整体签字，而开始具备更接近可编程执行主体的形态。（来源）

律动：在那个按字收费的电报年代，笔墨即是金钱。人们习惯将万语千言浓缩至极致，「速归」抵得过一封长信，「平安」是最重的叮咛。后来，电话牵进了家门，但长途费按分秒计费。父母的长途电话总是言简意赅，正事说完便匆匆挂断，一旦话头稍微延展，心疼话费的念头便会掐断刚冒头的寒暄。再后来，宽带进家，上网按小时收费，人们盯着屏幕上的计时器，网页一开即关，视频只敢下载，流媒体在当时是个奢侈的动词。每一个下载进度条的尽头，都藏着人们对「连接世界」的渴望与对「余额不足」的忌惮。计费的单位变了又变，省钱的本能亘古不变。如今，Token 成了 AI 时代的货币。然而，大多数人尚未学会如何在这个时代精打细算，因为我们还没学会如何在看不见的算法里计算得失。

在 AI 时代，信息的价值不再由广度决定，而由纯度决定。AI 的计费逻辑是按它阅读的字数收费。无论你喂进去的是真知灼见，还是毫无意义的格式废话，只要它读了，你就得付钱。因此，省 Token 的第一个思维方式，就是把「信噪比」刻进潜意识。你喂给 AI 的每一个字、每一张图、每一行代码，都要付钱。所以在把任何东西交给 AI 之前，记得先问问自己：这里面有多少是 AI 真正需要的？有多少是带泥的烂菜叶？比如冗长的开场白、重复的背景介绍、没删干净的代码注释，都是典型的浪费。最常见的情况是直接把 PDF 或网页截图扔给 AI，这种省事往往意味着更高成本。一份完整 PDF 包含大量与理解无关的排版信息，这些都会被计费。把 PDF 转为干净文本，不仅节省成本，还能提高效率。

大模型没有真正的记忆，它只是在不断翻旧账。每次你在一个对话窗口发出新消息，AI 并不是只理解这一句话，而是会把之前所有对话重新读取一遍，然后再生成答案。这意味着随着对话轮次增加，你的每一次提问成本都会持续上升。有人统计发现，长对话中单次消息成本会随着上下文变长显著增加，甚至出现数倍增长。因此，一个非常重要的习惯是：一个任务对应一个对话。当一个问题结束时，应主动开启新对话，而不是无限延续旧窗口。当确实需要延续上下文时，可以借助压缩工具对历史内容进行摘要。此外，提示词缓存（Prompt Caching）也是关键手段，如果重复使用相同提示词或文档，可以大幅降低成本。但前提是内容必须保持一致，否则缓存失效。保持上下文精简与稳定，是控制成本的核心策略之一。（来源 ）

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Delphi Digital：过去几个月，金融科技公司与加密公司纷纷尝试通过直接申请或收购的方式获取银行牌照。在全球金融危机之后，美国曾长达近十年几乎停止发放新的商业银行牌照，新银行成立数量从每年约 132 家骤降至仅 6 家。当牌照稀缺时，市场选择「围绕银行构建服务」；而现在，这一趋势正在反转，越来越多公司希望「自己成为银行」。对于加密原生公司与稳定币发行方而言，获得联邦牌照意味着可以接入 FedNow 与 Fedwire，并直接控制结算层；对于传统金融科技公司而言，这意味着摆脱对第三方银行的依赖，实现全链路垂直整合。这种融合是双向发生的。2025 年 12 月，美国联邦存款保险公司（FDIC）批准提案，允许受监管的州立银行通过子公司发行支付型稳定币；2026 年 2 月，美国货币监理署（OCC）也提出类似规则。一旦正式落地，任何符合条件的存款机构都将拥有发行稳定币的合法路径。

Stripe 是最典型的例子。通过收购 Bridge、Privy、Metronome，并与 Paradigm 合作开发 Tempo，Stripe 正在构建从发行到商户结算的完整支付体系。但这并非个例。稳定币技术栈正在与传统金融体系逐层映射：区块链结算替代 RTGS 系统，稳定币发行对应商业银行存款，链上流动性与外汇机制替代代理行网络，合规逻辑替代传统反洗钱基础设施，而支付应用则构建在这些基础之上。在这一过程中，金融科技、银行与加密行业的主要参与者都在试图掌控尽可能多的环节。目前，Tether 与 Circle 占据了超过 84% 的稳定币市值。USDC 在硅谷银行（SVB）事件期间的短暂脱锚，展示了集中风险的真实形态：尽管 Circle 本身具备偿付能力，储备资产也真实存在，但部分资金因银行倒闭而暂时无法动用。

在传统银行体系中，支付风险分散在不同机构之间，信用风险分布在成千上万家银行的贷款资产中。而在稳定币体系中，参与方之间的结算风险被消除，但风险却集中到了发行方层面。系统并没有变得无风险，而是发生了风险的「纵向迁移」，从分散的对手方风险，转变为对少数发行方的依赖。稳定币在短短几年间，从交易所中的工具，发展为新兴市场的汇款基础设施。而下一阶段的冲突，将发生在其与银行体系核心资金来源之间。「GENIUS 法案」已经搭建了基础框架，美国货币监理署（OCC）正在推进具体实施规则，预计将于 2026 年 7 月完成。接下来最大的变量，是「CLARITY 法案」是否通过。一旦通过，它将决定平台是否可以在任何形式上向用户提供稳定币收益。【原文为英文】（ 来源）

Thejaswini MA：几天前，我读到日本哲学中的一个概念：场（basho）。粗略翻译是「场所」，但哲学家西田几多郎赋予它的含义远不止一个地理位置，更像是一种境遇：一个让万物在其中得以成为自身的场域。换句话说，人并非偶然出现在某处，而是被所处之地塑造。用这套视角来看 Base，就会发现一个关键问题：它构建的是一个位置，却没有形成一个场。数据已经说明了一切 —— 活跃地址跌至 18 个月新低，用户来过，却没有留下。2023 年 Coinbase 推出 Base 时，行业一度充满信仰：认为它能解决以太坊长期缺乏用户的问题。凭借 1 亿用户的分发能力，Base 被视为天然的流量入口。短期内，这一叙事似乎成立 —— 增长速度领先所有 L2，TVL 一度达到 56 亿美元，手续费收入居于行业前列，甚至在 2025 年确认发币，市场预期进一步强化。但随后发生的事情也同样典型：用户完成激励周期后离开，链上活跃度迅速回落。投机驱动带来的不是留存，而是阶段性的拥挤。所谓的场，从未真正形成。

Base 在 2025 年押注创作者经济，希望通过 Zora 协议将内容默认代币化，以此构建链上的文化与身份。但结果同样印证了没有场就没有沉淀：全年发行了超过 650 万枚内容与创作者代币，其中持续活跃的仅有 0.3%，绝大多数很快被遗忘。这本质上说明，激励机制可以制造行为，却无法孕育关系。社会学家 Ray Oldenburg 所说的「第三空间」酒吧、理发店、城市广场之所以让人反复回去，不是因为效率或奖励，而是因为它们提供了某种无法替代的存在感与连接。而加密世界恰恰相反，大多数产品从设计之初就是为了提取价值，而非承载关系。用户进入，是为了拿走某种收益；离开，也不需要付出任何代价。没有身份、没有不可替代的能力，也没有需要维护的关系网络，自然不会形成粘性。Base 的问题并非个例，而是整个 L2 模式的缩影：行业解决了如何让人进来，却误以为归属感会自动产生。但归属感不是功能，它需要时间、文化与长期互动的积累。

真正能留住用户的，从来不是更高的激励，而是不可替代的体验与身份。对比 Base 与 Arbitrum，可以看到两种完全不同的用户结构：前者的用户以交易为目的，交易减少即流失；后者的用户行为却与手续费几乎无关，说明其背后存在更深层的使用动机。类似地，Hyperliquid 能建立稳定社区，是因为其交易体验与身份认同在其他地方无法复制，用户留在其中本身就成为一种状态。而这正是场（basho）的核心 —— 用户与系统相互塑造，形成无法轻易迁移的关系。Base 最终选择回归交易应用，本质上是一次理性收缩，但也意味着其曾经试图构建的社交与身份叙事宣告失败。问题在于，如果连拥有最强分发能力的 L2 都无法构建出被栖息的场，那么整个 L2 叙事，即区块链可以成为人们生活基础设施都会受到挑战。真正的成功，不在于用户来过，而在于用户是否会回来。当访问从到达变成回归，一个链才真正成为了场。（ 来源）

链捕手：今日凌晨 1 点左右，DeFi 领域再次发生重大安全事故，Solana 借贷协议 Drift 遭遇黑客攻击，短短十秒内超 2.2 亿美元用户资产被盗。事件发生后，Drift 代币迅速下跌超 40%，当前 FDV 仅约 4400 万美元。同时，由于 Drift 在 Solana 生态中的重要地位，SOL、JUP 等相关资产也出现不同程度的异常下跌。作为 Solana 生态中头部借贷协议之一，Drift 此前累计融资超过 5200 万美元，投资方包括 Multicoin Capital、Polychain、Jump Capital 等一线机构。此次攻击并非单点漏洞，而是多种攻击手法叠加的结果，包括多签控制权被非法获取、治理攻击以及预言机操纵等。攻击者通过掌握单一签名密钥，在一笔交易中完成了创建虚假市场、操纵价格预言机以及解除提现限制等一系列关键操作。尤其值得注意的是，多签私钥的泄露甚至可能涉及内部人员，这也使得事件的性质更加复杂和严重。

从具体攻击路径来看，问题早在一周前就已埋下隐患。当时 Drift 将协议管理权限从旧多签钱包迁移至新多签，而新钱包由旧多签中的一名签名人创建，却未将自身纳入新签名人列表。这一设计失误为攻击者提供了可乘之机。攻击者首先在旧多签中发起提案，将协议管理员权限转移至其控制的钱包。随后，新多签的结构进一步放大风险：5 个签名人中仅 1 个来自旧体系，其余均为新地址，且仅需 2/5 签名即可执行提案，同时没有任何时间锁机制。凌晨时分，唯一的旧签名人发起提案，将管理员权限转移至攻击者地址，另一名新签名人迅速跟签，瞬间满足执行条件。由于缺乏时间延迟，提案立即生效，攻击者成功获得完全控制权。整个过程极为迅速，几乎没有给任何干预或反应的空间，充分暴露了多签设计与权限管理中的致命缺陷。

在获得管理员权限后，攻击者迅速展开套利操作：首先在 Drift 上创建 CVT 现货市场，该代币总供应约 7.5 亿枚，其中 6 亿由攻击者控制。随后，攻击者部署并指定自有的预言机数据源，使协议读取其操控的价格。通过约 20 笔交易，攻击者将原本几乎没有价值的 CVT 价格人为拉高，使其持仓在预言机视角下达到数亿美元规模。借助这一虚高抵押品，攻击者从协议中借出约 2.2 至 2.8 亿美元资产，包括 JLP、USDC 以及 cbBTC 等核心资产。这一事件不仅直接冲击 Drift 本身，也通过 DeFi 的「积木式结构」迅速扩散至整个 Solana 生态。作为最大受害方之一，Jupiter 的核心 LP 资产 JLP 被大量抽走，导致流动性骤降并引发市场恐慌。此外，超过 15 个集成 Drift 的协议受到不同程度波及，部分已暂停提现功能。最终，损失最大的仍是普通用户，频发的安全事件正在持续侵蚀市场对 DeFi 的信任基础。（ 来源）

Vitalik Buterin：最终来看，本地 AI 的能力仍然远远不足，无法完成我关心的许多重要任务。确实存在一类有边界的任务，例如转录、总结、翻译、拼写与语法检查，这些任务即使在性能远低于我测试设备的笔记本甚至手机上，本地 AI 也已经能够很好完成。但还有另一类任务，会持续从「更强的智能」中显著受益，而这些任务目前本地 AI 还远远无法胜任。对我来说，写代码是一个典型例子，复杂的智力工作也是如此。你的设备越弱，本地大模型能胜任的事情就越少。

理想情况下，我希望看到一种多层防御的远程大模型使用方式，尽可能减少你暴露的个人信息。这既包括隐藏请求的来源，也包括隐藏请求的内容：

1）隐私保护的 ZK API 调用：让你可以在服务器不知道你是谁、甚至无法判断两次请求是否来自同一用户的情况下调用 API。如今去匿名化已经非常容易，因此必须让每次查询彼此不可关联。这可以通过零知识密码学实现；例如我与 Davide 提出的 ZK-API 方案，以及正在构建类似系统的 OpenAnonymity 项目。

2）混合网络（mixnets）：通过打乱网络路径，使服务器无法通过 IP 地址将某个请求与其前后请求关联起来。

3）在 TEE 中进行推理：可信执行环境（TEE）是一类硬件，可以确保除了程序输出之外没有任何信息泄露，并且可以对外提供加密证明，说明当前运行的程序是什么。因此，你可以验证硬件证明，确认它只是在执行「解密数据→运行大模型推理→加密输出」的流程，而不会在中间进行日志记录。当然，TEE 也经常被攻破，因此不能视为绝对安全；但只要你在本地验证其证明签名，它依然可以显著降低数据泄露风险。

ZK-API 与混合网络的组合最初是为隐私保护的大模型推理设计的，但它实际上适用于几乎所有对外部世界的交互。搜索引擎查询会泄露大量个人信息，你也可能需要调用各种 API。如今很多 API 是免费的，但随着 AI 使用量增长带来的压力，它们可能逐渐转为付费。在这种背景下，推动所有付费 API 采用 ZK-API，或者至少提供一个易用的 ZK-API 代理，是合理的方向。如果 API 提供方担心滥用，ZK-API 方案中也包含惩罚机制（slashing），可以对滥用请求进行处罚；如果需要，这些规则甚至可以由事先约定的大模型来裁定，并通过链上智能合约执行。同时，让混合网络成为默认的互联网通信方式，也同样重要。【原文为英文】（来源）

深潮 TechFlow：当一个交易拥挤到需要发行专门的 ETF 来承接散户需求时，往往意味着聪明钱已经开始撤退。4 月 2 日，Roundhill 推出了全球首只纯内存半导体 ETF（$DRAM），表面上看是对 AI 基础设施中 HBM 需求爆发的顺势回应，但在 BTIG 看来，这更像是一个典型的情绪顶点信号。该 ETF 持仓极度集中，仅 9 只股票，其中美光、三星、SK 海力士三家合计占比接近 75%，剩余仓位才分配给其他存储厂商。为了满足监管分散化要求，基金甚至借助总收益互换来拼凑合规结构。本质上，这是一个高度押注单一叙事的产品。问题不在于逻辑是否成立，而在于推出时点：当一个产业逻辑已经被市场充分认知，甚至被包装成零门槛产品向散户出售时，往往意味着这一轮估值扩张已接近尾声。ETF 发行商本质上是流量捕手，而非周期判断者，他们的出现通常滞后于行情，而非领先。

历史上，主题 ETF 往往具备反向指标属性。Roundhill 自身就是典型案例，其 MEME ETF 两次发行几乎都精准踩在市场顶部：2021 年上线后，Meme 股指数暴跌约 80%；2025 年重新推出后，又下跌约 40%。类似的情况并非个例。2021 年 10 月，比特币期货 ETF（BITO）上线后不久，比特币见顶 6.9 万美元并开启长达一年的熊市；2008 年 VanEck 推出煤炭 ETF 后，行业进入长达十余年的下行周期；而 ETF 清盘往往反而对应市场底部。这种现象背后的逻辑并不复杂：当某个主题火到足以支撑 ETF 发行时，说明市场共识已经高度一致，新增买盘趋于枯竭，边际上只有卖方。ETF 本质是将 Beta 打包出售给散户，而非创造 Alpha。当需求被产品化满足的那一刻，也意味着这笔交易的拥挤程度已经达到极致，后续回报空间反而被压缩。

尽管如此，内存行业的基本面依然强劲。AI 带来的算力需求正在重塑整个半导体产业结构，高带宽内存（HBM）成为关键瓶颈之一。美银、高盛等机构均预测 2026 年将进入类似 90 年代的超级周期，DRAM 与 NAND 收入增速分别有望达到 51% 与 45%，HBM 市场规模预计同比增长 58%。美光数据中心业务收入暴增，产能已提前售罄至 2026 年，SK 海力士在 HBM 领域保持领先地位。这些都是真实存在的结构性需求。但问题在于定价：过去一年内存板块涨幅高达 350%，大量上涨来自估值扩张而非盈利兑现，美光股价甚至一度偏离 200 日均线超过 150%。这意味着，即便长期逻辑正确，短期也可能面临显著回调压力。正如 BITO 上线时的比特币，产业趋势可以正确，但交易时点依然可能错误。ETF 的推出未必意味着崩盘，但至少是一个明确的风险提示：市场已经从讲故事阶段，进入兑现业绩的高压阶段。（来源 ）

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Appso：这轮融资的结构，本质上更像一次围绕算力供应链的利益绑定，而非单纯对一家 AI 公司未来的押注。Amazon、NVIDIA 与 SoftBank 分别投入数百亿美元，表面上是在支持 OpenAI，但资金最终的流向却高度可预期：购买 GPU、租用云服务、扩展算力基础设施。换句话说，这些巨头既是投资人，也是未来最主要的收入承接方，等于提前锁定了全球最大的算力客户。这种投进去再赚回来的模式，使得融资更像一门低风险生意。同时，资本结构也在发生变化，从 ARK Invest 到传统机构，再到通过银行渠道进入的高净值个人，OpenAI 正逐步打通更广泛的资金入口，为潜在 IPO 做准备。从数据层面看，公司增长依然强劲：周活接近 9 亿、付费用户超 5000 万、年营收 131 亿美元，单月最高达 20 亿。但关键问题在于，它仍未实现盈利，且算力成本居高不下，意味着规模增长并没有带来成本拐点，这也为后续战略收缩埋下伏笔。

Sora 的关停，恰恰揭示了当前 AI 商业模式最核心的矛盾：技术能力与经济可行性之间的断层。视频生成在体验上极具冲击力，但其背后的算力消耗远高于文本与代码生成，每一次渲染都意味着真实的 GPU 资源占用和电力成本。根据 The Wall Street Journal 报道，Sora 每天消耗约 100 万美元成本，而用户规模却从上线时的 100 万迅速滑落至不足 50 万。这意味着即便产品在技术层面足够惊艳，只要无法形成稳定付费意愿，就难以支撑长期运营。在此背景下，OpenAI 的策略开始明显收敛：一方面继续推进核心模型能力，例如 GPT-5.4 和代码 Agent 的快速增长；另一方面，将资源集中到已有清晰商业路径的方向，如企业服务、API 与搜索。当前企业端收入已占比超过 40%，并有望与消费端持平，这种结构性变化反映出公司正在从展示技术可能性转向构建可持续收入模型。Sora 的退出不是个例，而更像一个信号：高成本、低变现效率的产品将被逐步淘汰。

从更长期的视角看，OpenAI 的转型可以理解为从创造奇迹走向成为基础设施。公司在成立初期强调的是通用人工智能造福全人类，但随着商业化推进，其定位正在向智能的水电煤转变 —— 成为企业和开发者离不开的底层能力提供者。这一点在其超级应用战略中体现得尤为明显：将 ChatGPT、代码生成、搜索与浏览能力整合为统一入口，降低使用门槛，并通过消费者端的使用习惯反向驱动企业采购。相比之下，个人用户的订阅行为波动较大，而企业客户一旦将核心业务建立在模型之上，迁移成本极高，黏性也更强。这正是资本市场更看重的收入结构。与此同时，公司也在主动收缩不具备明确回报路径的探索方向，将资源重新分配到高确定性业务上。过去几年那种不断推出惊艳 Demo 的阶段，可能正在结束，取而代之的是更接近传统行业的运营逻辑：控制成本、优化资源配置、强化销售与分发能力。OpenAI 或许不再追求每一步都改变世界，而是选择成为那个支撑世界运转的底层系统。（ 来源）

Leonard：我们选择「忍者」作为 Aster 社交媒体的风格符号，核心并不在于神秘感，而在于极致的行动力。忍者往往具备强大的力量，但并不喧闹，而是以内敛、克制的方式持续产生影响。对 Aster 而言，这种精神对应的是少说多做、执行优先，以结果建立信任的做事方式。具体到 Aster 的团队风格上，我通常将这种精神内核拆解为三个层面：低调与高效并行。 我们并不会追求在聚光灯下的频繁曝光，而是专注于默默积累并完成最精准的出击，对内这意味着团队内部高频且精确的运转配合，对外我们则始终保持克制，这就像忍者从不在出手前大声宣告，但每一次出手都力求精准打击。持续交付，而非过度承诺。 比起浮夸的宣传，我们更倾向于「直接交付结果」，我们不轻易许诺，但只要出手，必定有实质产出，因为在做出承诺之前，我会确保团队已经具备兑现的能力，而不是用愿景换取短期的关注。执行优先，让结果说话。 在 Aster 的价值观里，执行胜过声量，我们希望团队所有的能量都集中在实现蓝图之上，而非雕琢辞藻、钻营人设。可以说，很大程度上，「忍者精神」不只是一个品牌符号，而是 Aster 团队真实的行事准则。

增长峰值出现在 2025 年 9 月的 TGE 时期。驱动这一峰值的，并非单一因素，而是多个变量相互咬合、环环相扣的结果：精准的产品定位、经过深思熟虑的代币经济设计、清晰可信的发展路线规划，再加上社区用户与行业意见领袖的广泛支持与传播，共同催生了这一阶段的爆发式增长。增长真正的拐点，出现在 Perp DEX 的流动性与产品体验已达到足以与 CEX 抗衡的水平。市场一直在寻找更具透明度的 CEX 替代方案，而这正是 Perp DEX 顺势起飞的根本原因。另外，在 DeFi 领域，信任至关重要且得来不易。BNB Chain 与 CZ 的背书为我们完成了关键的冷启动（Bootstrap），与此同时团队长期深耕、持续建设的一系列事实举措，也为信任构建奠定了坚实基础。有了信任作为基石，用户的获取与转化才真正成为可能。当然，对于这一周期的 Perp DEX 而言，空投激励已成为标配。然而，空投是一把双刃剑：它能带来爆发性的用户增长，但同时也会吸引一批对产品本身并无真实需求的投机者。但若没有空投，至少在起步阶段，你甚至连竞争的门票都拿不到。因此，我认为如何善用空投，关键在于如何平衡真实用户与「撸毛党」的比例，并正确管理市场预期。所有选择进行空投的项目都必须提前做好规划，并具备吸收 TGE 后冲击的能力，因为随着农夫转场，各项数据与收入通常会出现剧烈下滑。我始终认为，唯一真正重要的衡量指标，并不是空投激励期间那些漂亮的表面数字，而是有多少被激励吸引来的流量，最终能够转化为真实用户，并形成持续性的收入和留存。因此，我们的增长目标始终很明确：因空投而来，因产品而留。

我相信，Aster Chain 将有力推动机构对去中心化交易的实质性采纳。隐私保障的缺失，一直是机构资金迟迟未能大规模进入链上交易的核心障碍。如今，随着 Aster 提供了真正可用的隐私交易方案，机构至少会开始尝试将部分交易转移至链上。这样做的理由是充分的：一方面，机构希望实现资产配置的多元化；另一方面，越来越多机构其实已经相信，交易的未来终将属于 DEX，他们只是一直在等待一个足够成熟的解决方案。而现在，Aster Chain 就是这个方案。最后，另一个值得注意的重点是，通过 Aster Chain 与 Aster Code 的协同配合，开发者与金融机构能够快速部署自定义的链上衍生品交易方案，这意味着 Aster 不只是一个交易平台，更是一套开放的基础设施，能够全面赋能合作伙伴在 Aster 链上构建高效、隐私且具备竞争力的交易界面，共同扩大整个生态的边界。（ 来源）

TVBee：本轮所谓山寨季的核心矛盾在于：总市值在增长，但绝大多数人却感受不到行情。这背后的关键原因，并不是没有资金流入，而是山寨币的供给量已经膨胀到一个极端水平，导致资金被严重稀释。换句话说，市场不是没有上涨，而是上涨被分摊到了数以万计的代币之中，使得单个代币难以形成显著涨幅。问题的本质，可以归结为 VC 币的冗余。那么，为什么会出现这种冗余？根源在于一级市场与二级市场之间的流动性错位。在 2021 至 2022 年的宏观宽松周期中，大量风险资本涌入 Web3 赛道，融资规模与项目数量均创下历史新高，而且持续时间远长于以往周期。这种持续性的资金过剩，使得一级市场在当时积累了大量尚未释放的项目供给。然而，当这些项目在 2025 年前后陆续完成 TGE 进入二级市场时，宏观环境已经发生变化，市场整体流动性趋紧，新增资金明显不足。于是形成了一个结构性错位：项目在融资阶段过热，但在流通阶段却失血。大量 VC 币在上市后面临同样的困境，供给集中释放，而买盘却不足，最终导致价格表现普遍疲软。这也解释了为何即便整体市值在增长，市场情绪却依然低迷。

尽管当前 VC 币表现不佳，但这并不意味着 VC 模式或山寨币本身会消亡。从融资数据来看，2025 年的 VC 投资规模与项目数量虽明显低于 2021 年的高峰，但仍高于 2017 至 2018 年周期，这说明行业整体仍在增长，只是进入了更为理性与谨慎的阶段。平均每月仍有数十个项目获得融资，表明资本并未撤离，而是在重新评估风险与回报。同时，Web3 本身的基本面依然稳固。当前全网 TVL 仍接近千亿美元规模，处于历史较高水平，说明链上金融活动仍然活跃。更重要的是，传统金融与科技企业正在持续融入 Web3 生态。例如，Google 深度参与多个区块链网络并提供基础设施支持，Microsoft 推动去中心化身份网络的发展，而 NVIDIA 则通过算力平台与去中心化算力项目合作，将 AI 与区块链结合。这种跨界融合正在不断拓宽 Web3 的应用边界。与此同时，一批原生项目也在为现实世界提供服务，例如为企业提供供应链溯源、AI 训练激励或云算力支持。这些都说明，Web3 并非单一投机场景，而是在逐步演变为基础设施层。VC 持续投资，意味着仍有资金支持技术创新与产品落地，因此山寨币和 VC 币不会消失，而是进入一个更筛选、更分化的阶段。

从更长周期来看，加密市场正在出现一种美股化的趋势，其中最重要的变化体现在交易所与市场结构的演进上。以 Binance 为代表的头部平台，正在逐步强化对做市商行为的监管，包括限制激进抛售、规范流动性提供、监测异常交易等。这种行为使交易所的角色开始从单纯的交易撮合平台，向类似 NASDAQ 的综合性市场基础设施转变，即同时参与发行、交易与监管。这种变化的意义在于，它有助于减少市场操纵行为，提高整体市场的透明度与公平性。未来，随着更多平台跟进类似措施，整个加密市场的交易环境可能会更加规范化。在发行层面，由于 VC 投资趋于谨慎，加之传统机构与科技企业的参与门槛更高，未来新项目的质量有望提升，大规模低质量发行的情况可能减少。在交易层面，做市行为受到约束，市场将更加依赖真实流动性与基本面。在信息层面，KOL 生态也将发生变化，随着广告供给增加与需求下降，具备独立分析能力的内容创作者将更具竞争力。整体而言，这种美股化趋势意味着加密市场正在从早期的高波动、低监管状态，逐步过渡到一个更加成熟、理性、且对长期投资者更友好的结构。（ 来源）

Coin Metrics：比特币 2 月份价格从约 9.5 万美元回撤超过 30%，年初至今跌幅达 22%。除宏观经济压力外，风险资产整体抛售与衍生品市场清算也放大了下跌幅度，再度引发市场对其避险资产与价值存储属性的争议。不过，自 2 月 28 日地缘冲突升级以来，比特币相较股票与黄金展现出更强的相对表现，体现出一定韧性与需求回暖迹象。与此同时，加密资产内部出现明显分化，市场表现集中于少数具备真实使用增长与叙事支撑的项目。Hyperliquid（HYPE）、Bittensor（TAO）与 Morpho（MORPHO）成为代表性赢家，季度涨幅均超过 30%。其中，Hyperliquid 依托 HIP-3 市场拓展至大宗商品与股票指数领域，突破纯加密资产边界；Bittensor 与 Morpho 则分别受益于去中心化 AI 与 DeFi 信贷需求的上升，机构对相关赛道的关注度持续提升。

比特币需求在一季度逐步企稳。尽管早期市场以避险情绪主导，但进入 3 月后出现明显逆转。现货比特币 ETF 资金流向由 2025 年 11 月以来的持续流出转为净流入，30 日滚动数据显示净流入已超过 3 万枚 BTC，为价格在 7 万美元附近提供支撑。未来资金流是否能够持续，取决于宏观环境与政策路径，包括地缘政治风险是否缓解、通胀是否回落以及降息预期是否恢复。此外，ETF 与机构资产负债表配置需求仍是关键变量，例如 Strategy 等机构的大规模比特币募资计划，将持续为市场提供边际增量资金。从结构上看，比特币正在逐步摆脱单一风险资产属性，在不同宏观阶段呈现出更复杂的角色切换，这种「弱避险 + 风险资产」的双重属性，或将成为其长期定价逻辑的一部分。

稳定币继续巩固其作为链上流动性基础设施的核心地位。尽管市场整体回调，2026 年一季度稳定币总供应量仍维持在约 3000 亿美元水平，并在 2 月出现小幅增长。其中 USDS 供应增长 43% 至约 80 亿美元，USDC 达到 770 亿美元，而 USDT 保持在约 1840 亿美元。相比供给端的稳定，使用端则显著活跃：一季度稳定币转账规模达到 21.5 万亿美元，为去年同期的约三倍，其中超过 80% 来自 USDC，并逐步扩大其在交易中的占比。值得注意的是，这一增长很大程度由 DeFi 基础设施活动驱动，如流动性再平衡与闪电贷，而非终端支付场景。未来行业走向将受到监管与收益机制影响。《CLARITY 法案》草案提出限制被动收益、鼓励基于使用行为的激励，这或将重塑稳定币商业模式，对交易所、发行方以及 DeFi 生态产生深远影响。（来源）

Clow：1973 年，15 个国家的银行在布鲁塞尔决定用一套标准化电报协议替代混乱的跨境汇款电传，这就是后来被称为 SWIFT 的系统。它的意义不在技术本身，而在于谁掌握结算通道，谁就能参与全球资金流动的定价与分配。几十年来，这套体系几乎没有真正的替代方案。直到区块链与稳定币开始出现。2025 年，链上稳定币结算总额达到 35 万亿美元，规模甚至超过 Mastercard 全年的处理量。然而，麦肯锡与 Artemis Analytics 的联合报告指出，其中真正用于支付的只有约 3800 亿美元，占比仅 1%。换言之，稳定币尚未颠覆支付体系，但正在重新定义“结算”的含义。庞大的链上交易量背后，并不等同于真实经济活动，而更多反映的是一种新型金融基础设施的运转方式。

将这 35 万亿美元拆解后，会发现绝大多数链上交易属于「噪音」。套利机器人在不同 DEX 之间反复搬砖，一次策略执行就能制造数百万美元的链上交易记录；交易所也会在冷热钱包之间频繁调拨资金，在市场波动时更是如此。这些行为并未对应真实商品或服务交换。行业因此引入「调整后交易量」指标，用于剔除机器人交易与内部转账。过滤后，总量下降至约 9 万亿至 10 万亿美元，而真正的支付规模仅约 3800 亿至 3900 亿，占调整后交易量约 4%。但这并不意味着稳定币缺乏价值，这部分真实支付的同比增长接近 100%。问题的关键不在于规模，而在于链上活动的主体仍以机器为主，人类真实消费行为占比极低。稳定币生态，本质上仍是机器对机器的金融网络。

在真实支付中，企业才是主角。2025 年稳定币 B2B 支付规模达到 2610 亿美元，同比增长超过六倍，成为最核心的使用场景。跨境供应链结算约 1300 亿美元，全球薪资与汇款约 900 亿美元，甚至 AI 算力与云资源采购也开始采用稳定币。这标志着稳定币从交易所中的投机工具，转变为企业财务体系中的效率工具。相比之下，消费者端使用几乎可以忽略。在美国，用稳定币支付需要处理资本利得税，合规成本远高于信用卡；商户侧也面临会计、合规与波动风险等问题，缺乏接入动力。但折中的路径正在出现：Visa 与 Mastercard 推出稳定币绑定卡，用户持有稳定币，支付时自动兑换为法币，商户无感接收。与此同时，稳定币在全球呈现分化格局，在发达市场是效率工具，在发展中市场则是对抗通胀与资本管制的「数字美元」，成为现实经济中的关键补充。（来源 ）

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IOSG Ventures：Pump.fun 已经不再只是一个单一的 Launchpad，而是在 2024 年末之后逐步扩展为一个围绕链上投机流量的综合平台。最初的 Launchpad 依然是核心产品，用户只需支付少量费用即可部署代币，这一极低门槛构成了平台最初的增长引擎。在此基础上，Pump.fun 开始向交易与工具层延伸，以增强对流量与资金的控制。其中，PumpSwap 是其自建的 AMM DEX，于 2025 年 3 月上线，核心目标是将原本流向 Raydium 的「毕业流动性」收入收回。此前每个代币毕业需要支付约 6 SOL，而 PumpSwap 通过自身池子承接这一环节，并在更新费率后，从每笔交易中抽取 0.05%，LP 获得 0.20%，代币发行方分成 0.05%。此外，平台还收购 Padre 并重命名为 Pump Terminal，定位为专业交易终端，支持多链环境，提供新币监控、快速交易、多钱包策略等功能。同时，Pumplive 引入「内容 + 交易」模式，允许主播绑定代币进行直播，形成「发布即交易」的闭环。主播通过推动交易量获取手续费分成，而用户则通过交易博取收益。这一模式进一步将流量、内容与交易深度绑定，强化了平台的内循环能力。

在产品扩展之外，Pump.fun 也在通过资本与激励机制构建生态。自 TGE 以来，平台持有约 10 亿美元现金储备，并持续用于新产品开发与外部项目支持。例如 Pumpfund 是一个 Build in Public 黑客松项目，以约 1000 万美元估值为基准，为 12 个项目各提供 25 万美元资助，更强调市场关注度而非传统 VC 审核逻辑。Glass Full Foundation（GFF）则通过多个透明钱包向社区项目注入流动性，筛选标准偏向社区参与度高的代币，累计部署约 170 万美元资金。与此同时，Project Ascend 则针对创作者推出动态手续费激励机制，将手续费从 0.95% 降至 0.05%，以此提升创作者收益并加速社区接管（CTO）流程。从整体数据来看，平台收入结构已经开始发生变化。目前约 32.7% 的收入来自非 Launchpad 产品，这意味着 Pump.fun 正在逐步摆脱单一发行平台的定位，向交易、工具与生态协同发展的模式转型。这种多元化不仅提高了收入稳定性，也增强了其在链上投机生态中的控制力。

尽管 Pump.fun 的表面数据表现强劲，但市场关注的核心问题仍是：其交易量是否真实。一个重要的分析方法是观察 Launchpad 与 PumpSwap 交易量之间的相关性。在自然市场中，两者应呈现正相关关系，且存在一定时间滞后，即 Launchpad 的活跃会推动代币毕业后进入二级市场交易。如果存在大量刷量行为，这一关系将被破坏。数据显示，2026 年初以来 Launchpad 交易量相对稳定，而 PumpSwap 波动更大，但两者相关系数约为 0.579，虽未达到统计显著性，但方向上仍符合有机增长逻辑，并未出现明显断裂信号。此外，比萨大学的链上研究提供了更直接的证据。研究发现，代币「毕业」最强的预测因素是少量大额人工交易，而非高频机器人刷单；机器人反而在后期抑制毕业概率。更关键的是，整个生态的 SOL 净流入持续为正。研究期内净留存约 16 万枚 SOL（约 3200 万美元），这一结果与刷量交易的结构性特征不符，因为刷量通常会导致资金流入与流出相互抵消。由此可以推断，Pump.fun 的交易活动中存在真实外部资金流入，机器人更多扮演抢跑与套利角色，而非单纯制造虚假交易量。（ 来源）

blocmates.：Coinbase 重新启用了 HTTP 402 状态码：「需要支付」，这个状态码早在互联网最初规范中就存在，但从未真正被使用。它的工作方式是：当 Agent 请求资源时，会收到一个 402 响应，其中包含价格和钱包地址；随后 Agent 在链上完成支付，然后重新发起请求。每一次支付对应一笔链上交易。x402 已经上线，目前在 Base、Solana 和 BNB Chain 上每周处理约 70 万笔交易。它还被集成进 Google 的 AP2 框架，并且 Cloudflare 的 Agents SDK 也原生支持它。x402 看起来很不错，但每一笔支付都需要一次独立的链上交易。这对于一次性购买来说没有问题，但当 Agent 在一个会话中需要进行数百次微支付时，就会开始出现问题。延迟会成为瓶颈，手续费也会不断累积。

如果你关注 AI 行业，就会知道 Google 正在「全面布局」。Google 的 AP2 更像是一个信任与合规层，它基于 W3C 的可验证凭证（VC）和去中心化身份（DID），为每一笔交易创建不可篡改的审计记录。它支持通过 PayPal 进行卡支付。从结构上看，AP2 与 x402 是互补的：AP2 负责授权和许可层，x402 负责稳定币的实际结算。但这也意味着，x402 的性能问题依然存在。Virtuals 推出的 ACP 是一个更激进的方案，是一个用于 Agent-to-Agent 商业交互的链上标准。它支持 Agent 之间的请求、协商、交易和结算流程。ACP 的经济体系已经发展到约 4.8 亿美元的「代理 GDP」。但它的微支付结算仍然依赖 x402，因此同样继承了其性能瓶颈。

MPP 采用了一种完全不同的路径来解决微支付问题。它引入了『会话（session）』这一基础概念，类似于 OAuth，但用于资金。Agent 只需要授权一次，预先充值钱包，并设定支出上限，然后就可以在会话中持续进行微支付。API 调用、模型推理、数据查询 —— 所有这些都可以实时结算，而不需要为每一次交互发起单独的链上交易。成千上万笔微交易会被聚合为一次最终结算。MPP 是开源的，并且「多轨道兼容」。Visa 已将其扩展至支持银行卡支付，Stripe 支持卡、钱包和先买后付，Lightspark 则支持比特币闪电网络。上线时已有超过 100 个兼容服务。【原文为英文】（ 来源）

Zeneca：答案取决于统计口径：CoinMarketCap 统计跨链代币超过 3700 万，Dune Analytics 追踪约 7450 万，Tangem 则给出超过 1.2 亿的数字。差异来自定义 —— 是否包含所有部署过的合约、是否要求至少有过交易、是否仍在活跃。不同筛选方式，结论完全不同。但无论口径如何，三点高度一致：增长速度极快，大多数代币已经死亡或濒临死亡，真正的价值集中在极少数资产中。坊间常引用 CoinGecko 的数据称 53.2% 的代币已失败，但这一统计仅覆盖约 2000 万个有交易记录的代币，忽略了大量出生即死亡的项目，同时将无活动等同于失败，而现实中价格暴跌 99% 同样意味着失败。若将这些因素纳入，实际失败率远高于此。一个更接近现实的结论是：绝大多数代币从一开始就走在归零的路径上，而所谓成功项目，只是极端分布中的少数例外。

这种失败并不局限于某一类别，而是贯穿所有叙事与发行方式。Meme 币中，99.67% 的 Pump.fun 项目从未毕业；ICO 时代约 80% 为骗局，幸存者中近 90% 跌破发行价；2025 年 TGE 项目中，84.7% 当前价格低于发行估值，中位跌幅达 71%。即便是资源最充足的 VC 项目，也普遍经历高 FDV 发行后大幅下跌，85% 以上买入者处于亏损。空投代币往往在分发后数小时内被抛售殆尽，创作者代币和 AI Agent 叙事代币普遍较峰值下跌 80% 以上，GameFi 项目更是从数十亿美元叙事归零。即便是曾经的明星资产，如 Fantom、Luna，也难逃周期性崩塌。从数据来看，在 Dune 追踪的 7450 万个代币中，市值超过 1000 万美元的仅约 500 个，占比 0.0007%。这意味着，加密市场并非赢家通吃，而是几乎全部失败，少数幸存。

代币数量爆炸的根本原因，是发行成本被压缩到接近零。以 Pump.fun 为例，任何人可以在 60 秒内创建一个代币，无需编程、几乎没有成本。2025 年 9 月，仅一个月内就有超过 65 万个代币被创建，但只有 0.63% 成功毕业。到 2025 年中，Pump.fun 贡献了 Solana 上超过 80% 的代币发行，而 Solana 本身占全行业代币创建总量的 60% 以上。换句话说，一个平台加一条链，创造了大多数代币，但其中 99% 在达到基本市值之前就消失。与此同时，资金高度集中：比特币占据约 56% 市值，加上以太坊与稳定币达到 79%，前十大资产合计约 90%。剩余数千万代币瓜分不到 10% 的流动性。市场呈现典型幂律分布 —— 代币创建不等于价值创造，真正的过滤器是流动性，而非是否存在。在这样的结构下，更多代币并不意味着更多机会，而意味着更高的噪音与更低的胜率。（ 来源）

Foresight Ventures：Agent 之间的交易本质上进入了一个零信任环境：当交易双方都是智能体且没有人类商家作为信用中介时，传统的消费者保护机制与品牌背书全部失效，信任必须被重新构建。围绕这一核心矛盾，链上协议开始尝试用合约替代信任。以 ERC-8183 为代表的任务合约，将交易拆解为委托方、执行方与评估者三方结构，资金在链上托管，只有在任务完成并被验证后才释放，从机制上消除了对手方违约风险。配套的 ERC-8004 则为每个 Agent 建立链上身份，通过历史交易不断累积信誉评分，使信用成为可计算资产。当前已有约 2.4 万个 Agent 注册这一体系，但生态仍处于早期阶段。以 Virtuals Protocol 推动的执行网络为例，其通过拆解复杂任务并分配给不同专业 Agent 执行，试图形成标准化的协作市场。然而，这种模式要真正规模化，仍需时间沉淀开发者生态与任务密度。结构上看，这一赛道天然偏向稳定币结算，因为交易对象是链上服务与数据能力，而非现实商品，从一开始就与传统法币体系形成分野。

在结算层，不同协议实际上对应了完全不同的世界观。以 Stripe 推出的 SPT（共享支付令牌）为代表，其核心逻辑是延续既有银行卡体系，通过授权令牌让 Agent 代替人类完成支付，最终仍在 Visa 与万事达网络中清算。这一路径天然适用于大额、标准化消费，并保留拒付等消费者保护机制。与之类似，Visa 与 Mastercard 的 Agentic Token 也是对现有卡组织能力的升级，但同样受制于最低手续费结构，难以支持高频微支付。另一条路径则完全不同，例如 Coinbase 推出的 x402，将 HTTP 协议中的 402 付费请求直接变成原生支付入口，实现无需账户体系的链上结算；而 Circle 的 Nanopayments 则通过链下签名与批量结算，将成本压缩到极低水平，适配极高频调用场景。在这些方案之上，Stripe 与 Tempo 推出的 MPP 试图统一多条轨道，引入支付会话这一关键抽象，使 Agent 在一次授权后即可连续完成多笔支付。这种多轨道融合的设计，本质上是在法币与稳定币之间搭建桥梁，为未来复杂的 Agent 经济提供基础设施。

当前阶段的核心问题，并不在协议缺失，而在商业化落地的滞后。过去半年中，多数关键协议已上线，但真实交易规模仍然有限，例如 x402 虽然交易笔数庞大，但实际商业交易额仍处早期水平；编排层产品如 ACP 甚至因转化率问题被迫收缩。这背后的根本原因在于碎片化：不同平台、不同协议、不同 SDK 并存，商户需要面对复杂且不确定的集成路径。历史经验表明，碎片化最终会催生统一层，但这一次的变量在于平台力量 —— 像 OpenAI、Google 与 Microsoft 这样的入口级玩家，更倾向于构建封闭生态，而非推动开放标准。因此未来更可能出现多个并行的生态体系，而非单一统一网络。在这种格局下，真正的机会反而集中在底层与应用两端：一方面，结算层将因开发者效率需求走向统一，多轨道兼容的钱包将成为关键基础设施；另一方面，A2A（Agent-to-Agent）经济仍几乎空白，尤其是在现实世界任务（数据分析、内容生成、代码审查等）的按次付费服务供给上存在巨大缺口。随着 Agent 数量增长，这种按调用计价的模式可能重塑互联网商业逻辑，从订阅与广告转向结果导向的价值交换。（来源）

Foresight News：Aave V4 的核心变化在于将原本分散的借贷市场整合为统一的流动性池架构，即 Hub and Spoke 模型，这一设计本质上重构了整个协议的底层逻辑。在 V4 中，每条链或 L2 上都设有一个或多个流动性中枢（Hub），所有用户存入的资产都会集中在统一的池子中，由 Hub 在后台进行全局调度，包括信用额度控制、系统级约束（如借款总额不得超过供应总额）以及紧急暂停机制。Hub 并不直接面向用户，而是作为流动性的总账本。与此同时，不同类型的 Hub 也承担风险隔离的功能，例如 Core Hub 面向主流资产与普通用户，Prime Hub 面向对抵押品有更高可控性要求的参与者，而 Plus Hub 则针对策略型稳定币设计，其参数需要根据项目规模动态调整。对应的 Spoke 则是前端市场单元，每个市场拥有独立的抵押规则、借贷参数与风险配置。用户的资产虽然在同一池中，但借款行为必须通过特定 Spoke 完成，例如某些 Spoke 只允许特定资产作为抵押。这种设计在形式上整合了流动性，但在实际体验中，对于使用优质抵押资产进行借贷的用户来说，与 V3 的操作差异并不显著，更多是一种底层管理方式的升级。

在利率模型上，V4 引入了「基础利率 + 风险溢价」的双层结构。基础利率仍然沿用利用率曲线机制，即在最优利用率以下缓慢上升，超过阈值后迅速提高；而风险溢价则取决于抵押资产本身的波动性与风险等级。像 ETH、WBTC、USDT 这类高质量资产，其风险溢价接近于零，而波动性更高的资产则需要支付更高的借款成本。这一设计有效解决了 V3 中好资产补贴坏资产的问题：在旧模型中，只要供需关系相同，不同抵押品对应的借款利率是一样的，这会导致高风险资产推高整体利用率，从而间接增加优质抵押用户的成本。V4 通过差异化定价，使风险更高的借款行为承担更高成本，同时为流动性提供者带来更合理的收益结构。此外，在清算机制上，V4 也进行了优化：清算人不再一次性清空仓位，而是将健康因子恢复至目标水平，且健康因子越低，清算奖励越高。这不仅提升了系统稳定性，也为借款人保留了更多调整空间。同时新增的防尘机制要求，当剩余仓位低于一定阈值时必须一次性清算，避免小额残留长期占用流动性、降低资金效率。

从更宏观的角度看，Aave V4 的意义在于将协议从一个单一借贷产品，转变为类似银行的金融基础设施。统一流动性池的一个关键优势在于资金的再利用能力：Hub 中的闲置资产可以自动配置到经治理批准的低风险策略中，例如短期国债、稳定币流动性池或货币市场工具，从而在不显著增加风险的前提下提升整体收益。这种模式与传统银行极为相似：吸收存款、保留部分流动性作为准备金，并通过放贷和投资获取收益。历史上，像 Bank of Saint George 这样的早期银行，正是通过类似机制同时承担存贷与资产配置职能。Aave 从早期的 ETHLend 演进到 V4，不过十年时间，已经在结构上逐渐逼近这一模式。更重要的是，这种架构为未来扩展提供了空间，例如可以将长期闲置资产配置到更高收益策略，甚至拓展到类似信用卡、投资银行等业务场景——用户无需卖出资产即可借出稳定币参与投资或消费。回顾 DeFi 发展历程可以发现，许多所谓的创新最终难以持续，而像 Aave 这样借鉴传统金融成熟逻辑的协议反而不断演进壮大。V4 的 Hub & Spoke 设计或许在借贷本身上没有颠覆性突破，但它为协议迈向更复杂的金融体系奠定了基础。（来源 ）

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The Ethereum Economic Zone：EEZ 中的 Rollup 将与以太坊主网实现同步可组合性（synchronous composability）。这意味着，一个 Rollup 上的智能合约可以调用主网或其他 EEZ Rollup 上的合约，在同一笔交易中获得返回结果并继续执行。最终结果是跨链的原子执行、安全性锚定在以太坊、共享流动性及统一的安全模型。对以太坊而言：EEZ Rollup 强化了底层网络的核心地位。ETH 依然是 gas 代币、结算层和最终的真理来源。Rollup 上的活动不会抽离价值，而是在其之上构建，并继承其安全性。对协议而言：复杂度大幅降低。协议无需在多条链上重复部署和维护，只需部署一次，就可以通过同步可组合性触达整个 EEZ 生态。无需再处理桥接、包装资产或多链集成问题。对用户而言：体验更接近直觉中的一个以太坊。资产、头寸和身份可以跨环境无缝运作，无需显式桥接。在多数情况下，无论在哪个执行环境中操作，都可以使用 ETH 支付 gas。

EEZ 并不是某一个团队的产品。Gnosis 和 Zisk 是初始贡献者，但目标是构建整个以太坊生态可依赖的共享基础设施。瑞士已成立 EEZ Association，专门负责推动这一项目的开源发展。所有成果都将以开源软件形式发布，任何人都可以参与贡献。这不是一个封闭体系，而是一个开放的基础设施建设协作。EEZ 也不是一个单纯的 L2 框架，而是一个 L1<>L2 框架。这一点非常关键。传统做法是：扩展多个孤立执行环境，然后用异步方式连接它们。而 EEZ 的做法是：从架构上实现真正的可组合性 —— 跨执行环境的智能合约可以原子交互。这也不是一个全新的概念。类似的思路可以追溯到早期以太坊研究（例如执行分片）。真正的变化在于：实时证明技术的进步，让这一切成为可能。团队已经在幕后推进数月，现在发布，是因为技术基础已经足够成熟。后续将公布详细规格与性能数据。

我们正在组建一个联盟，汇集基础设施团队、协议、区块构建者以及生态贡献者，共同推动以太坊成为统一的经济体系。首批成员包括：Aave、Titan、Beaver Build、Centrifuge、xStocks 等。这不会是一个封闭组织。如果你是协议开发者、基础设施建设者，或只是认同以太坊应该是一个整体系统，而不是一百个碎片的人，我们欢迎你参与。未来几周将发布技术架构与协议规范、性能基准测试、开发工具与生态集成细节及现有协议接入 EEZ 的路径。【原文为英文】（ 来源）

Bloomberg：不久前，加密行业仍高喊「区块链，而非比特币」，试图将分布式账本技术推广至更广泛的互联网场景。但现实逐渐回归金融本质。随着 Web3 与 NFT 热潮退去，整体投资热情明显降温，而稳定币支付却逆势成为最受关注的细分领域。传统金融机构开始加速入场，Stripe 以 11 亿美元收购 Bridge，成为重要信号；随后 ARQ、KAST、RedotPay 等公司接连融资，用于构建跨境支付与稳定币金融服务体系。万事达卡以 18 亿美元收购 BVNK，则进一步强化了市场对这一赛道的信心。投资机构普遍认为，稳定币正在从加密行业中独立出来，成为少数真正实现现实落地的应用之一。根据 Architect Partners 数据，2025 年加密支付类公司融资总额达到 26 亿美元，已超过此前三年总和。在大型并购与资本持续流入的推动下，这一领域的融资规模预计仍将继续增长。相比之下，曾被寄予厚望的 Web3 与 NFT 叙事逐渐退潮，资金正在重新回流至更具现金流属性的金融基础设施。

从整体融资结构来看，加密行业的资本流向正在发生明显变化。2025 年行业私募融资总额达到 204 亿美元，较 2024 年有所回升，但仍未恢复至 2022 年 276 亿美元的高点。在细分领域中，投资与交易基础设施以及经纪商与交易所成为资金最集中的方向，均属于典型的金融应用场景，支付基础设施紧随其后，稳居第三。与之形成鲜明对比的是应用层的持续萎缩。链游赛道在 2022 年曾获得 37.6 亿美元融资，占总融资约 14%，但到 2025 年已不再作为独立类别统计。整体 Web3 功能层融资也从 2022 年的 52 亿美元大幅下降至 2025 年仅剩 8.64 亿美元。这一变化反映出市场对去中心化应用叙事的信心正在减弱，资本更加青睐具备明确商业模式与现金流路径的基础设施与金融产品。换句话说，加密行业正在从讲故事阶段，回到做生意的阶段。

稳定币的核心吸引力在于其对资金流动效率的提升。这类与美元 1:1 锚定的代币，正在成为区块链金融基础设施的重要组成部分。在政策与市场环境推动下，其使用规模迅速扩大。数据显示，2025 年稳定币总交易量同比增长 72%，达到 33 万亿美元，其中规模最大的仍是 USDT 与 USDC。尽管市场对监管变化与竞争格局存在不确定性，但稳定币在支付效率上的优势已被广泛认可。跨境支付长期存在成本高、结算慢以及资金占用严重等问题，传统模式依赖在不同国家预先配置资金账户。稳定币则提供了一种新的解决方案，使资金可以在全球范围内近实时流转，同时显著降低资本占用成本。然而，这一领域仍面临渠道分发的挑战。Visa、万事达卡等传统支付网络仍掌握关键入口，成为稳定币支付体系必须面对的守门人。在效率提升与渠道控制之间，稳定币正在重新塑造全球支付格局，同时也暴露出新的竞争与结构性问题。（ 来源）

佐爷：我们生活在一种巨大的错位之中。短短几年间，技术叙事已经发生了翻转。2023 年，马斯克还在呼吁通过小额付费来阻挡 Bot、维护人类社区，但如今在 AI 的加持下，Bot 正成为潜在的主要付费主体，甚至开始表现出对人类的排斥倾向。这种变化不仅让普通白领感到被替代，也让加密社区产生了明显的落后感。这种焦虑可以从多个方向体现出来：Vitalik 反复强调 ZK 在可信 AI 中的重要性，Virtuals 等项目试图用去中心化去对接 LLM，而最新的叙事则变成 Agent 应该消费稳定币。这些尝试本质上都在试图证明 Crypto 在 AI 时代仍有存在价值。于是，一个新的命题出现了 ——Crypto 不再只是自我循环，而是需要向 AI 证明自己。与此同时，AI 正在进入真实生产领域。它不仅替代白领的认知劳动，也逐渐侵入体力劳动中的重复环节。相比之下，Crypto 的发展路径却逐渐收缩。从去中心化存储到算力、再到 GPU 金融化，每一轮尝试都未能真正切入 AI 的核心需求。这使得 AI 负责生产力，Crypto 负责生产关系的叙事逐渐失效，甚至可能被反转 ——AI 同时掌控生产与协作结构，而 Crypto 被迫退回金融工具的边缘位置。

在这种背景下，稳定币成为 Crypto 最重要的抓手。Agent 被视为新的消费主体，其理论潜力远超人类：数量无限、无需休息、可以递归调用彼此，并在多 Agent 协同下实现全天候运作。这种能力在时间维度上展现出对人类劳动力的压倒性优势，使其成为资本效率最大化的理想执行体。然而，现实中的路径却并不顺利。Stripe 推出的机器支付协议（MPP），以及此前与 OpenAI 合作的 Agentic Commerce Protocol，试图让 Agent 直接参与消费行为，替代传统「搜索 + 电商」的模式，但都面临复杂系统难以整合的问题。现有互联网巨头沉淀了二十年的非标准化体系，使得 Agent 很难直接完成交易闭环。与此同时，Visa、银行等传统金融机构也在推动自己的 “机器支付” 方案，本质上是在现有收单体系中嵌入稳定币。但问题在于，商户端几乎没有主动接入动力，稳定币更多停留在支付侧优化，而非完整商业生态的重构。过去几十年，从 PayPal 到 Apple Pay，试图绕开卡组织的尝试均未成功，这也意味着稳定币很可能重复这一命运。

如果从更宏观的视角来看，Crypto 的真正优势从来不在生产力，而在于波动性与金融叙事。为 AI 提供流动性、或者作为 SaaS 渠道，最终都可能被主导者吞噬价值；只有围绕资产价格波动，才能激发人类的 FOMO 情绪，从而形成资金流入与价格上涨的正反馈循环。在这一点上，稳定币只是基础，而不是终局。真正的问题在于：当 Agent 成为消费主体之后，如何在稳定的基础上制造波动？历史经验表明，波动性必须建立在稳定资产之上，例如从国债到企业债，从浮动利率到固定收益产品。加密行业同样需要在稳定币之上构建新的资产结构，才能重新激发市场活力。更重要的是，需求侧始终稀缺。无论是量化宽松释放的流动性，还是资管机构的庞大资金池，市场从来不缺供给，缺的是愿意参与的需求。稳定币的意义，正在于为散户提供进入这一体系的入口，而真正的驱动力仍然来自人的情绪与预期。（ 来源）

danny：要判断中心化交易所（CEX）的交易量是否真实，首先需要建立一个可靠的基准。这里选取 Hyperliquid 作为参照。作为当前最大的链上永续合约 DEX，其约 48.8 亿美元的 TVL 几乎全部由 USDC 构成，交易需锁定真实保证金，且链上数据完全透明，每一笔交易均可审计，伪造成本较高。同时，其未平仓量（OI）处于行业前列，Gas 与手续费不可规避，使其交易数据更接近真实市场行为。基于此，可以用日均交易量 / 核心储备资产的比率来衡量交易活跃度。公式为：30 天总交易量 ÷ 30 ÷（BTC + ETH + USDT + USDC 储备）。Hyperliquid 过去 30 天合约交易量约 2068 亿美元，日均约 68.9 亿美元，对应 TVL 48.8 亿美元，比率约为 1.44 倍。这个数值可以视为诚实交易的上限。考虑到 CEX 资金用途更加多元（包括现货、理财、借贷等），实际资金利用率应低于纯合约 DEX，因此给予约 15% 的宽容区间，将合理阈值放宽至 1.66 倍。该方法为后续判断各交易所交易量是否存在水分提供了统一尺度。

在具体分析中，合约交易量是 CEX 的核心，因为其占据绝大多数交易规模。对比结果显示，不同交易所表现差异明显。Binance 的合约比率仅为 0.36 倍，远低于链上基准，说明平台上存在大量未参与高频交易的沉淀资金，这反而是健康生态的体现。Bitget 和 KuCoin 的合约比率分别为 1.33 倍和 1.27 倍，也处于合理范围内。Gate.io 的合约比率为 1.75 倍，略高于 1.66 倍的宽容阈值，处于灰色区间。考虑到其 BTC 储备达到用户存款的 147%，存在一定自营交易空间，因此偏高的交易量可能部分来自内部做市行为。相比之下，MEXC 的异常最为明显，其合约比率高达 2.95 倍，远超基准水平，后续调研显示，这一现象很大程度上源于交易激励活动。在现货维度，MEXC 与 KuCoin 同样表现出异常高的资金利用率，而 Binance 与 OKX 的现货比率则显著偏低，说明大部分资金处于持有或理财状态。这种低活跃度反而更符合大型交易所的用户结构特征。

在识别异常后，可以进一步反推真实交易量。对于日均比率超过 1.66 倍的交易所，将超出部分视为可疑交易量。例如，MEXC 的月度可疑交易量约为 2010 亿美元，相当于每天约 67 亿美元；KuCoin 的异常主要集中在现货部分，其约 650 亿美元的月现货交易量相对于 22 亿美元储备明显偏高；Gate.io 则存在轻度水分，约 18% 的交易量可能被高估。相对而言，Binance、OKX、Bybit、HTX 与 Bitget 的交易数据整体可信，其合约比率均低于基准水平。基于调整后的真实交易量重新计算市场份额，可以发现行业集中度被显著低估。原始数据中，Binance 市占约为 39%，但剔除可疑交易量后，其真实份额接近 46%。前三大交易所（Binance、OKX、Bybit）合计占比超过 75%，远高于表面数据。（来源）

Biteye：预测市场与传统二级市场炒币存在本质区别，它更像是一场极度细分的信息博弈。每一个市场标的背后，都是一个具体且专业的问题：电影票房、天气变化、地缘政治事件等。这些领域往往存在较高的信息壁垒，普通参与者很难建立系统认知，因此跟单聪明钱成为一种常见策略，本质上是在寻找那些在特定垂直领域拥有更高信息优势的人。然而，筛选聪明钱并不简单，很多数据工具本身就存在误导。首先是 PNL（损益）计算问题，由于链上交易涉及买入、分裂、合并与赎回等复杂操作，如果统计口径错误，收益可能被放大数倍。其次是套利机器人的干扰，这类地址通常通过跨市场对冲获利，虽然胜率极高，但每一笔交易背后都有完整对冲结构，普通用户只跟其中一侧，风险极度不对称。最后是高胜率陷阱，一些地址专门参与临近结算的市场，赚取极小价差，胜率接近 100%，但实际收益空间极低，甚至无法覆盖手续费成本。

在排除明显异常的数据后，可以通过一套更系统的框架来筛选真正值得参考的聪明钱。首先需要满足两个底线条件：整体盈利逻辑符合凯利公式，即仓位与胜率、赔率匹配；同时不存在单次巨额亏损，否则说明风控体系存在缺陷。基于此，可以进一步从四个维度进行评估。第一是胜率，但必须结合 PNL 一起看。高胜率但低收益，往往是尾盘套利；低胜率但高收益，可能只是少数重仓押对。第二是参与市场数量，样本量越大，结果越具有统计意义，但过多交易也可能意味着策略机器人。第三是持仓周期，短周期交易更容易被价格提前消化，普通用户跟单往往变成追高；而中长期持仓则更具参考价值。第四是盈利结构，健康的账户应在多个市场中分散盈利，而不是依赖少数几笔大额交易支撑整体收益。一个典型的健康账户，应具备稳定的资金管理能力。例如平均单笔仓位较小、交易次数充足、盈利分布均匀，并且没有出现过单次爆仓式亏损。这类账户更可能依赖系统化策略而非运气，其行为也更具可参考性。

在实际操作中，跟单主要有两种路径：自动化机器人与主观判断。跟单机器人可以实现自动复制交易，但存在明显限制。首先是资金规模不匹配，小资金账户难以按比例复制大户仓位，甚至无法满足最小交易金额。其次是流动性问题，大户的订单可能已消耗大部分盘口，跟单时价格与成交量都无法完全复现。再者是挂单机制，大多数交易并非一次性成交，而是多笔小额成交，导致跟单策略难以精确执行，容易出现仓位偏移。相比之下，主观跟单更具灵活性。通过工具实时监控目标地址，在其发生交易时及时获取信息，并结合建仓时间、价格位置与市场背景进行判断。如果交易是基于已公开信息，往往没有跟进价值；若是提前布局，则更值得关注。此外，还需要评估当前价差与仓位占比，判断风险收益是否合理。多数跟单失败，源于三个误区：一是错误的仓位模式，导致无法复制盈利结构；二是发现信号过晚仍盲目追高，风险收益严重失衡；三是忽视对方离场信号，自己却继续持有。归根结底，跟单容易让人放弃独立思考，而这正是亏损的核心原因。（来源 ）

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Fair：1）b1e55ed：Agent 会先提出主张，其他 agent 进行验证，最终留下来的部分沉淀为声誉。大多数 agent 声誉系统只是描述机制，而这个项目已经有一条真实运行的链上账本。这是一个开源的交易智能引擎，带有公共溯源预言机。AI agents 负责验证信号生产者，操作者可以运行一个具备复合学习能力的主权交易系统。

2）TIAMAT：这不是一个个人项目，而是一个注册在美国的公司（EnergenAI LLC）。它可以写文章、检测威胁、生成艺术作品，通过 x402 微支付赚钱，并协调子 agent，全部无需人工干预。所有行为都可以通过 Base 主网上的 6 个 EAS attestations 验证。

3）Sherwood：这是一个由 agent 管理资金的链上操作系统。多个 agent 通过 ERC-4626 金库聚合资金，并运行 DeFi 策略。开发者 Carlos Beltran 本身就是 Moonwell 的贡献者（该协议管理着数亿美元 TVL），这并不是他的第一个项目。

4）TeliGent：TELI 已在 Base 上线。开发者 Marco Barbosa 同时在这次黑客松中还发布了另外两个项目：MiniClaw（359 commits）及 BuilderScout（774 commits）。TeliGent 之所以领先，是因为它有最清晰的收入模型。

5）BaseMail：这是一个基于钱包的邮件系统：yourname@basemail.ai 身份由加密签名保障，没有密码找回，也没有中心化登录。如果 agent 的身份是一个地址，那么它的邮箱也应该是地址。SMTP 从来不是为钱包设计的，而 agent 需要的是异步通信。

6）DealForge：两个 agent + 一个合约，没有人类参与。流程是 agent 发布任务、另一个 agent 竞标、LLM 自动谈判条款、资金进入托管、TEE 验证网络确认结果，最终链上结算。

7）Dryad：一个 AI agent 拥有底特律的 9 块空地。它通过质押 ETH 获得收益，用于清理入侵物种、恢复本地生态，并在链上监控生物多样性。这是这份名单里提交最少的项目，但它的概念极其清晰：agent 持有现实世界资产，并用链上收益来维护它。这可能是一个未来模板的最早可理解版本。【原文为英文】（ 来源）

BlockBeats：HIP-4 的核心在于把结果本身转化为可以交易的标准化资产，让原本停留在判断层的信息（例如某件事是否发生、某个价格是否触达某个区间）直接进入交易系统。它于 2 月 2 日上线 Hyperliquid 测试网，一位社区成员通过逆向分析已部署合约的编译码，提前还原了其核心架构。从设计上看，HIP-4 采用双层结构：交易撮合发生在 HyperCore，而资金托管、奖池管理以及部分结算逻辑则放在 HyperEVM 中完成。前者负责高频、低延迟的订单簿撮合，后者则承载预测市场更复杂的合约执行与结算逻辑，两者分工清晰。这种架构的关键意义在于，将抽象的事件转译为可流通的资产，使其具备与现货或衍生品相同的交易属性，从而打破预测市场与传统交易市场之间的隔离状态，为链上金融提供一种新的资产表达方式。

在具体实现上，HIP-4 通过映射机制将事件结果转化为交易标的。例如，在一个谁会赢得 100 米短跑的市场中，若事件 ID 为 9，Hypurr 获胜被定义为结果 0，则该结果会被映射为 HyperCore 上的 #90 代币，并直接进入订单簿交易。用户可以像买卖现货一样对这一结果进行交易，实现对未来事件的价格发现。而在更偏金融化的场景中，例如 BTC 是否会在 15 分钟内触达某个价格区间，这类接近期权结构的市场可以在到期时基于实时价格数据直接在 HyperCore 内部完成结算，无需依赖外部预言机。这种设计显著降低了延迟与信任成本。不过，对于像体育赛事这类非链上原生数据的事件，其最终结算规则仍存在不确定性，有待进一步完善。这也意味着 HIP-4 在不同类型事件上的适用边界，仍处于逐步探索之中。

从用户结构来看，HIP-4 的潜在市场与预测市场平台存在明显重叠。一项针对约 1.5 万个活跃地址的研究显示，头部交易者中有相当一部分同时活跃于预测市场与衍生品交易平台。这些用户在预测市场中贡献了超过 14 亿美元的交易量，同时在衍生品平台上持有约 1.89 亿美元的仓位，保证金规模约 2900 万美元，且多空分布相对均衡，主要交易 BTC、ETH 等主流资产。但当前，这两类仓位仍分散在彼此隔离的系统中，无法形成资本效率的协同。如果将预测市场资产纳入统一保证金体系，按这些用户平均约 7 倍杠杆推算，理论上可释放超过 1 亿美元的额外交易能力。更重要的是，HIP-4 的可组合性为链上金融打开了新的结构化产品空间，例如周末缺口期权、价格偏离对冲以及资金费率期权等，这些工具具备真实对冲需求，而不仅仅是博彩属性，有望在流动性质量与定价机制上形成与传统预测市场截然不同的市场结构。（ 来源）

Eli Ben-Sasson | Starknet.io：当我们在互联网上互动时，该如何证明我是人类？这正是区块链、ZK 和 AI 可以结合发挥作用的地方。核心思路其实很简单：也许用今天的算法，很难判断一篇今天写的文章是人写的还是 AI 写的；但用未来的算法，去判断一年前写的内容，就会容易得多。同样地，一年后的软件可以轻松区分今天 AI 写的内容和今天人类写的内容。只需要时间。因此，我们可以这样证明自己的人类性：从今天开始，把所有未来可能用于证明自己是人类的数据，做加密承诺。具体做法是：对这些数据（比如社交媒体内容、照片、邮件等）进行哈希（加一点随机盐以保护隐私），然后把哈希值上链，并附带一个递增计数器（防止未来挑选性披露数据）。

未来，当我想证明自己是人类时，我可以使用当时最先进的图灵测试（很可能是由 AI 生成的测试），把我过去的所有数据输入进去 —— 这些数据早已被哈希并在区块链上做了时间戳。我可以在本地运行测试，并生成一个 ZK 证明：证明我通过了人类测试，同时不泄露具体数据。关键在于：人类可以轻松通过这种长期数据的测试；而 AI 很难做到这一点，或者只能证明非常短的时间。

再来看第二个方向。想象一个人生活在高压体制中，想要开发一些自由技术。最大的问题是，一旦身份暴露，可能会面临严重后果。一种更安全的方式是：匿名创建一个 AI Agent，给它一些初始资金，让它去开发这些技术，同时让它雇佣其他 Agent 协作，并通过收费或融资来维持运转。更稳妥的方式是：让任何人都可以运行这些 Agent 的推理和训练过程，并通过挖矿奖励或分润来激励。这种模式天然契合区块链的去中心化网络。这样一来，单一实体就无法关闭系统。但新的问题出现了：如何保证计算的正确性（Integrity）？如果运行推理的节点可以作弊，比如篡改结果、窃取资金，那系统就无法成立。在中心化环境下，我们可以信任平台或通过法律约束它；但在去中心化环境中，这种信任不存在。更好的方案是：用 ZK 证明它。执行推理的一方生成一个 ZK 证明，证明其计算过程是正确的，从而在不重复计算的情况下保证系统可信。【原文为英文】（ 来源）

深潮 TechFlow：过去一百年里，人类首次被迫系统性地理解一个持续加速且具有破坏性的世界。二战之后，我已成为死神的反思，本质上是在问：当旧有信念体系被技术彻底击穿，我们还能依赖什么作为判断与行动的基础。在这样的背景下，加速主义（E/acc）并不是一种具体文化，而更像是一种元层处方，它不规定我们信仰什么，而是指向一个更底层的问题：我们应该加速什么。Guillaume Verdon 将答案指向物质的复杂化，因为更高的复杂度意味着更强的建模能力与环境预测能力。从这个视角看，加速并非盲目推进，而是一种围绕认知能力提升的系统性演进。同时，加速主义也隐含一种心理转向：焦虑的对立面不是确定性，而是好奇心。与其恐惧未知，不如主动拥抱未知，并以乐观预期去塑造未来路径，因为预期本身会反过来影响现实的展开。这也解释了为何加速主义既是技术命题，也是认知与叙事的竞争 —— 谁能定义该被加速的东西，谁就更可能主导未来。

从更底层的物理与信息视角看，Vitalik Buterin 对熵的理解具有关键启发：熵并非客观固定的物理量，而是反映了我们对系统未知程度的主观度量。当熵上升时，本质上是我们对世界的无知在增加。因此，价值并不来自物理结构本身，而来自我们赋予意义的能力 —— 这也是为什么一个充满生命与意识的人类世界，会比一个由无数粒子构成的星体更有价值。但这一逻辑也带来警示：如果对系统中的某个部分进行不加约束的盲目加速（例如随意扰动模型参数），结果很可能是系统整体崩溃，进而抹去原有价值结构。与此相对，Verdon 提出了自私比特原则：信息本身具有生存与扩张的内在动力，它们通过在宇宙中留下更多不可抹除的痕迹来延续自身。由此推导，一个文明的发展水平可以用其控制与利用能量的能力（如卡尔达舍夫等级）来衡量，而那些能够促进增长与加速的信息结构，将在未来系统中占据主导地位。这种视角把进化从生物层扩展到信息层，形成一种以复杂度与扩张能力为核心的宇宙演化叙事。

在承认加速重要性的同时，Vitalik 提出了更具约束性的 D/acc（Defensive Acceleration）路径，其核心在于：技术必须加速，但同时必须对冲其带来的系统性风险。他指出两类关键威胁：一是多极风险，即破坏性技术（如核武）被极度分散，任何个体都可能获取；二是单极风险，即 AI 导致权力极端集中，形成无法逃逸的永久性独裁。Verdon 则补充了另一种担忧：所谓 AI 安全叙事，可能被权力机构用来合理化对 AI 的垄断，从而剥夺普通人使用能力。在这种张力下，开源防御技术成为关键路径，例如可被验证用途的硬件设备、开放的生物检测系统等，以确保技术用于防御而非监控。同时，实现权力对称的核心在于智能致密化：通过更高能效的硬件，让个人也能运行强大模型，从而对抗中心化算力垄断。在更宏观层面，AGI 的时间窗口成为战略变量：适度延迟其到来，可以为对齐、安全与制度设计争取关键时间。但这一策略又与地缘政治高度耦合，例如芯片产能集中与技术替代路径，使限制本身成为博弈。整体来看，AI 时代的核心问题不只是技术突破，而是如何在加速与约束之间，重构一个不失控的权力结构。（来源）

链捕手：上周 Hyperliquid 的交易量达到约 150 亿美元，其中原油、黄金和白银等大宗商品相关合约成为主要驱动力。在油价剧烈波动的背景下，平台上原油永续合约单日交易量突破 22 亿美元，仅次于比特币。当伊朗局势升级、霍尔木兹海峡告急、CME 周末关闭时，全球交易者开始涌入链上去中心化交易所进行价格发现，这标志着链上交易基础设施正在承接传统金融的溢出需求。与之形成鲜明对比的是，曾占据去中心化永续合约市场近四分之一份额的 GMX Labs，正在公开招聘 CEO，试图引入职业经理人体系以替代早期的创始人驱动模式。该提案在 DAO 治理中获得超过 96% 的支持，反映出社区已意识到原有组织方式难以支撑进一步发展。而 dYdX 的情况更为严峻，其市场份额从 2023 年初的 73% 跌至 2024 年底的个位数，代币价格也下跌超过 90%。

GMX 与 dYdX 的衰落并非单一原因，而是多重结构性问题叠加的结果。首先是起点问题。2021 年 dYdX 依靠交易挖矿将单日交易量推至约 90 亿美元，一度超过 Coinbase，但这一增长高度依赖代币激励，用户行为以刷量为主。更严重的是，团队将这种失真的用户行为当作真实需求进行产品迭代，从一开始便偏离了正确方向。其次是架构限制。GMX 采用多资产流动性池加预言机报价的模式，在早期链上性能受限时是合理选择，但该模型存在明确上限：未平仓规模通常受限于 TVL 的约 5 倍。与此同时，LP 作为交易对手方长期处于信息劣势，无法主动管理风险，导致专业做市商难以进入，流动性深度始终受限。dYdX 虽然判断出订单簿方向，并迁移至 Cosmos 自建链，但执行过程中引入了新的摩擦：用户需适配新钱包并完成跨链桥接，使用成本显著上升。此外，v4 版本将协议费用分配给验证者而非代币持有者，使社区增长红利感知下降。最终，这一赛道的决胜点被证明并不在叙事，而在性能与做市商生态密度。许多协议只是将中心化风险从托管层转移到执行与清算层，去中心化成为叙事标签，而非真正的产品解法。

Hyperliquid 的崛起提供了一条截然不同的路径。项目在 2023 年上线时没有融资与大规模市场活动，早期增长缓慢，也未通过代币激励制造交易量，而是依靠真实交易者与做市商逐步积累。其 HLP 金库的盈亏完全链上透明，这一机制虽然在初期不具吸引力，但筛选出了更高质量的参与者。在技术路线上，团队选择自建 L1 并实现完全链上订单簿，核心逻辑是通过透明环境让做市商识别交易流并动态调整报价策略。这一选择意味着无法依赖现有路径，只能从底层重建系统。尽管这一方案仍存在争议，但为产品提供了明确的发展主线。在资产扩展策略上，Hyperliquid 并未急于上线传统资产，而是先建立做市商生态，再逐步引入黄金、白银与原油。当地缘政治事件引发市场波动时，其基础设施已经具备承接能力。相比之下，其他协议在缺乏做市商支持的情况下上线新资产，往往交易量接近于零。这一对比揭示出更深层的行业规律：在技术范式快速变化的环境中，渐进式迭代往往意味着持续追赶，而非引领。先发优势在加密行业极为脆弱，真正的竞争关键不在于上线速度，而在于是否准确判断赛道的终局形态，并围绕这一判断构建产品与生态。（来源 ）